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简介
这是一个关于财务管理与实战介绍PPT，包括了公司财务管理的概念，财务分析，资金的时间价值，证券投资决策，项目投资决策，资本结构决策，股利政策，日常财务管理等内容，财务管理潘红波武汉大学经济与管理学院会计系 备选教材 Stephen A. Ross等 Corporate Finance (第七或第九版), 方红星译，公司理财精要版，北京：机械工业出版社。财务管理基础(第13版)[美]詹姆斯.C. 范霍恩。清华大学出版社。 公司财务管理案例评析。汤谷良主编，北京大学出版社，2010年1月第二次印刷。主要网站：财经网；华尔街日报；中证网；sina财经等 教学日程安排 公司财务管理的概念财务分析资金的时间价值证券投资决策项目投资决策资本结构决策股利政策日常财务管理 建 议 建议使用专门的纸张进行课程预习、记录听课笔记、记录问题三项工作；建议广泛运用互联网、图书馆等查阅相关资料，寻找问题，并且带着问题听课； 考核方法 1）考试成绩：50%——70% 2）平时成绩：30%——50% 第一节 公司财务管理的内涵 一、什么是财务管理 如果你想开办一家公司，你首先面临的问题是: 1、长期投资的项目是什么？厂房、机器、设备及科研设施如何，欢迎点击下载财务管理与实战介绍PPT。
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财务管理潘红波武汉大学经济与管理学院会计系 备选教材 Stephen A. Ross等 Corporate Finance (第七或第九版)， 方红星译，公司理财精要版，北京：机械工业出版社。财务管理基础(第13版)[美]詹姆斯.C. 范霍恩。清华大学出版社。 公司财务管理案例评析。汤谷良主编，北京大学出版社，2010年1月第二次印刷。主要网站：财经网；华尔街日报；中证网；sina财经等 教学日程安排 公司财务管理的概念财务分析资金的时间价值证券投资决策项目投资决策资本结构决策股利政策日常财务管理 建 议 建议使用专门的纸张进行课程预习、记录听课笔记、记录问题三项工作；建议广泛运用互联网、图书馆等查阅相关资料，寻找问题，并且带着问题听课； 考核方法 1）考试成绩：50%——70% 2）平时成绩：30%——50% 第一节 公司财务管理的内涵 一、什么是财务管理 如果你想开办一家公司，你首先面临的问题是: 1、长期投资的项目是什么？厂房、机器、设备及科研设施如何？ 2、长期资金如何取得，是寻找投资者还是借债？ 3、如何组织日常财务活动，如收款或付款等； 财务管理就是为了解决上述三个问题： 财务管理：对企业的资金进行规划和控制的一项管理活动。 财务管理与会计的区别区别：财务管理侧重 分析与决策 会计侧重 计量与报告 联系：会计信息是财务管理的基础 公司资产负债表模型 巨人集团的失败巨人集团的兴衰史 1989年8月，在深圳大学软件科学管理系硕士毕业的史玉柱和三个伙伴，用借来的4000元钱承包了天津大学深圳科技工贸发展公司电脑部，并用手头仅有的4000元钱在《计算机世界》利用先打广告后付款的 方式做了8400元的广告，将其开发的M-6401桌面排版印刷系统推向市场。广告打出后13天，史玉柱的银行账户第一次收到三笔汇款共15820元。巨人事业由此起步。 1993年1月、巨人集团在北京、深圳、上海、成都、西安、武汉、沈阳、香港成立了8家全资子公司，同年，巨人实现销售额3亿元，利税4600万元，成为中国极具实力的计算机企业。巨人集团的兴衰史由于国际电脑公司的进入，电脑业于1993年步入低谷，巨人集团也受到重创。1993、1994年，全国兴起房地产和生物保健品热，为寻找新的产业支柱，巨人集团开始迈向多元化经营之路一计算机、生物工程和房地产。在1993年开始的生物工程刚刚打开局面但尚未巩固的情况下，巨人集团毅然向房地产这一完全陌生的领域发起了进军。欲想在房地产业中大展宏图的巨人集团一改初衷，拟建的巨人科技大厦设计一变再变，楼层节节拔高，从最初的18层一直涨到70层，投资也从2亿元涨到12亿元，1994年2月破土动工，气魄越来越大。对于当时仅有1亿资产规模的巨人集团来说，单凭巨人集团的实力，根本无法承受这项浩大的工程。对此，史玉柱的想法是：1/3靠卖楼花，1/3靠贷款，1/3靠自有资金。但令人惊奇的是，大厦从1994年2月破土动工到1996年7月巨人集团未申请过一分钱的银行贷款，全凭自有资金和卖楼花的钱支撑。巨人集团的兴衰史 1996年，让史玉柱焦急的是预计投资12亿元的巨人大厦。他决定将生物工程的流动资金抽出投入大厦的建设，而不是停工。进入7月份，全国保健品市场普遍下滑，巨人保健品的销量也急剧下滑，维持生物工程正常运作的基本费用和广告费用不足，生物产业的发展受到了极大的影响。按原合同，大厦施工三年盖到20层，1996年底兑现，但由于施工不顺利而没有完工。大厦动工时为了筹措资金巨人集团在香港卖楼花拿到了6000万港币，国内卖了4000万元，其中在国内签订的楼花买卖协议规定，三年大楼一期工程（盖20层）完工后履约，如未能如期完工，应退还定金并给予经济补偿。而当 1996年底大楼一期工程未能完成时，建大厦时卖给国内的4000万楼花就成了导致巨人集团财务危机的导火线。巨人集团终因财务状况不良而陷入了破产的危机之中。 巨人集团失败的财务分析关键原因：资金 1、投资：不进行资本预算，不进行项目的可行性分析 2、筹资：过于自大，与银行缺乏沟通，没有把资金的保证落在实处 3、营运资金管理：长短期资金的配合错位第二节 企业的组织形式独资企业 合伙企业 公司制：有限责任公司；股份有限公司 一、独资企业 是个人所有的。业主对企业的资产拥有所有权，同时对债务负有个人无限连带责任，业主自负盈亏。业主有权决策公司的终结。二、合伙企业 是由两个或两个以上的合伙人共同出资形成的。普通合伙企业（所有的合伙人都对企业的全部债务承担无限责任）和有限合伙企业（有限合伙人承担有限责任，其余承担无限责任）。 三、有限责任公司： 两个以上股东共同出资，每个股东以其认缴的出资额对公司承担有限责任，公司以其全部资产对其债务承担责任的企业组织形式。四、股份有限公司： 是指全部注册资本由等额股份构成并通过发行股票筹集资本的企业法人。股东以其所认购股份对公司承担有限责任，公司以其全部资产对公司债务承担责任。与非公司制企业相比较，公司制企业 负有限责任，更容易筹集资金，进行更大规模的生产。 公司制的缺陷代理问题 委托——代理关系（出资人——管理者） 代理成本 监督、激励的重要性双重税收 公司所得税 股利分配时的所得税 财务管理目标 3．企业价值最大化企业价值=权益价值+债务价值由公司未来的收益和风险决定：公司未来现金流量的大小及其时间分布，以及未来现金流量的风险大小。优缺点与股东财富最大化基本等同。 4、利益相关者价值最大化 考虑了公司的社会责任，但难以准确界定利益相关者 企业是一个契约关系的集合 国际化下的高管薪酬结构 高管薪酬= 基本薪酬+短期激励+津贴与福利+长期激励（Salary） (Bonus) (Other) (Stock Gain) 2003年美国薪酬第一的CEO— 高露洁的Reuben Mark 的薪酬结构 2001年美国薪酬第一的CEO— 戴尔电脑公司总裁麦克尔·戴尔的薪酬结构 国内上市公司的薪酬：两个“牛”人的故事伊利股份——郑俊怀 蒙牛集团——牛根生郑俊怀其人其事在伊利的经营业绩 ——从40万资产的回民奶食品总厂 到50亿资产、80亿营业收入的伊利集团。 ——强大稳定的事业部经营体系，经受住了其本人突然非正常离开的冲击。 ——对手的评价： 牛根生：没有郑俊怀总裁老大哥的培养，肯定没有牛根生的今天。 牛根生其人其事 1999年8月18日被伊利辞退， 9个人集资900万创建蒙牛。 2003年销售收入40.715亿。 中间经过两次私募增资，2004年6月在港挂牌上市，公开发售3.5亿股，招股价3.925港元，发行市盈率19倍，上市首日涨幅22.89%。其本人持有45，505，172股。现股价已达6元左右。 与摩根斯坦利的豪赌：如蒙牛在未来３年的年盈利复合增长不能达到５０％，蒙牛管理层就必须将所持有的７．８％公司股权，即７８３０万股转让给摩根士丹利等策略股东；反之，若达到５０％的增长幅度，摩根等股东就将把同等数量的股权转让给公司管理层。 郑俊怀的薪酬 报告期内公司高管人员实行年薪制。根据公司的经营业绩及本人绩效考评情况，经董事会薪酬委员会审议并经董事会决定兑现了公司高管人员2002 年度报酬。公司董事、监事及高级管理人员在报告期内已领取2002 年度报酬和津贴总额为10，336，619.65 元.金额最高的前三名董事、高级管理人员（董事兼任高管人员）报酬总额为5，120，000 元。 ——资料来源：伊利股份2003年报 估计郑的年薪收入应在200万以上。 高现金收入，但没有股权激励。 牛根生的薪酬 1998年在伊利实际年薪已达108万。蒙牛上市发行后，持有蒙牛股份4505万股，约合市值2.8亿。如果未来三年“豪赌”成功，将再次获得数以亿计的报酬。 现金薪酬已经很高，但与股权激励相比，不过九牛一毛。 结局的迥异与思考:股权激励的重要性结局： 老大郑俊怀为获股权不惜铤而走险，成了阶下囚（管理层收购MBO)； 后起的牛根生绕道海外连续私募和上市成功，靠股权激励成了亿万富翁。 激励机制的关键要素 二、金融市场与金融机构金融市场的概念资金交易的方式证券商与金融媒介体金融资产的特点利率金融市场的分类金融市场概念：金融市场是指资金供应者和资金需求者双方通过信用工具进行交易而融通资金的市场，广而言之，是实现货币借贷和资金融通、办理各种票据和有价证券交易活动的市场。金融资产： 债券 股票 票据等。金融衍生工具： 期货 期权等。 资金交换的三种方式直接交易（private placement，私募发行）通过金融媒介体间接交易通过证券商直接交易 金融媒介体商业银行（专业银行）：中农工建交等信用合作社保险公司信托投资公司（如：中国国际信托投资公司（商业银行业务，证券业务，融资业务），中国经济开发信托投资公司等）共同基金（信托投资基金）组织养老基金、退休基金投资公司证券商证券公司、投资银行（investment banks） 如：中金证券公司，中信证券公司，国泰君安证券公司，申银万国证券公司，联合证券公司 Marketing（融资、证券发行业务） Trading（证券交易） Advising（兼并、收购等业务中的咨询） 金融资产的特点期限性 短期 中期 长期 无期限流动性 变现能力：变现速度 变现成本风险性 市场风险 违约风险盈利性 收益率或盈利率 利 率 基准利率:是中央银行再贴现率，反映国家的货币政策和市场资供求状况。中国指中国人民银行对商业银行的贷款利率。 商业银行存贷款利率:反映企业资金供求状况。根据基准利率和贷款项的特点而换算出的利率。 市场利率:金融市场上资金供求双方竞争形成的利率，随资金供求状况而变化。 同业拆借利率:是金融机构之间的短期借贷利率，反映各种机构的资金状况，是货币市场上的代表性利率。金融市场分类一级市场与二级市场货币市场与资本市场现货市场 期货市场与期权市场抵押市场同业拆借市场外汇市场 黄金市场一级市场与二级市场初级市场 发行市场包销 价差代销 尽最大努力销售 代销费用 次级市场 交易市场 流通市场竟价方式 （交易所方式） 上交所 深交所柜台方式 （OTC方式） 各地证券交易中心货币市场与资本市场短期有价证券交易场所短期国库券、票据、存单、银行同业拆借、短期债券企业短期融资主要来源长期有价证券交易场所股票、长期债券、长期国库券企业长期融资主要来源现货市场 期货市场与期权市场期货市场 FUTURES 起源：远期合约发展：合约的标准化 现代期货代价：期货保证金功能：套期保值 价格发现（投机） 套利期权市场 OPTIONS 特点：只有权利而无义务代价：期权金种类：看涨期权、看跌期权 功能：套期保值 价格发现（投机） 套利 财务管理的10大基本原则 原则1 ：风险收益的权衡——对额外的风险需要有额外的收益进行补偿。原则2 ：货币的时间价值——今天的一元钱比未来的一元钱更值钱。原则3 ：价值的衡量要考虑的是现金而不是利润。原则4 ：增量现金流量——只有增量是相关的。原则5 ：在竞争市场上没有利润特别高的项目。 财务管理的10大基本原则 原则6 ：有效的资本市场——市场是灵敏的，价格是合理的。原则7 ：代理问题——管理人员与所有者的利益不一致。原则8 ：纳税影响业务决策。原则9 ：风险分为不同的类别——有些可以通过分散化消除，有些则否。原则10 ：道德行为就是要做正确的事情，而在金融业中处处存在着道德困惑。 要点：掌握公司财务管理研究哪几类基本的问题了解企业的三种类型掌握企业财务管理的目标熟悉管理者和股东代理问题熟悉高管激励熟悉金融资产的特点了解利率了解一级市场与二级市场第二章 财务分析一、财务分析的基础环节 ——解读三大财务报表二、财务分析的核心环节 ——比率分析三、财务分析的深层环节 ——杜邦分析法四、财务分析的关键环节 ——关注报表的真实性 财务分析是理财的基础投资者：是否投资？是否转让股份？如何考核经营者业绩？债权人：是否贷款？企业管理当局：如何筹资？如何投资？如何进行税收筹划？如何进行盈余管理？其他有关部门：工商、税务供应商审计师、咨询机构等一、财务分析的基础环节——解读报表资产负债表 1、结构。 2、解读重点。损益表 1、结构。 2、解读重点。现金流量表 1、结构。 2、解读重点。 1、资产负债表 反映企业在某一特定日期财务状况的报表理论依据：“资产=负债+所有者权益” 时点报表，静态报表报表内项目排列原则：流动性或期限 资产负债表与企业的基本活动 资产负债表解读重点流动性 净营运资金=流动资产—流动负债、资产-负债=股东权益（资本结构） 市场价值与账面价值 市场价值与账面价值（克林公司） 2、损益表（利润表）反映公司在一定期间的经营成果理论依据：“收入-费用=损益”。动态报表、期间报表 损益表的作用 经营能力 ---销售收入 -----净利润 经营成长 ----销售增长率 -------利润增长率 盈利能力 ----销售利润率 --------成本费用率 ------- 资产收益率 -------每股收益(EPS) 偿债能力 ----利息收入倍数 经营结构 -----收入结构 -----产销结构 ----成本结构 -------利润结构 ----利润分配结构 损益表的解读 关注利润的构成：不仅关注净利润，更应关注主营业务利润；利润总额=主营业务利润+其他业务利润+投资收益+补贴收入+营业外收入-营业外支出企业会计准则与净利润；非现金项目：会计利润与现金流量；时间和成本 3、现金流量表反映公司一定会计期间内有关现金和现金等价物流入和流出的信息。理论依据： 现金净流量=现金流入—现金流出动态报表，期间性报表 （2）现金流量表的阅读的重点经营活动现金流在评价企业未来获取现金能力时最为关键。 投资和融资活动的现金流的分析，应结合经营现金流共同进行。 二、财务分析的核心环节——标准化财务报表发展公司百分比资产负债表二、财务分析的核心环节——财务比率分析特点：1）目的性；2）相对值；3）数据主要来自会计报表。分类： 1）反映短期偿付能力的财务比率； 2）反映长期偿付能力的财务比率； 3）反映资产管理水平的财务比率； 4）反映盈利能力的财务比率； 5）反映市场价值的财务比率。比较基准比率分析 (一)短期偿债能力分析 1、流动比率流动比率＝流动资产÷流动负债 一般认为合理的最低流动比率要大于1，但在实务中，还要与同行业平均流动比率、本企业历史的流动比率进行比较，才能评价这个比率是高还是低。 流动比率分析 速动比率分析 3、现金比率 现金比率 =（货币资金 + 现金等价物）/流动负债合计 分析 分析要点：①比率越高，偿债能力越强。②比率过高，并非好现象。③比速动比率更科学。④一般认为结果为0.5-1比较合适。⑤应将上述三项指标结合起来进行分析。 影响短期偿债能力的因素还有： (1)、或有事项； (2)、担保责任； (3)、租赁活动； (4)、可动银行贷款额。 (5) 、打算立即变现的长期资产. (6) 、信誉. 资产负债率分析案例：某企业现有自有资金100万元，年初做出了投资风险预测：投资收益 企业现在追加100万元投资。（1）借款100万， 利息率8% 股东收益为 长期偿付能力分析 （三）资产管理水平分析 1、存货周转率：存货周转率(次数)＝销售成本÷平均存货 存货周转天数＝360／存货周转率 分析：可衡量企业的销售能力，客观地反映企业的销售效率一般来讲，存货周转速度越快，存货的占用水平越低，流动性越强，存货转换为现金或应收账款的速度越快。提高存货周转率可以提高企业的变现能力，存货周转速度越慢则变现能力越差。 资产管理水平分析（四）企业获利能力分析 1、资产总收益率 资产总收益率= 息税前利润利÷平均总资产 资产净收益率(ROA)= 净利润 ÷平均总资产 分析： 本项比率主要是用来衡量企业利用资产获取利润的能力。其比率越高，说明企业获利能力越强 盈利能力分析：盈利能力分析：ROE 现金流量的财务比率一.现金流动性分析 1.现金流量与当期债务之比 =经营活动现金流量/流动负债 2.债务保障率 =经营活动现金净流量/(流动负债+长期负债) 二.获取现金能力分析 1.每元销售现金净流入 =经营活动现金净流量/主营业务收入 ------ 反映收入的变现情况 2.每股经营现金流量 =(经营活动现金流量-优先股股利)/发行在外的普通股股数此指标常高于EPS，因为现金流量没有减去非付现成本.尤其在分析资本支出和支付股利时比EPS更优. 3.全部资产现金回收率 =经营活动现金净流量/全部资产反映市场价值的财务比率市盈率=市场价格/每股收益 市盈率是投资收益率的倒数 市盈率的高低直接受利率高低的影响 市盈率是一个需要动态考察的指标 市盈率的高低反映一家公司股票价值的成长性、高估或低估市净率=市场价格/每股净资产 =市场价格/每股帐面价值 Q比率（TOBIN Q） = （债券、股票总市值）/总资产市盈率与一年期存款利率市场价值与账面价值（克林公司） 市场价值分析：获取现金能力分析 1.每元销售现金净流入 =经营活动现金净流量/主营业务收入 ------ 反映收入的变现情况 2.每股经营现金流量 =(经营活动现金流量-优先股股利)/发行在外的普通股股数此指标常高于EPS，因为现金流量没有减去非付现成本.尤其在分析资本支出和支付股利时比EPS更优. 3.全部资产现金回收率 =经营活动现金净流量/全部资产 ●例子：某上市公司20*0年报中存货结构分析（万元）项目 期初 期末原材料 626 23.5% 307 7.9% 低值易耗品 44 1.7% 52 1.3% 库存商品 2039 74.8% 3513 90.8% 合计 2079 100% 3872 100% *公司存货中库存商品占有很大比重 *期末存货增加系库存商品增加所致 *公司存货出现积压、销售可能有问题三、杜邦财务分析体系 1．杜邦财务分析体系的主要指标 杜邦体系中，权益净利率是所有比率中综合性最强、最具有代表性的一个指标。 2．杜邦分析体系的作用 解释指标变动的原因和变动趋势，为采取措施指明方向。 3．特点 杜邦分析体系是一种分解财务比率的方法，而不是另外建立新的财务指标。 通过杜帮分析体系了解盈利情况的组成部分来明白为什么能盈利和如何盈利的? 杜邦分析：例：以下是A、B两公司的有关资料 A公司销售收入 1000000 生产成本 590373 管理费用 250000 销售费用 80000 财务费用 5000 净利润 50000 资产平均余额500000 股东权益平均余额 250000 B公司 1000000 579299 270000 85000 6000 40000 400000 200000 A公司净资产收益率 20% 权益乘数 2 资产报酬率 10% 销售净利率 5% 资产周转率 2 B公司 20% 2 10% 4% 2.5 案例 葛洲坝（600068） “葛洲坝”股票于1997年5月在上海证券交易所挂牌上市。 根据杜邦分析系统，选取二家资产总额相近的建筑行业公司——葛洲坝(600068)、上海建工(600170)、隧道股份(600820)相关资料进行分析。 葛洲坝净资产收益率变化分析葛洲坝1999年的净资产收益率变化不大，2000年则明显下降；影响净资产收益率的各因素当中，销售净利率的作用较大，其次为财务杠杆，作用最小的当属总资产周转率。另外销售净利率2000年度较1999年度下降比例较大，这是导致葛洲坝净资产收益率2000年较1999年大幅下滑的主要原因。为进一步了解导致净资产收益率大幅变动的主要因素。该公司2000年与1999相比，销售净利率下降了29.7l％，总资产周转率下降了5.87％，尽管财务杠杆只有小幅回升(0.67％)，结果净资产收益率大幅下降(下降比例约为34％左右)。 对葛洲坝的杜邦分析至少能给我们以下启示：(1)葛洲坝历年净资产收益率构成中，销售净利率的比重最大，说明将来销售净利率的增幅空间有限，依赖总资产周转率和财务杠杆率来提升净资产增长率(成长性)的空间较大；(2)导致2000年度净资产收益率下滑的主要因素为销售净利率的大幅下滑，因而为进一步了解深层影响因素，有必要对影响销售净利率的各因素做更细致的分析。影响销售净利率的主要因素有：主营业务收入、主营业务成本、三项费用、投资收益、补贴收入、营业外收支和所得税等 净利润2000年较1999年大幅下降，注意到利润总额和营业利润在2000年度也大幅下降， 2000年主营业务收入较前一年度略有增加，但主营业务成本也有所增加。而且增加幅度10.66％大于主营业务收入的增加幅度4.85％；成本占收入比重，2000年为77.35％，1999年为73.27％，增加了4.08％；营业利润占收入比重，2000年为14.58％，1999年为19.14％，降低了4.56％，说明其他费用与收入增长速度接近。 结论：导致葛洲坝2000年度净资产收益率下滑的主要原因为主营业务成本的增加。 上海建工净资产收益率变化分析影响净资产收益率的——销售净利率、总资产周转率和财务杠杆几年来较为平稳，结果使得上海建工的净资产收益率表现得很稳定(在区间10～12％内变动)。上海建工1999年销售净利率比1998年增加6％左右，而总资产周转率和财务杠杆分别下降6％和10％左右，结果净资产收益率总体上下降10％左右；2000年销售净利率、总资产周转率和财务杠杆分别较1999年上升6％，2．5％和2．5％，总体上导致上海建工净资产收益率上升10％左右。结论：上海建工这几年的经营是相当稳健的。 隧道股份净资产收益率变化分析 1998—1999年度总资产周转率变动幅度最大，是引起净资产收益率大幅下降的主要原因。总资产周转率下降比例达52％，财务杠杆下滑比例达12％，销售净利率只是小幅攀升4.8％，结果净资产收益率下降比例将近60％。说明1999年隧道股份主营业务收入没有太大改变，但权益总额却大幅上扬，暗示投资者这一年度隧道股份可能发生了增发扩股行为。进一步挖掘导致1999年净资产收益率下降的主要原因，我们对导致总资产周转率和财务杠杆变化的因素做深入分析，首先考察资产总额和负债总额。 1999年资产总额比1998年增加了1倍多，其中无论是负债总额还是权益总额都比对应的1998年数据增加了1倍多，而净利润又没有大幅上升，说明隧道股份1999年进行了大规模的资本扩张。结论：1999年的扩股行为是引起总资产周转率和财务杠杆大幅变动的主要原因，从而也是净资产收益率大幅变动的主要原因。案例 蓝田股份——会计造假蓝田股份做为一家从农业为主的综合性经营企业，自1996年6月上市以来一直保持了业绩优良高速成长的特性，其1996年至2000年的每股收益分别达到了0.61元、0.64元、0.82元、1.15元以及今年的0.97元。 流动比率＝0.77 速动比率＝0.35 经营现金比率＝1.4 资产负债率＝23.18% 主营业务收入 18.4亿（其中农副水产品12.7亿） 销售商品、提供劳务收到的现金 20.44亿 应收账款周转天数 8天 次数 44.92 利润总额 5亿 净利润 4.3亿 案例 蓝田股份——疑点看不到野藕汁卖，何来上亿元的利润。 蓝田股份年报显示，公司的蓝田野藕汁、野莲汁饮料销售收入达5亿元之巨。应收账款之迷解释离奇。蓝田股份去年主营业务收入18.4亿元，而应收账款仅857万元。鱼塘里的业绩神话。蓝田股份上市后的业绩增长令人惊叹，该公司1995年净利润2743.72万元，1997年至1999年三年分别为14261.87万元、36472.34万元和54302.77万元。蓝田股份创造了武昌鱼30倍的鱼塘养殖业绩，其奇迹有多少可信度？饮料毛利不可思议，利润率为61.71%，在竞争激烈的饮料行业能够实现这种利润吗？ 中央财经大学研究所研究员刘姝威说：我从事商业银行研究，了解我国的商业银行。如果蓝田股份水产品基地瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金，各家银行会争先恐后地在瞿家湾设立分支机构，会为争取这“12.7亿元销售水产品收到的现金”业务而展开激烈的竞争。银行会专门为方便个体户到瞿家湾购买水产品而设计银行业务和工具，促进个体户与蓝田股份的水产品交易。银行会采取各种措施，绝不会让“12.7亿元销售水产品收到的现金”游离于银行系统之外。与发达国家的银行相比，我国商业银行确实存在差距，但是，我国的商业银行还没有迟钝到“瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金”而无动于衷。可以判断销售收入是不真实的！！！四、财务分析的关键环节——关注报表的真实性财务报表分析的问题：过去的信息；缺乏指导性的理论；企业集团多元化（多个行业经营）的影响；跨国公司（不同国家会计准则的影响）；盈余管理（利润操纵）的问题。 1、了解会计会计理论与会计准则的固有特点 ——权责发生制 ——稳健性原则 ——会计准则的可选择性 ——会计准则的时滞 “寅吃卯粮”法 “深南玻”： 1999年度一次性提取房地产跌价准备1.7亿元，长期投资减值准备1500万元，导致帐面亏损16970万元。正是有了“一次亏个够”（如-20%），才有了2000年中期的轻松扭亏（0.5%）。 “欲盖弥障”法 “厦新电子”： 1998年中报将6080万元广告费计入长期待摊费用，使其中期业绩每股收益0.72元维持高位配股。 杭钢股份：减少利润总额2.75亿元 2003年，杭钢股份实现净利润5.32亿元，每股收益达0.823元，若不是公司对固定资产的折旧年限和折旧方法进行变更，加速折旧，公司的业绩还会更高。从2003年1月1日起，公司将房屋建筑物的折旧年限由原来的20-30年变更为20年，运输工具的折旧年限由原来的8年变更为5年，折旧方法由原来的年限平均法变更为双倍余额抵减法，本次会计政策的变更减少了杭钢股份合并利润总额2.75亿元。 2000年报涉及的典型关联交易深信泰丰： 将两家子公司（净资产分别为-23104万元和-4702万元）以每股7元和3元价格分别转让给公司的第一大股东和第二大股东，获得投资收益25531万元，占当年利润的93.2%。陕 长 岭： 以1元/股的价格购买母公司持有的圣方科技1000万股，随后即以8元/股的价格将这部分股份转让给了美鹰玻璃实业（浙江）公司，获投资收益7000万元，占当年利润的52.4%。 2、如何发现？关注注册会计师的审计报告关注报表附注（或有负债、担保责任、期后事项、会计政策和会计估计的变更、资产质量、关联交易）关注现金流量指标的运用关注非经常性损益项目关注公司连续年度的比较报表关注会计报表合并范围发生的变动 财务报表分析总结绝对分析与相对分析横向比较与纵向比较 同一时期不同公司之间的比较（截面分析） 同一公司不同时间的比较（时间序列分析） 注意事项： 会计数据的准确性； 财务比率反映情况的相对性； 会计方法和分析方法的可比性； 财务比率差异的内在原因。第三章 资金的时间价值 案例：财务决策中必须考虑资金时间价值 吴得水与牛得草合资办厂。合约规定：双方各出资50%。税后净利按下列比例分配. 请问谁分得的利润多?为什么? 第一节 资 金 时 间 价 值 的 概 念西方:资金在运动的过程中随着时间的变化而发生的增值。即资金的投资和再投资的价值.用%表示.是没有风险和没有通货膨胀下的社会平均资金利润率. 两层含义；（1）投资者将资金用于投资就必须推迟清费，此时，资金的时间价值就表现为推迟消费的必要补偿。（2）资金运动的全过程 ：G—W…P…W’—G’=G+∆G，创造价值的必要条件：人力资本和货币资本。 运动的形式：信贷和生产资金时间价值的两种形式：利息和利润本金（P） 利息（I） 利率（r） r=(I/P)*100% 第二节 一次性收付款项的终值与现值的计算 单利法：只以本金作为计算利息的基数复利法：以本金和累计利息之和作为计算利息的基数基本参数： P：现值 Present Value； F：未来值 Future Value; r: 利率 Interest Rate; n: 计息周期。 1.单利法计算利息结果 2.复利法计算利息结果复利的魔力复利的魔力 “七十二法则” ------“以1%的复利来计息，经过七十二年以后，你的本金就会变成原来的一倍”。以一推十，利用5%年报酬率的投资工具，经过约14.4年（72÷5）本金就变成一倍；利用12%的投资工具，则要六年左右（72÷12），就能让一块钱变成二块钱。 思考：曼哈顿岛的价值美国曼哈顿岛是世界地产业的黄金地段，包括华尔街、联合国总部。1624年，Peter Minuit 花了US＄24从印地安人手中购得曼哈顿。你认为这宗交易是否相当便宜？曼哈顿岛的价值解答到2003年底，复利期数达379年。若年复利率为8%，到2003年底，这US＄24的价值变为：现金流量图二维坐标系表示现金流量发生的时间与大小三要素： 时间轴；箭头方向；箭头长短。（1）、复利的终值计算 F=P（1+r)n=P(F/P， r， n)=P×FVIFi，n (F/P， r， n)或FVIFi，n称为复利终值系数经济含义：现在的一元钱在利率为r的情况下，经过n个 周期后值多少钱？ （2）、复利现值的计算： P=F/（1+r)n=F(P/F， r， n)= F ×PVIFi，n (P/F， r， n)或PVIFi，n称为复利现值系数经济含义：现在存多少钱，在利率为r的情况下，经过n 个周期后等于一元钱？ 现金流量模式的现值与终值：现金流量模式是一系列的现金流量。现金流量模式的现值，等于各个单笔现金流量的现值之和。现金流量模式的终值，等于各个单笔现金流量的终值之和。 第三节 年 金 的 计 算 年金是最简单的一种现金流量模式，因年金各期现金流量相等一、普通年金（Ordinary Annuity）的计算二、永续年金（Perpetual Annuity） 的计算 一、普通年金的终值计算： (F/A，r，n)或FVIFAi，n为普通年金的终值系数经济含义：从第一年年末到第n年年末，每年存入 银行1元钱，在利率为r的情况下，在第n年年末能 取 出多少钱？普通年金终值举例 二、普通年金的偿债基金计算：普通年金的偿债基金系数:可查表FVIFAi，n，通过其倒数求出。经济含义：为了在约定的未来的某一时点清偿某笔债务或积聚一定数额的资金而必须分次等额形成的存款准备金。 三、普通年金的现值计算： (P/A，r，n)或PVIFAi，n为普通年金的现值系数经济含义：为了以后每年都得到1元钱，现在需要存入多少钱。 案例：MBA学位的投资价值如果你想报考武大MBA，学费为10万元，在入学当年的1月1日一次性全部支付。一旦考入，你每年的收益将增加1.5万元，在每年底收到。你目前是30岁，预定60岁退休。你MBA投资的内在价值如何？按期望投资报酬率将未来现金价值折为现在价值的过程 例题3-9．某公司需用一台设备，买价为150 000元，使用期限为10年。如果租入，则每年年末要支付22 000元。除此以外，其他情况完全一样，假设利率为8%。要求：计算并回答该公司购买设备好还是租用设备好。租用设备的现值P=A×PVIFA10%，3 =22000×PVIFA10%，3 =22000*6.7101=147622.2(元)<150000 因此，租用设备比较划算。 四、普通年金的资金回收计算普通年金的资金回收系数.可利用年金现值系数的倒数求得。经济含义：指在给定的年限内等额回收初始投入的资本或清偿初始所欠的债务。 资金等值计算中的注意事项：一定要画现金流量图注意时间概念 “现在”是指项目的第一年年初； 本年末即下年初； 通常每一时点代表当期期末。当问题涉及F和A的计算时，F是年金中最后 一个年金对应年份的等值。当问题涉及P和A的计算时，P是年金中第一 个年金前一年的等值。五、永续年金的计算 六、稳定增长现金流量现值的计算：第四节 简单年利率(APR)与有效年利率(EAR) 当计算利息的周期小于一年时，将用计息周期表示的利率按单利法和复利法转换为年利率，其结果是不同的（一年内计息次数为m)。按单利法转换的年利率为简单年利率（APR）按复利法转换的年利率为有效年利率（EAR） 10%简单年利率下计息次数与EAR之间的关系 买房！准备好了吗？以武汉为例，武昌均价约10000元/m2， 打算买入120 m2一套房，总价值为120万元，首付20％（24万），贷款96万，每月还贷多少钱（等额本息还款法）！ 小心成为卡奴！信用卡可以让人债台高筑。 例，招商银行，日复利万分之五（0.05%)，其简单年利率为0.05%×365＝18.25%，有效年利率为（1＋0.05%)365-1=20%. (我国一年期存款利率为3.25％，1年期贷款基准利率为6.00%.) 连续复利的计算：计算利息的周期趋近于无穷小，一年内计算利息的次数趋近于无穷大，这种计算利息的方法称为连续复利。连续复利所得的复利价值最大常用于数学模型进行经济问题分析 上式中e代表自然数，其值为2.71818。以10%的名义利率为例，当连续复利时，实际年利率就应为： 2.718280.10 －1=10.51709% 贷款种类与分期偿还贷款纯折价贷款：借款人在今天收到钱，在将来某时点一次付款还清。类似一次支付的现值或终值。假设借款人能够在5年后偿还25000元，银行要求的贷款利率为8%，那么银行应该借给他多少钱？ P=F*(P/F，r，n) 贷款种类与分期偿还贷款纯利息贷款：借款人必须逐期支付利息，然后在未来某时点偿还全部本金。 贷款种类与分期偿还贷款分期偿还贷款：除了支付利息外，放款人要求借款人分期偿还本金。可分为等额支付偿还（年金）和非等额支付偿还。例如，某公司向银行借款500万，银行要求利率9%，5年偿还，每年除偿还利息外，还偿还100万元本金。那每年偿还总额为多少？ 贷款种类与分期偿还贷款例如，某公司向银行借款500万，银行要求利率9%，5年等额偿还。那每年偿还总额为多少？ A=P*(A/F，r，n)=128.546 资金时间价值练习 1、某公司拟购置一台设备，目前有A、B两种可供选择，A设备的价格比B设备高50000元，但每年可节约维修保养费用10000元。假定A设备的经济寿命为6年，利率为10％，该公司在A、B两种设备必须择一的情况下应选择那一种设备？资金时间价值练习 2、甲银行的年利率为8%，每季复利一次。要求：（1）计算甲银行的实际利率。 （2）乙银行每月复利一次，若要与甲银行的实际利率相等，则其年利率应为多少？资金时间价值练习 3、某家庭准备每年存些钱以备10年后孩子念大学用。若该家庭从现在开始在10年内每年年末存入银行相同的金额，以保证从第11年末开始，连续4年每年年末孩子取出25000元，正好取完。若银行年复利利率为3%，则该夫妇每年应存入银行多少钱？ 证券的估价潘红波武汉大学经济与管理学院 债券的估价风险资产定价原则债券的要素与估价债券投资的风险债券的类别债券收益率的影响因素 How much does the apple tree cost? --A story about price and value 前言： 有一个老人拥有一棵苹果树，这棵树长的很好，不需怎么照顾就每年果实累累，每年约可卖100美元的苹果。老人想换个环境退休，决定把树卖掉。他在华尔街日报刊登广告，说希望「按最”好”的出价」卖树。 到底老人能把苹果树卖多少钱？ How much does the apple tree cost? (Con.) 路人甲：出价50美元¨ 路人甲说：这是他把树砍了卖给别人当材烧所能得到的价值。 老人斥责说：你在胡言乱语什么？你出的价格是这树的残余价值（residual value)。对一棵苹果树来说，除非它当柴的价值高过卖掉苹果的价值，否则你出的价格根本不是好价格。去，去，你不懂这些事件!请回吧!! How much does the apple tree cost? (Con.) 路人乙：出价100美元！ 路人乙说：苹果树快熟了，今年这树结的苹果约可卖这个价钱。 老人说：嗯!你比前人有脑筋，知道可以卖掉苹果的收入，不过你尚未考虑明年和未来各年的收入，请到别处买吧!! How much does the apple tree cost? (Con.) 辍学商学院学生：出价1，500美元 辍学商学院学生：『我刚从商学院辍学出来，打算到网络上卖苹果，我预估这树可活15年，每年可卖100美元，我愿意以1，500美元买下。 老人叹道：喔!NO!! 梦想中的创业家，和我谈过的人都没像你对现实那么无知…距今15年后拿到的100元，当然比不上今天的100元值钱。把你的1500元拿去投资公债，并且重回商学院多学点财务知识吧!! How much does the apple tree cost? (Con.) 会计系学生：出价75美元 要求看完老人的帐款后表示：10年前你以75美元买下，这10年你未提折旧，我不知道这符不符合GAAP，就算符合，但当时的账面价值是75美元，我愿意按这价格买下。 老人语带责备：你们这些学生学得多，懂得少。这棵树的账面价值的确值75美元没错!!但任何笨蛋都知道它的价值远高于此。你最好回学校去，看能不能找到一本书告诉你，会计的数字怎样用最好。 How much does the apple tree cost? (Con.) 最后是一位刚从商学院毕业的证券营业员：出价 225元！ 翻了翻老人的历史帐簿，研究几小时后，她依据“the present value of future earnings” 算出价值，准备要向老人出价。 她说：“根据历史资料，以过去3年，该树每年创造45美元的盈余，所以未来它每年可为我创造45美元的盈余。但是同时我也要承受风险，故我要求有20﹪的报酬率，否则我另外可买草莓园。所以45/20%=225。这是我出的价钱。 老人说：很高兴学到一课，你的出价我要再思考一番，请明天再来一趟。 How much does the apple tree cost? (Con.) 隔天，老人说我们可以来谈生意了。 昨天你把算出的45美元称做利润。利润是扣除成本以后的收益，但是有些成本我不用支付现金。所以我们来谈”现金”。 假如我们对未来的收入及成本的看法一致的话：那我们可对未来5年做出每年50美元现金收入的最佳估计值。然后假设那其后的10年，每年40美元，15年后树死当柴烧的20美元。现在我们要决定的是，算出你在取得这一系列美元现金流量的”现值”。 How much does the apple tree cost? (Con.) “所以我们要决定折现率。 因你可以把钱存在银行，每年可获5%的利息。这是无风险利率。但是，5%顶多只能祢补你的金钱时间价值，但很遗憾，来自苹果树的现金流量并非无风险，所以要用较高的折现率来补偿你投资所冒的风险。 我们以15%来当折现率，算出这一系列的现金流量价值270.49元，我算你270元就好了… ” How much does the apple tree cost? (Con.) 年轻女士说：你实在很滑头，昨天还让我当起老师来着。其实不管你用的现金流量折现法或我用的盈余现值法来计算价值，如果两个方法运用的十分完美应会得到相同结论。 老人说：问题是盈余法比较容易被误用。我比较喜欢用现金法，因为诸如折旧之类的成本并不需要支付现金。而用利润时则可以通过折旧期限和方法来人为调整。我觉得你的错误在这里。最终两人以250美元成交。 风险资产的定价风险资产的价值等于未来所有现金流的贴现值，贴现率为投资者的预期收益率。债券的要素面值票面利率（固定利率、浮动利率等）到期日发行日到期收益率：市场对某一债券所要求的利率还本付息方式 债券的构成要素 债券价值 1、债券估价一般模型例：ABC公司发行面额为1000元，票面利率5％，期限10年的债券，每年末付息一次。当市场利率分别为①4％②5％③7％时，其发行价格应多少？ 当市场利率为4％时 P = 50×PVIFA(4%，10)+1000 ×PVIF(4%，10) = 50×8.111+ 1000 ×0.676=1081.55元>1000 溢价债券当市场利率为5％时 P = 50×PVIFA(5%，10)+1000 ×PVIF(5%，10) = 50×7.722+ 1000 ×0.614=1000元 平价债券当市场利率为7％时 P = 50×PVIFA(7%，10)+1000 ×PVIF(7%，10) = 50×7.024 +1000 ×0.508=859.2元<1000 折价债券 如ABC公司债券发行一年以后，市场利率由5％降为4％，而债券年息和到期日不变，则债券的价值多少？ V1= 50×PVIFA(4%，9)+1000 ×PVIF(4%，9) = 50×7.435+ 1000 ×0.703 =1074.37元可见：市场利率下降后，债券的价值会提高，债券持有人可得到资本利得 2、一次还本付息债券估价模型债券投资的风险利率风险（Interest rate risk， 市场利率上升为投资者带来的风险）流动性风险（reinvestment risk， 债券变现的成本和时间风险）违约风险（default risk，发行人不能如约支付利息＆本金带来的风险），债券评级。利率风险到期期限越长，利率风险越大；票面利率越低，利率风险越大； 长期债券的分类按发行人类别： 国债（金边债券）市政债券公司债券长期债券的分类欧洲债券：在标价货币国之外发行的债券。扬基债券：在美国债券市场上发行的以美元标价的外国债券。武士债券：在日本债券市场上发行的以日元标价的外国债券。龙债券：在日本以外的亚洲国家市场上发行的外国债券。公司债券的分类按有无担保： 信用债券（Debentures）：无担保债券抵押债券或担保债券（Mortgage Bonds）：以资产为抵押或由第三方进行担保的债券次级信用债券（ Subordinated debentures ）：清偿顺序在信用＆抵押债券之后。商业银行次级债券按票面利率是否变动：固定利率＆浮动利率债券 公司债券的分类按是否有利息支付：零息债券，低息债券按是否具有选择权：可赎回债券，可转换债券可分离债券收益债券（Income bonds），利息的支付不固定，依赖于公司的盈利状况。垃圾债券（Junk Bonds）：收益高，风险大，“堕落天使” 债券的收益率票面利率 t=I/F I表示利息；F表示面值简单收益率 r=I/P0 P0表示购买价格当期收益率=I/P P表示当期价格 持有期间收益率r 到期收益率（YTM）：投资者以某一价格购入债券并持有到期的收益率。 (三)、如何求到期收益率（1） 试误法（2） 牛顿插值法 某公司于1998年5月1日以912.50元购入当天发行的面值为1000元的一公司债券，其票面利率为6%，期限为6年，每年5月1日计算并支付利息.则该公司到期收益率是多少? 根据债券价值计算的基本模型得: 912.50=1000×6%× PVIFAr，6+1000× PVIFr，6 (1)先用试误法测试当r=7%时 P=1000×6%× PVIFA7%，6+1000× PVIF7%，6 =60×4.7665+1000×0.6663 =952.29(元) 由于952.29大于912.50元，说明收益率应大于7%. 再用r=8%试算 P=60× PVIFA8%，6+1000× PVIF8%，6 =60×4.6229+1000×0.6302 =907.57(元) 由于907.57元小于912.50元，说明收益率应小于8%，即应在7%-8%之间. (2)用牛顿插值法计算收益率 (7%-r)/(7%-8%) =(952.29-912.50)/(952.29-907.57) r=7%+0.89% =7.89% 通货膨胀和利率名义利率：你用于投资的钱的变动百分比；实际利率：你用于投资的钱购买力的变动百分比。费雪效应： (1+R)=(1+r)(1+h) R=r+h+r*h≈r+h R名义利率；r实际利率；h通货膨胀率债券收益率的影响因素在基准利率（资金的时间价值）基础上通货膨胀率、利率风险；违约风险；抵税效应；流动性风险；债券评级违约风险；违约风险补偿；债券评级：投资级、垃圾债券债券评级 Bonds in China 1、债券名称：2002年武汉钢铁(集团)公司企业债券(7年期) 2、债券简称：02武钢(7) 3、债券代码：120207 4、债券形式：实名制记帐式 5、信用评级：AAA 6、债券面额(元)：100 7、债券期限(年)：7 8、债券利率(%)：4.02（对应的5年以上的存款利率为2.79%） 9、基本利差： 10、计息方式：固定利率 11、付息方式：每年付息一次 12、发行总额(元)：1500000000 13、发行价格(元)：100 14、发行日：2002-11-05 15、上市日：2003-09-25 16、兑付日：存续期内每年11月5日(节假日顺延) 例题某债券1996年9月1日发行，期限为10年，票息利率为12%，面值为100元。目前（1998年9月1日）资金利率为7%，求该债券现在的价格为多少？如果利率降为5%，其价格又为多少？若每年付息两次，结果分别是多少？在每年付息一次的情况下，某一投资者以140元的价格购买到 该债券，其到期收益率为多少？例题求解股票的估价普通股的特点 1、选举董事、监事累计投票：是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。直接选举法：每一次选举一位懂事或监事，会对小股东产生挤出效应。累计投票之下的轮换选举：每给定一段时间只选出一部分懂事或监事。 普通股的特点 2、委托投票、网络投票：避免小股东参会的成本。 3、有权按比例分享股利：股利并非强制性发放；股利不能抵税；个人股东股利交个人所得税。 普通股的特点 4、当公司因破产或结业而进行清算时，普通股东有权分得公司剩余资产。 5、有权就公司重大问题进行发言和投票表决。 6、当公司增发新普通股时，现有股东有权优先购买新发行的股票。 7、信息权 8、股票转让权（用脚投票） 优先股的特点优先股股东的优先权利： 股利分发优先(累积股利与非累积股利）； 清算时，求偿权优先。优先股股东放弃的权利： 对公司的控制权（投票权）； 追加收益权（参与优先股除外）。股票的分类限售股、非限售股有两种限售流通股，一是新股发行的时候，基金网配售的，一般限制3个月。二是股改时候非流通股东为了获得流通权支付的对价，一般限制12个月以上 。过了期限就可以和一般的流通股一样进行买卖了，这就是“解禁”。 目的：防止流动性对市场的影响，防止市场大起大落。 股票的分类投资主体：国家股，国有法人股，社会法人股，社会公众股，内部职工股（含高管股）国有股指有权代表同家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份。法人股指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体以其依法可经营的资产向公司非上市流通股权部分投资所形成的股份。 社会公众股是指我国境内个人和机构，以其合法财产向公司可上市流通股权部分投资所形成的股份。 股票的分类上市地点和所面对的投资者 ：A股，B股，H股，N股，S股、红筹股等 A股：我国境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含台、港、澳投资者）以人民币认购和交易的普通股股票； B股：我国境内的公司发行，供境外的自然人、法人和其他组织（包括台、港、澳）以人民币标明面值，以外币认购和买卖的普通股股票； H股（N股、S股）：注册地在内地、上市地在香港（纽约或新加坡）的外资股。红筹股：在境外注册、在香港上市的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股。 股票的分类 ST股、PT股、蓝筹股 ST股：特别处理股票。条件：上市公司经审计连续两个会计年度的净利润均为负值：上市公司最近一个会计年度经审计的每股净资产低于股票面值。 PT股：为暂停上市股票提供流通渠道的“特别转让服务”。条件：上市公司出现连续三年亏损等情况，其股票将暂停上市。蓝筹股：就是那些在其所属行业内占有重要支配性地位、业绩优良、成交活跃、红利优厚的大公司股票。股票的价值股票的票面价值： 1元/股股票的帐面价值： 每股帐面价值=权益总额/发行在外的总股数 在我国也称为每股净资产。股票的市场价值： 市场价格。股票的收益价值： 每股税后利润（EPS）股票的分配价值： 每股股利（DPS）蜡烛燃烧了自己，照亮了别人 最常用的图表——K线图/日本蜡烛图雅虎公司股价走势谷歌公司股价走势图百度公司股价走势图股票价值评估 1、相对估价法 在这种方法中，股票价值可通过参考“可比”股票价值与某一或多个变量，如行业市盈率、市净率、市销率等。 相对估价法适用条件是： (1)市场上有足够的可比公司用于比较； (2)市场有效性假设:市场现有交易价格在整体上能够反映资产的真实价值，即使对于个别公司在个别时点上会发生偏移. 相对估价模型的局限性也是由上述假设引起的：如市场的错误或波动影响到可比指标的可靠性；有些指标如市盈率不适用于不同股市的公司的比较。确定D公司的价值（市场价格不准确或非上市公司），A、B、C为同行业可比公司。被评估公司的价值估计股票价值评估 2.贴现现金流量法 贴现现金流量法 在股利折现模型下，股票投资的现金流量包括两部分： ⑴每期的预期股利； ⑵股票出售时的预期价值。 由于持有期期末股票的预计价格是由股票未来的股利决定的，因此股票当前价格应等于无限期股利的现值：贴现现金流量法 （1）如果公司每年均发放固定的股利给股东，即预期股利增长率为零，这种股票称之为零增长股。此时，各年股利D均为一固定常数，其股票价值可按永续年金折现公式计算： 每股股票的预期股利越高，股票价值越大；必要收益率越小，股票价值越大；股利增长率越大，股票价值越大。假设一个投资者正考虑购买ACC 公司的股票。该股票从今天起的一年里将按每股3元支付股利，该股利预计在可预见的将来以每年8%的比例增长，投资者基于对该公司的风险评估，认为必要收益率为12%，那么，该公司每股股票的价值是多少？ （3）如果预计股利增长模式为非固定增长股：公司的股利先以超常增长率增长一定的年数，但其后股利永续以固定速度增长。这类公司的股利现金流量分为两部分，即开始时的高速增长阶段（n）和其后的永久性固定增长阶段。中国第一牛股：神州泰岳207元（贵州茅台148元），06至09年的每股收益0.26、1.02、1.40、2.72。 股票期望收益率 2.股票期望收益率 股票收益率来源于两个因素： 一是预期股利收益率； 二是资本利得收益率(股利增长率)。 假设某种股票的当前价格为P0，一年后的预期价格为P1，预期股利为D1，那么该种股票一年后的预期收益率可按下式计算: 股利增长率 （1）历史增长率。这种方法假设公司过去时期每股收益和每股股利的增长在将来会继续保持。可采用算术平均数和几何平均数计算增长率。 算术平均数是历史增长率的中值，不同时期的股利水平在算术平均值中的权数是相等的，并且忽略了股利中的复利影响. 几何平均数则考虑了复利的影响，但它只使用了预测序列数据中的第一个和最后一个股利观察值，忽略了中间观察值反映的信息和增长率在整个时期内的发展趋势。 （2）公司要素分析。在这种方法下，预期增长率是公司留存收益和由该留存收益带来的报酬的函数。对于公司的收益，公司可以将其用于投资，以预期获得比上一年更多的收益，进而预期可以支付更多的股利。如果公司将收益全部用于支付股利，即留存收益为零，或再投资等于零。在这种情况下，通常假设用金额等于折旧的一笔资本投资来维持公司的收益（公司收益不变）。再投资中大于折旧的部分，它只能来自于留存收益。在股利固定增长情况下，股利增长率可分解为两个部分： 股利增长率(g)=(1－股利支付率)×股权资本收益率（ROE）=留存收益比率×股权资本收益率（ROE） 假设ABC公司近5年共获利1 000万元，同期共支付400万元的股利，股利支付率为40%。该公司预期明年的每股收益为4.5元，每股股利支付为1.8元。当前，ABC公司的股票每股售价为36元。如果ABC公司预期未来投资收益率为15%，ABC公司股票的必要收益率为多少？ ABC公司股利增长率和必要收益率分别为：例题胜利公司股利预计从现在起按8%稳定增长 (无期限)，过去年度每股支付股利1.10元，投资者对于类似公司所期望的报酬为14%，请问：1)胜利公司的股票现在的价格应为多少？2)四年后该公司股票价格又为多少？资本市场概况潘红波武汉大学经济与管理学院资本市场概况报酬的衡量报酬额（绝对报酬）：报酬额=股利（利息）收入+资本利得 =D t+1 +(P t+1 - P t) 报酬率（相对报酬）： 报酬率=[D t+1 +(P t+1 - P t)]/ P t =股利收益率+资本利得收益率 通常用相对报酬来表示投资报酬的多少。通货膨胀的处理；资本成本的计算等。 报酬率的历史记录 5种类型的投资产品大型公司股票：美国标准普尔500指数小型公司股票：在纽约股票交易所上市的最小的（15%）20%的公司长期公司债券：20年期的高质量债券长期美国政府债券：20年期的美国政府债券美国国库券：3个月期的国库券 长期政府债券各年的收益率国库券的年收益率 平均报酬率与风险溢价第1年至第T年公司股票的算术平均收益率为： 平均报酬率风险溢酬冒风险所得的“额外”收益率。国库券被认为是无风险证券。风险溢酬是超过无风险利率的报酬。历史风险溢酬大型公司股票: 12.4 – 3.8 = 8.6% 小型公司股票: 17.3 – 3.9 = 13.7% 长期公司债券: 6.0 – 3.9 =2.4% 长期政府债券: 5.7 – 3.9 = 2.0% 报酬率的波动（风险）：方差 和标准差方差 和标准差测量资产报酬率的波动性波动性越大越不能确定方差 = 偏差的平方和 / (报酬率个数 – 1) 标准差= 方差的平方根例子 – 方差 和标准差图表风险、报酬和资本市场资本市场告诉我们 ——承担风险，就会有回报； ——潜在的回报越大，风险也就越大； ——这被叫做风险回报交换。 贵州茅台年报宣告前后：每股收益高达4.57元获得盈利能力A股第一（净资产收益率高达29.81%，但低于以往）。 神州泰岳年报宣告前后：过去三年的净利润分别为27075.17｜ 12054.80｜ 8831.22 有效资本市场在市场中，当新信息出现时，价格迅速而正确地进行调整，则这个市场是有效资本市场。股票价格是均衡的或者是 “公平的” 定价。如果这是真的， 所有的投资都是净现值为0的投资，你就不能获得“非正常的”或者 “超额的”收益率。有效市场不会暗示投资者不能在股票市场获得确凿的收益率。市场价格行为在不同有效性市场中，价格对新信息的反应是不同的。有效市场行为： 价格几乎在新信息公布的同时进行调整并且充分反应新信息，但看不出以后价格上升或下降的趋势。非有效性市场行为： 1）延缓反应行为； 2）过头反应行为。消息泄露与提前反应有效市场中的价格行为什么使得市场更有效率？那是许多投资者做的调查。许多信息来到时常，它们被分析后，这些信息便作为交易往来的基础。因此，价格应该反映所有可以利用的公共信息。如果投资者停止研究股票，那么这个市场将失去效率。 有关EMH的一些常见的错误观念市场失灵意味着你不能赚钱。市场有效性意味着你的钱无论这样进行投资都一样。因为股价每天都在波动，因此市场是无效的。弱式效率指过去价格的所有信息都包括在现行市场价格之中。如果市场弱式有效，那么投资者将不能通过公司过去的价格或者信息赚取非正常利润。暗示技术分析将不能赚取非正常利润。最低层次的市场有效性，一般的证券市场均达到这个条件。 半强式效率是指现行市场价格反映全部公开的，可得到的信息，包括贸易信息，公司公告，新闻发布，分析师评述等等。如果市场是半强式有效，那么投资者不能通过利用公共信息赚取非正常利润。暗示基本面分析将不能导致非正常利润。掌握内部信息的人员可以获得超正常报酬。强式效率是指市场价格反映所有公开的或未公开的信息，包括公司公开的信息和公司内部信息。内部人员也无法获取超正常利润。所有的市场都不满足强式有效的条件，因此，各国证券监管部门均对公司内部人员买卖公司股票作出限制。在我国，上市公司董事、监事和高级管理人员应在买卖本公司股票前，将买卖计划以书面方式通知董事会秘书，并在年度业绩快报、业绩预告披露前10日内，年度报告披露前30日内，以及重大事项自筹划起至披露后两个交易日内等窗口期内不得买卖本公司股票。 三种有效性信息集的关系市场效率性对投资者之启示 金融市场在大部份时候对大多数人是有效率的，但有少部份时候对有特定信息与研究的人来说是无效率的股神巴菲特：金融市场有很多时候是无效率的，Mr. Markets的脾气变化无常，投资者应利用不理性的杀盘买进物超所值的股票国际金融家索罗斯：金融市场在90%时候对是有效率的，但我的机会就是充分利用那10%的无效率来获利市场效率性对公司财务的意义 如果市场是有效的，那么绝大多数证券的价格就是合理的，是处于均衡状态下的均衡价格。因此，在正常的证券投资中，投资者预期能够获得的投资报酬取决于投资风险的大小。报酬、风险与证券市场线 本章概述期望报酬率和方差投资组合宣告、意外事项和期望报酬率风险：系统风险和非系统风险分散化和投资组合风险系统风险和贝塔系数证券市场线证券市场线与资本成本：预习期望报酬率期望报酬率以所有可能的报酬率的概率为基础由于这个原因， 如果过程是重复多次的话“期望”就意味着平均 举例：期望报酬率假设你预期股票C和T在三种可能的自然状况下的报酬率如下。 期望报酬率是多少？状况 发生概率 C T 景气 0.3 0.15 0.25 正常 0.5 0.10 0.20 萧条 ? 0.02 0.01 RC = .3(.15) + .5(.10) + .2(.02) = .099 = 9.99% RT = .3(.25) + .5(.20) + .2(.01) = .177 = 17.7% 方差和标准差方差和标准差对报酬率的波动性进行计量将不同的概率用于所有可能的组合加权平均偏差平方（ 表示标准差）举例：方差和标准差以之前的例子为例。 每支股票的方差和标准差个是多少？股票C 2 = .3(.15-.099)2 + .5(.1-.099)2 + .2(.02-.099)2 = .002029 = .045 股票T 2 = .3(.25-.177)2 + .5(.2-.177)2 + .2(.01-.177)2 = .007441 = .0863 另外一个例子考虑如下信息：状况 发生概率 ABC 繁荣 .25 .15 正常 .50 .08 缓慢 .15 .04 衰退 .10 -.03 期望报酬率是多少？方差是多少？标准差是多少？投资组合一个投资组合是多个资产的集合一个资产的风险和报酬率对投资组合的风险和报酬率的影响是相当重要的一个投资组合的风险-报酬权衡是通过对该投资组合的期望报酬率和标准差进行测量得出，就像个别资产一样举例：投资组合假设你有 $15，000 去投资。你购买的证券种类及金额如下。每种证券的投资组合权数是多少？ $2000 of DCLK $3000 of KO $4000 of INTC $6000 of KEI 投资组合期望一个投资组合的期望报酬率就是该组合中各个资产的期望报酬率的加权平均数 E(Rp )：投资组合的预期收益率; m：组合中资产的数目；wj：第j种资产的投资权数； E(Rj) ：第j种资产的预期收益率；我们也可以通过寻找每种可能状况下的投资组合报酬率然后计算期望价值，如同我们计算个别资产的期望报酬率一样举例：投资组合期望报酬率考虑之前计算的投资组合权数。如果个别股票的期望报酬率如下，那么投资组合的期望报酬率是多少? DCLK: 19.65% KO: 8.96% INTC: 9.67% KEI: 8.13% E(RP) = .133(19.65) + .2(8.96) + .167(9.67) + .4(8.13) = 9.27% 投资组合风险的度量——方差计算各种状况下的投资组合报酬率: RP = w1R1 + w2R2 + … + wmRm 运用如同计算个别资产期望报酬率的方法计算投资组合期望报酬率运用如同计算个别资产方差和标准差的方法计算投资组合的方差和标准差 举例: 投资组合考虑如下信息用50% 的钱投资 A和B 状况 发生概率 A B 繁荣 .4 30% -5% 衰退 .6 -10% 25% 各资产的期望报酬率和标准差是多少? 投资组合的期望报酬率和标准差是多少? 资产A:E(RA) = .4(30) + .6(-10) = 6% Variance(A) = .4(30-6)2 + .6(-10-6)2 = 3.84% Std. Dev.(A) = 19.6% 资产B: E(RB) = .4(-5) + .6(25) = 13% Variance(B) = .4(-5-13)2 + .6(25-13)2 = 2.16% Std. Dev.(B) = 14.7% 繁荣时组合的期望收益 = .5(30) + .5(-5) = 12.5 衰退时组合的期望收益 = .5(-10) + .5(25) = 7.5 组合预期收益率 = .4(12.5) + .6(7.5) = 9.5 或 = .5(6) + .5(13) = 9.5 组合的方差 = .4(12.5-9.5)2 + .6(7.5-9.5)2 = 6%% 组合的标准差 = 2.45% 注意：组合的方差不等于 .5(3.84%) + .5(2.16%) = 3% 组合的标准差不等于 .5(19.6) + .5(14.7) = 17.17% 另外一个例子考虑如下信息状况 发生概率 X Z 繁荣 .25 15% 10% 正常 .60 10% 9% 衰退 .15 5% 10% 当投资$6000 于资产 X ，投资 $4000 于资产 Y，投资组合的期望报酬率和方差是多少? 10.06% 3.69%% 投资组合风险的衡量——标准差 sP = S S Wj Wk sjk Wj ：第j种资产的投资比重， Wk ：第k种资产的投资比重， sjk ：第j种资产和第k种资产的协方差. 协方差 s jk = s j s k r jk sj :第j种资产的风险，标准差， rjk （或Corr（Rj，Rk）：第j种资产和第k种资产的相关系数相关系数 “相关系数” 衡量两种风险资产共同运动的趋势. 其变化范围从[-1.0 ，+1.0 ] 投资组合计算示例 你打算构建一个投资组合，其中包含股票A和股票B。你打算在A上投入2000RMB，在B上投入3000RMB. 股票A的预期收益是15％，标准差是25％，股票B的预期收益是10％，标准差是15％。A和B之间的相关系数是0. 5. 该投资组合的收益和风险是多少? 投资组合的预期收益 WA = $2，000 / $5，000 = .4 WB = $3，000 / $5，000 = .6 E(RP)= WAE(RA) + WBE(RB) = (.4)(15%) + (.6)(10%) = (6%) + (6%) = 12% 投资组合的风险两种资产 Col 1 Col 2 Row 1 (.4)(.4)(.0625) (.4)(.6)(.01875) Row 2 (.6)(.4)(.01875) (.6)(.6)(.0225) 期望报酬率和非期望报酬率意识到真实报酬率大多数并不等同于期望报酬率存在预期部分和非预期部分在任何一个给定的时间内，非预期的报酬率可能是正的，也可能是负的但从长期来看，非预期的部分的平均值将会是0 总报酬率＝期望报酬率+非期望报酬率宣告和消息宣告和消息都包含了预期部分和意外部分就是意外部分影响到了股票的价格从而影响到报酬率这种情况是相当明显的，在一个非预期的宣告公布以及报酬不同于预期时，股票价格由此而产生的波动系统风险影响到大多数资产的风险因数也可认为是不可分散风险或市场风险主要包括；GDP，通货膨胀，利率等的变化非系统风险影响少数资产的风险因数也可认为是特有风险或具体资产风险主要包括；工人罢工， 公司分立， 短缺， 等报酬率总报酬率=期望报酬率+非期望报酬率非期望报酬率= 系统部分 +非系统部分因此， 总报酬率可以如下表示: 总报酬率=期望报酬率+系统部分 +非系统部分分散化投资组合分散化是指投资在不同的资产类别或部分分散化不仅仅是持有很多资产例如， 如果你拥有50股因特网股票，你并没有分散化然而， 如果你拥有50股股票横跨20个不同的工业，那么你就分散化了表 13.7 相关系数，投资比重，投资组合收益和风险 Xi为投资i资产的权重；N为资产个数；Cov(R1，R2)表示资产1和2之间的协方差假设所有资产的方差均为Var，所有资产之间的协方差均为Cov。分散化原则分散化可以充分地降低报酬率的变化，但不会导致预期报酬率在同等程度上的减少产生这种风险降低的原因在于一种比期望报酬率更低的资产被另一种比期望报酬率更高的资产抵消了然而， 存在一个不能通过分散化来化解的最低风险水平，那就是系统部分 可分散风险通过资产的组合形成投资组合可以消除的风险通常被认为是非系统风险或特有风险或具体资产风险如果我们持有一种资产， 或一个工业的相同资产， 那么我们就把自己暴露在了原本可以分散的风险之下一个相当大的投资组合几乎没有非系统风险整体风险整体风险= 系统风险 +非系统风险 报酬率的标准差是对整体风险的测量高度分散的投资组合，非系统风险 是非常小的因此， 分散的投资组合的整体风险相当于系统风险系统风险原则承担风险会得到回报承担不必要的风险（非系统风险）没有回报一项风险资产的期望报酬率仅仅取决于该资产的系统风险，因为非系统风险可以被分化计量系统风险我们如何计量系统风险呢? 我们用贝塔系数计量系统风险贝塔系数告诉我们什么? 贝塔系数=1 表示一项资产有着同整个市场相同的系统风险贝塔系数< 1 表示一项资产的系统风险小于整个市场的系统风险贝塔系数> 1表示一项资产的系统风险大于整个市场的系统风险国外知名公司贝塔系数国内知名公司贝塔系数整体风险和系统风险考虑如下信息: 标准差 贝塔系数证券C 20% 1.25 证券K 30% 0.95 哪种证券的整体风险更大? 哪种证券的系统风险更大? 哪种证券应该有更高的期望报酬率? 举例: 投资组合的贝塔系数用如下的四种证券考虑之前的例子证券 权数 贝塔系数 DCLK .133 3.69 KO .2 0.64 INTC .267 1.64 KEI .4 1.79 投资组合的贝塔系数是多少? .133(3.69) + .2(.64) + .267(1.64) + .4(1.79) = 1.77 贝塔系数和风险溢酬风险溢酬=期望报酬率– 无风险报酬率贝塔系数越大，风险溢酬越高我们能定义出风险溢酬与贝塔系数之间的关系以便我们估计期望报酬率吗？当然可以! 举例: 投资组合期望报酬率与贝塔系数 WA表示投资A资产的权重风险回报率: 定义与举例风险回报率就是之前的例子中描绘的直线的斜率斜率= (E(RA) – Rf) / (A – 0) 之前的例子中风险回报率= (20 – 8) / (1.6 – 0) = 7.5 如果一项资产的风险回报率为8呢(意味着那项资产点落在线的上方)? 如果一项资产的风险回报率为7呢(意味着那项资产点落在线的下方)? 市场均衡在市场均衡条件下， 所有的资产和投资组合必须有相同的风险回报率，并且它们都必须等同于市场的风险回报率 证券市场线证券市场线(SML) 是市场均衡的一种表现 SML的斜率就是风险报酬率: (E(RM) – Rf) / M 但是因为市场的贝塔系数 总是 为1， 所以斜率可以写为：斜率= E(RM) – Rf = 市场风险溢酬单个证券期望收益和风险的关系资本资产定价模型 (CAPM) 资本资产定价模型 定义了风险和报酬之间的关系 E(RA) = Rf + A(E(RM) – Rf) 如果我们知道一项资产的系统风险， 我们就能用 CAPM 去计算出它的期望报酬率这绝对是真的，无论我们论及的是金融资产还是不动产影响期望报酬率的因数货币的纯粹时间价值 – 通过无风险利率计量承担系统风险的回报 – 通过市场风险溢酬计量系统风险的大小– 通过贝塔系数计量举例- CAPM 假定各资产的贝塔系数事先给定. 如果无风险报酬率是 4.5% 以及市场的风险溢酬率为 8.5%， 那么各资产的期望报酬率是多少？快速提问如何计算个别资产的期望报酬率以及标准差? 对于投资组合呢? 系统风险与非系统风险有什么区别? 哪种风险与期望报酬率的决定相关? 假设一项资产的贝塔系数为 1.2， 无风险报酬率为 5% 以及市场报酬率为 13%. 在市场均衡条件的风险回报率是多少? 这项资产的期望报酬率是多少?
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