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这是资本运营ppt，包括了资本运营概论，资本运营的未来发展，资本筹集，资本成本，资本结构与筹资决策，资本预算方法，证劵投资，企业兼并与收购，跨国并购，组建企业集团，企业的剥离、分立与出售等内容，欢迎点击下载。
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资本运营与理论 第一章、资本运营概论 第二章、资本运营的未来发展 第三章、资本筹集 第四章、资本成本 第五章、资本结构与筹资决策 第六章、资本预算方法 第七章、证劵投资 第八章、企业兼并与收购 第九章、跨国并购 第十章、组建企业集团 第十一章、企业的剥离、分立与出售 第一章、资本运营概论 考核知识点： 1、资本的涵义、相关解释 2、资本的各种不同功能与基本特征 3、资本运营的本质和内容以及特征 4、资本运营的最终目标—利润最大化、权益最大化与价值最大化 5、资本运营的基本模式 6、资本运营管理遵循的原则 第一章、资本运营概论 本章重点难点 1、 企业资本的分类及特征 2、资本运营的含义、内容和特征 3、资本运营的模式 第一节、资本的分类及特征 一、对资本范畴的理解 （一）马克思对资本的解释 按照马克思的阐述，资本就是能够带来剩余价 值的价值。资本包含三层意思：一是资本本身 必须具有价值，虽然其表现形态各异，但没有 价值的东西不是资本；二是必须能带来剩余价 值，虽有价值但不能带来剩余价值的，不能成 为资本；三是只有在现实的物质生产过程中能 够产生剩余价值的价值才是资本。 （二）市场经济条件下对资本的定义 在西方经济学理论中，资本是三大生产要素之一，另外两大要素是土地和劳动，这三大要素通常被称为基本生产要素。资本是一种被生产出来的要素，一种本身就是有经济过程产出的耐用投入品。从企业的角度来看，资本是一家公司的总财富或总资产，因而不仅包括货币资本（有形的资本），同时也包括商标、商誉和专利权等无形的资本。 （三）企业资本的构成形式 企业所拥有的资本构成大致上可以分为以下七种形式。 1.货币资本，包括企业的库存资金、银行存款等货币资金； 2.实物资本，包括存货和房屋、设备等固定资产； 3.无形资本，包括专利权、非专利技术、商标权、版权、土地使用权、商誉等； 4.金融资本，包括股票、债券、期权等投资； 5.管理资本，企业的组织机构、职能规划、激励机制等管理资源； 6.人力资本，企业各类雇佣劳动力； 7.产权资本，其他企业产权。 二、资本的功能 联结生产要素，形成现实的生产力，推动价值的增值和积累。 联结流通要素，促进商品流通和货币流通，实现剩余价值和分配价值。 资源配置的职能。 激励和约束的职能 三、资本的特征 有以下五点 资本的增值性。追求价值增值是资本的直接目的，也是资本最根本的特征。 资本的竞争性。竞争性既是资本内在属性的要求，又是对外在压力作出的反应。竞争的目的就是追求能取得高利润率的投资场所，竞争的手段是资本从利润率低的部门向利润率高的部门转移。 资本的运动性。资本增值是在运动中实现的，运动性是资本的重要特征。 资本的独立性和主体性。 资本的开放性。从企业资本的形成看，既有国内资本，也有国外资本；既有国有资本，也有法人资本和个人资本。 第二节、资本运营综述 一、资本运营的本质 1.资本的本质特征就是要增值。 2.所谓资本运营，是一种通过对资本使用价值的运用（包括直接对资本的消费和利用资本的各种形态变化），在对资本作最有效使用的基础上，为实现资本赢利的最大化而开展的活动。资本运营以资本增值为目的，与资本相伴随，存在于社会经济生活的各个领域之中。 二、资本运营的内容 资本运营的内容广泛，根据资本的运动过程可划分资本的组织、投入、运营、产出和分配等环节。 1.按资本的运动状态划分 （1）按资本的运动状态，可以将资本运营划分为存量资本运营和增量资本运营。所谓存量资本运营，是指投入企业的资本形成资产后，以增值为目标而进行的企业经济活动，既包括直接生产过程的资产使用（这也是全社会资本增值的最终来源），又包括运营兼并、租赁、破产、联合、股份制等产权转让方式。 （2）增量资本运营实质上是企业投资行为，即对企业的投资活动进行筹划和管理，包括投资方向的选择、投资结构的优化、筹资与投资决策、投资管理等。 2.按资本运营的形式划分 按资本运营，可以将资本运营划分为实业资本运营、产权资本运营、金融资本运营及无形资本运营等。 （1）实业资本运营，是指企业以实业为运营对象，将资本直接投入生产运营活动所需要的固定资本和流动资本之中，以形成从事商品生产或者提供服务的运作过程，其最终目的就是运用资本投入所形成的实际生产能力，从事商品生产、销售或提供运营服务等具体运营活动，以实现资本保值、增值。 （2）产权资本运营，其对象产权。产权是指法定主体对财产所拥有的占有权、使用权和处置权的总和，是由所有权派生出的权利。产权的基础和核心是所有权，是一种价值形态的财产权益。产权资本运营的主要方式是产权交易。通过产权交易，可以使企业资本得到集中或者分散、转产。从而优化企业资本的结构。 （3）金融资本运营，是指企业以金融资本作为对象进行的一系列资本运营活动。 （4）无形资本运营，即企业对所拥有的无形资产进行运筹、策划、交易、推广，实现价值的最大增值。 三、资本运营的特征 1.资本运营是以价值形态管理为原则的企业运营理念。 2.资本运营注重资本的流通性。 3.资本运营是一种开放式的运营。 4.资本运营更是风险性运营。 四、资本运营与生产运营 随着股份公司和证券市场的迅速发展，所有权和运营权出现分离，企业的资本运营也分离为所有者对资本的运作和运营者对资本的运作两个层次。 （一）资本运营与生产运营的区别 （1）运营领域不同。 资本运营主要是在资本市场上运作，而企业生产运营涉及的领域主要是产品生产、原材料采购和产品销售。 （2）运营对象不同。 资本运营的对象是企业的资本及其运动，而生产运营的对象则是产品及其生产销售过程，运营的基础是厂房、机器设备、产品设计、工艺、专利等。 （3）运营方式不同。 资本运营要运用吸收直接投资、发行股票、发行债券、银行借款和租赁等方式合理筹集资本，而生产运营主要通过调查社会需求，以销定产，以产定购，加强技术开发、研制新产品。 （二）资本运营与生产运营的联系 （1）目的一致。生产运营实际上是以生产、运营商品为手段，以资本增值为目的的运营活动。 （2）相互依存。资本运营要为发展生产运营服务，并以生产运营为基础。 （3）相互渗透。资本运营与生产运营密不可分。生产运营是基础，资本运营要为发展生产运营服务。 （三）企业从生产运营转向资本运营的重要意义和作用 （1）有利于推进企业制度创新和管理创新的同步发展。 （2）有利于公司经营集约化、多角化、集团化、国际化。 （3）有利于促进我国资本市场的发育和成熟。 （4）有利于培育和造就一支现代企业家队伍。 第三节、资本运营的目标 资本最大程度增值对于企业来说，可表现为以下三个方面。 一、利润最大化 这里的利润指的是企业生产运营和资本运营所实现的利润总额，没有考虑具体时间，既没有考虑资金的时间价值，也没有考虑为获得利润应承担的相应的风险，更没有考虑所获利润及资本投入之间的关系。 二、所有者权益或股东权益最大化 所有者权益在会计科目中包括实收资本、资本公积、盈余公积和未分配利润等内容，它是投资者对企业净资产的所有权。 所有者权益或股东权益最大化是通过财务上的合理经营，为投资者或股东带来最多的财富，而股东财富是股东所持有的股票数量与股票市价的乘积，因此股票市价就成了财务决策所有考虑的重要因素。 三、企业价值最大化 企业价值是指企业全部资产的市场价值，它反映了企业潜在或预期的获利能力。通常采用收益现值法，即按照一定的贴现率计算未来经营期间内每年的预期收益之和来读一企业价值进行评估。 只有实现利润最大化，才能实现所有者权益最大化和企业价值最大化。在企业资本运营中，要注意企业利润最大化和企业所有者权益最大化，更要重视企业价值最大化。 第四节、资本运营的模式及原则 一、资本扩张型运营模式 资本扩张是指在现有的生产经营规模和资本结构下，企业通过内部积累、资本市场融资、追加投资和购并外部资源等方式，实现资本规模和生产规模的扩张。根据企业产品的发展方向和产权流动的轨道，有三种类型可供选择。 1.横向型资本扩张 横向型资本扩张是指企业为了提高现有产品的市场占有率，采用资本运营的手段扩大生产经营规模，并购同一产业的企业产权或企业资产，进而实现资本扩张。 2.纵向型资本扩张 纵向型资本扩张是指企业采用资本运营的手段，并购与本企业产品有上下游关系的企业产权或企业资产，或直接投资与本企业产品有上下游关系的产品生产，从而实现资本扩张。 纵向型资本扩张不仅能使企业将供应端和销售端的产品纳入控制范围，提高企业对市场的控制力，而且能有效促进相关行业的健康、协调发展。 3.混合型资本扩张 混合型资本扩张是指兼用横向型与纵向型资本的扩张模式，或直接投资，或并购与本企业产品不同或没有上下游关系的企业产权或企业资产，从而实现资本扩张。混合型资本扩张可以分散经营风险，提高企业的经济环境适应能力。 二、收缩型资本运营模式 收缩型资本运营模式是指企业把其拥有的一部分资产、子公司或分支机构转移到公司之外，或进行公司分立，以缩小公司规模的运作活动。收缩型资本运营的主要实现形式有四种。 （一）资产剥离 资产剥离是指企业把其所属的一部分资产剥离出来，出售给第三方。被剥离的资产形态可能是流动资产、固定资产、子公司或分公司，是不符合企业发展战略目标的资产。 （二）公司分立 公司分立是指企业把其拥有的某一子公司的股份，重组给母公司的股东，使子公司从母公司的经营中分离出去，形成一个与母公司有着相同股东的新公司。 （三）分拆上市 分拆上市是指企业把其拥有的某部分业务和资产独立出去，公开招股上市，或已上市公司将其拥有的某部分业务和资产独立出去，另行公开招股上市。“分拆”使企业规模收缩，但“上市”又实现了企业规模的扩大和资本的扩张。 （四）股份回购 股份回购是指股份有限公司为了达到股本收缩或改变资本结构的目的，购买本公司发行在外的股份的内部资产重组行为。原因为五种：一，保持公司的控制权；二，提高股票的市场价值，改善公司形象；三，提高股票的内在价值；四，保证公司高级管理人员认股制度的实施；五，改善公司的资本结构。 三、其他资本运营模式 1.内部资产重组，通过改变企业内部所有制结构，合理分配内部资源，提高资产赢利能力。 2.战略联合作为企业重组的一种演化形式，具有比企业重组、兼并更强的灵活性和反应力。 3.运营无形资产，包括运用品牌效应、管理优势、销售网络等无形资产进行股权投资、吸引外资、资本扩张。 4.证券交易，包括不以收购为目的的股票投资、期货投资和债券投资。 5.资产租赁，通过成立资产租赁公司等形式，出租企业的闲散资产，盘活资本存量，使闲置资本充分发挥作用，最大程度地提高资产的利用率。 四、资本运营创新模式 1.TLC-整体上市模式 2.德隆集团-行业整合模式 3.海尔集团-产融资本结合模式 五、资本运营的基本原则 1.资本系统整合原则。 2.资本结构最优原则。 3.资本运营机会成本最小原则。 4.资本经营开放原则。 5.资本周转时间最短原则。 6.资本规模最优原则。 7.资本风险结构最优原则。 第二章、资本运营的未来发展 考核知识点： 1、资本运营的管理风险的涵义与分类 2、防范资本运营风险的五种有效措施 3、资本运营的几种现实问题，包括对理念的扭曲、主体模糊、人才缺乏、组织不规范以及对资本运营较少。 4、我国企业资本运营的未来发展趋势与特点 5、我国企业资本运营健康发展的对策 第一节、资本运营风险及风险防范 一、资本运营管理风险 有些因素所导致的不确定性是全局性的，属于宏观经济环境，而有些则是非全局性的，属于微观经济环境。因此我们把这些引起环境不确定性的因素所诱发的风险归纳为两大类，即宏观风险和微观风险。 （一）资本运营中的宏观性风险 宏观性风险是指由全局性的不确定性所引起的资本经营效果的变动。由于这类风险是所有企业都共有的，不会由于企业采用多样化投资运营策略而消失，所以它又被称做不可分散风险。 1.社会风险 社会风险是指由社会因素，如文化、宗教、伦理、道德、心理等因素而引起的资本经营风险。 2.政治风险 政治风险是指由政府的指令、政策。国家法律、法规等因素而引起的，也就是说，企业的资本经营行为与上述因素出现了违背或者抵触，就会引发资本经营风险。 3.经济风险 经济风险主要包括三种。一是利率风险，它是指由市场利率水平发生变动而引起的资本经营风险；二是购买力风险，在资本经营的名义收益中一般包括真实收益和通货膨胀补偿两部分，当发生非预期的通货膨胀时，资本经营的实际收益就会与预期收益发生偏差；三是市场风险，指由市场行情变动而引起的风险，其主要原因是经济周期性波动，经济繁荣时，企业赢利增多，投资者的收益也增加，反之，投资者收益则会减少。 （二）资本运营中的微观性风险 微观性风险是指由非全局性事件波动所造成的风险。微观性风险可以通过多样化经营活动来消除，由于这种风险是可以分散的，所以又可以称为可分散风险。 1.经营风险 经营风险是指企业的决策人员和管理人员在经营管理过程中出现失误而导致的企业的赢利水平发生变化、投资者的预期收益率下降的风险。一般是指经营管理上的因素而给企业的利润额或者利润率带来的不确定性。 2.违约风险 违约风险是指在企业财务状况不佳时出现违约或破产的可能性。违约就是企业不能按时充分地支付其债务的本息；是指技术意义上的破产，最终导致企业法律意义上的破产，此时企业资产的价值低于其承担的债务，即资不抵债。 3.商业风险 商业风险是指企业赢利变动、订单减少以致销售收入减少，从而导致赢利下降的风险。一般而言，所有企业均会遭受商业风险。 4.财务风险 财务风险是指企业融资方式导致股东的报酬发生变化的风险。企业完全可以利用权益融资或利用权益与负债同时进行融资。 二、防范资本运营风险的有效措施 （一）择优选择资本运营主体 资本运营主体，首先应该具有较强的经济实力，具有控股和资产置换所需的资金、技术和管理能力，其项目应符合国家产业政策支持发展的方向；其次是其资本经营必须有明确的目的，是为了企业自身和控制对象的长期和长远发展；再次是其本身已形成较强的市场拓展能力和较为齐全的经营管理班子，具有吸收、消化被控制源的能力。 （二）明确企业发展战略 资本运营的基础是生产经营，一个企业要想通过资本运营赢得市场竞争优势，实现规模经济，就必须通过宏观经济运行的趋势、市场变动格局、行业发展前景、产品市场占有率、投入产出效果、自身的生产经营素质条件和发展潜力等进行分析，确定企业发展的战略定位，并在此基础上制订企业生产经营、资本运营发展的中长期发展规划。 （三）巩固企业优势业务 企业应该注重主营业务和核心业务等优势业务的巩固与发展。 （四）科学论证运营方案 通过分析论证，可以选择出最佳的资本运营方式，即采用何种并购方式，制订周详的资本运营方案，并针对可能出现的各种问题提前制定对策。 （五）注意防范道德风险和逆向选择 资本运作过程中，信息的作用至关重要，信息不对称会导致各种各类的逆向选择和道德风险问题。 第二节、资本运营管理的现实问题和未来发展 一、资本运营管理的现实问题 （一）资本运营理念扭曲 从资本运营的目的看，资本运营的目的是挖掘企业潜力，培育和增强企业核心竞争力，上市筹集资金和扩大规模只是资本运营过程中的两个环节。 我国企业资本运营理念的严重扭曲，表现在三个方面：一是将过程视为目的。二是将规模经济误认为是简单扩大经济规模。三是脱离生产经营进行资本运营。 （二）资本运营主体模糊 从理论上讲，企业是资本运营的天然主体，然而由于我国特殊的制度环境，资本运营主体长期处于模糊状态。一种具有代表性的现象是政府往往成为资本运营的实际主导者。另一种比较普遍的现象是，企业经营人员主宰资本运营，尤其是我国国有企业“内部人控制”现象非常严重，资本运营常常成为运营人员牟取私利的渠道。 （三）资本运营人才缺乏，资本运营中介组织严重不规范 资本运营是一种融科学性和艺术性于一体的经营活动，它要求从业人员不仅要具有广泛的金融、证券、税务、法律、经营管理等方面的知识，能够熟练运用各种金融工具和管理手段，而且要具有企业家的市场洞察力及处理各种复杂事务的能力和谈判能力。 （四）对外资本运营较少 资本运营是企业将拥有的资本在全社会优化配置的过程，它没有地域和国别限制。 二、我国企业资本运营未来发展趋势及特点 （一）资本运营向科技化、网络化方向发展。 （二）服务业成为并购的重要战场，资本运营中介组织的并购重组成为热点。 （三）产业资本和银行资本结合形成金融资本。 （四）我国将掀起一股对外资本运营热潮。 （五）人力资本成为资本运营的新宠。 三、我国企业资本运营健康发展的对策 （一）加强人力资本运营 （二）努力培育各类市场中介组织 （三）努力实现资本运营形式的多样化 （四）改革相关管理体制，为我国企业资本运营提供相对宽松的法律环境 （五）大力推进国民经济信息化 （六）完善配套政策，支持企业的资本运营工作 （七）我国企业要放眼全球，积极开展对外资本运营 第三章、资本筹集概述 考核知识点 1、资本筹集的定义和原则 2、几种筹资渠道 3、筹资方式的分类 4、长期银行贷款的类型和主要用途 5、短期银行贷款的类型和核算 6、票据贴现的定义和条件 7、公司债券的内涵、种类、发行条件和发行方式 8、股权融资的涵义 9、股票的种类、性质、特征和发行价格 10、影响股票价格的几种因素 第一节、资本筹集概述 一、资本筹集的定义、动机及要求 （一）资本筹集的定义 企业进行资本筹集是指企业从自身生产经营现状和资本需求情况出发，根据企业的经营策略和发展规划，经过科学的预测、决策，采用适当的筹资渠道和筹资方式，从企业外部有关单位和个人，或从企业内部获取所需资金的一种行为，是企业财务管理的重要内容。 （二）、资本筹集的动机 企业筹资的基本目的是自身的生存和发展，具体可归纳为四类。 1.设立性筹资动机 设立性筹资动机是指为了设立企业而进行的资本筹集的动机。 2.扩张性筹资动机 扩张性筹资动机是指企业为了扩大生产规模或追加对外投资而筹集资金的动机，凡是具有良好的发展前景、处于成长时期的企业通常都会产生这种筹资动机。 3．偿债性筹资动机 偿债性筹资动机是指企业为了偿还某些债务而进行筹资的动机。偿债筹资主要分为以下两种情况。 （1）调整性偿债筹资，是企业因调整现有资本结构的需要而产生的筹资动机。 （2）恶性偿债筹资，即企业现有的支付能力已不足以偿还到期旧债，被迫举债偿还，即借新债还旧债，这种情况说明财务状况已有恶化。这种偿债筹资的直接结果是并没有扩大企业的资产总额和负债总额，而是改变了企业的负债结构。 4.混合性筹资动机 这种筹资中混合了扩张性筹资和偿还性筹资两种动机。 （三）资本筹集的原则 企业可以有不同的筹资动机及筹资方式，但是企业筹资是一项重要而复杂的工作，为了有效地筹集企业所需资金，必须遵循以下基本原则。 1.规模适当原则 筹集资金的目的是为了保证生产经营所需要的资金。 2.筹措及时原则 企业筹集资金应根据资金的投放使用时间来合理安排，使筹资和用资在时间上想衔接，避免超前筹资而造成资金的闲置和浪费，或者滞后筹资影响生产经营的正常进行。 3.合法性原则 资金的来源渠道和资金市场为企业提供了资金的源泉和筹资场所，它反映资金的分布状况和供求关系，决定着筹资的难易程度。 4.效益性原则 在确定筹资数量、筹资时间、资金来源的基础上，企业在筹资时还必须认真研究各种筹资方式。 二、筹资渠道 筹资渠道是指资本从谁那里取得，确定筹资渠道是筹资的前提。从目前的情况看，企业的筹资途径主要有以下六种。 （一）金融机构贷款筹资 金融机构贷款筹资主要是指各种商业性的银行和非银行金融机构向企业提供的信贷资金。 （二）企业自留资金 企业自留资金是指企业在生产经营过程中形成的资本积累和增值，主要包括资本公积金、赢余公积金和未分配利润等。 （三）盘活企业内存量资产筹资 对于企业集团来说，通过合理调度盘活内部的停滞资金，也是加速资金周转的重要筹资途径。为此，应充分发挥企业集团财务公司的作用，利用各项资金的时间差与空间差，做到资金的总体有效利用。 （四）其他企业、单位或个人资金 其他企业、单位或个人资金主要是指从其他企事业单位，或者是从社会个体那里获得的资金。该渠道的筹资方式可以是以发行股票形成自由资金的形式，也可以是通过负债融资，即通过发行债券或是直接向其他企业、单位或个人进行资金的借贷形成借贷资金的形式。 （五）国家财政投入筹资 根据国家的宏观政策，政府财政中还有种种重点科技项目贷款、支农贷款、扶贫贷款、环境治理贷款等低息或贴息贷款，也是符合项目条件的企业可争取的筹资渠道。 （六）企业利用外资筹资 企业利用外资筹资不仅指货币资金筹资，也包括设备、原材料等有形资产筹资与专利、商标等无形资产筹资。 外资的直接投资方式，主要有合资经营、合作经营、合作开发等方式。外资的间接投资方式，主要有外国商业银行贷款、发行国际债券、国际金融组织贷款、政府间技术经济援助贷款、出口信贷及补偿贸易等方式。 三、筹资方式 筹资渠道是指从哪里取得资本，即取得资本的途径；而筹资方式则是指如何取得资金，也就是指具体取得资金的方法和形式。 （一）筹资方式的分类 1.按照资金的来源渠道分 （1）权益筹资，又叫自有资本，是永久性的资本，无到期日，如吸收直接投资、发行股票、留用利润。 （2）债务筹资，又称借入资金，包括长期负债和短期负债，到期要还本付息，财务风险大，但资金成本相对较低。 2.按所筹资金使用期限分 （1）短期筹资，供一年内使用的资金，如现金、银行存款、存货等。 （2）长期筹资，供一年以上使用的资金，如发行股票、债券、长期借款、融资租赁等，主要用于更新设备、扩大规模、产品开发。 3.按资金的取得方式分 （1）内部筹资，自身积累的资金，包括公积金、未分配利润、折旧等。 （2）外部筹资，如发行股票、借款、债券等。 （二）企业主要筹资方式及优缺点 1.吸收直接投资 吸收直接投资是指企业按照“共同投资、共同经营、公担风险、共享利润”的原则来吸收国家、法人、个人外商投入资金的一种筹资方式。投资者的出资方式主要有现金投资、实物投资、工业产权投资、土地使用权投资等。吸收直接投资与发行股票、利用留存收益都属于企业筹集自有资金的重要方式。 优点：有利于增强企业信誉、有利于尽快形成生产能力、有利于降低财务风险。 缺点：资本成本较高、容易分散控制权。 2.发行股票 公司的资本金称为股本，即通过发行股票方式筹集的。 优点是：筹资风险小，有助于增强企业的借贷能力、筹资数量大、筹资限制较少。 缺点是：资金成本较高、容易分散控制权。 3.发行公司债券 债券是又企业或公司发行的有价证券，发行债券的企业以债权为书面承诺，答应在未来的特定日期偿还本金，并按照事先规定的利率付给利息，是企业主要筹资方式之一。 债券筹资的优点：资金成本低、保证控制权、可以发挥财务杠杆作用，具有优化资本结构、提高公司治理的作用。 缺点：筹资风险高、限制条件多、筹资额有限。 4.利用留存收益 留存收益主要是指企业在生产经营过程中形成的资本积累和增值，主要包括资本公积、赢余公积金和未分配利润等。 5.向银行借款 借款包括短期借款和长期借款。 银行长期借款筹资的优点：筹资速度快、筹资成本低、借款弹性好、不必公开企业经营情况、有杠杆效应。 缺点：财务风险大、限制条款较多、筹资数额有限。 6.融资租赁 融资租赁，是指实质上转移与资产所有权有关的全部或绝大部分风险和报酬的租赁。资产的所有权最终可以转移，也可以不转移。融资租赁是区别于经营租赁的一种长期租赁形式。 融资租赁筹资的优点：筹资速度快、有利于保存企业举债能力、设备淘汰风险小、财务风险小、可以获得减税的利益。 缺点：租赁成本高、有利率变动的风险。 （三）影响企业选择筹资方式的因素 筹资方式是企业筹资觉得的重要部分，外部的筹资环境和企业的筹资能力共同决定了筹资方式。每种筹资方式的成本和风险都是不同的，还有企业的资金结构会直接影响企业的综合资金成本和财务风险水平。 1.资金成本 资金成本是资金使用者向资金所有者和中介机构支付的费用，是资金所有权和使用权分离的结果。 2.财务风险 财务风险是指企业由筹资原因引起的资金来源结构的变化所造成的股东收益的可变性和偿债能力的不确定性。 财务风险的最显著优点是在总资产收益率高于负债成本率的前提下，企业可以获得财务杠杆效应所带来的股资金收益率的加速上升。另一优点是通过负债筹资可以保证控制权不被削弱，这一特点对股本比较小的企业尤为突出。 财务风险有两方面的缺点。（１）给企业带来偿债压力，如果企业负债过大，在资金使用不当时，就很容易导致企业财务失败；负债所带来的财务失败的可能性会在很大程度上抵消其资金成本所带来的好处。（２）一旦企业的资产收益率低于负债成本率，负债的存在将会导致企业的股权资金收益率低于资产收益率，因为此时企业必须用股权资金赚取到收益去支付负债利息；更有甚者，当企业总资产赚取的收益还不足以偿还利息时，企业就会出现亏损，从而导致股权资金收益率为负，使企业负债筹资完全得不偿失。 （ 四）如何选择筹资方式 企业筹资方式的选择是指每位企业决策人比较头疼的问题，通过分析各种因素，每个企业只能是根据自身的条件来抉择筹资策略。 1.综合考虑资金成本和风险。 2.考虑资本市场状况和公司的经营现状。 3.借鉴发达国家经验。 4.根据企业规模。 四、各种筹资方式在公司上市中的利弊比较 （一）发行新股 发行新股的有利之处： （１）对所有股东公平； （２）如果大股东有足够资金，便不会滩薄其控股； （３）通常需要全面承销以保证筹得资金； （４）可以包括一项配售以引入新股东 弊端： （１）必须作现股折让（通常折让会大于配售）； （２）基于监管原因，通常不包括海外股东； （３）滩薄股价； （４）完成时间长于配售，因此风险较大，承销商要求较多费用； （５）现有股东可能有字限制。 （二）已上市公司通过配售增发新股 优势： （１）交易迅速，可在１２小时内完成； （２）增加股份流通性； （３）扩大投资者层面； （４）在波动的市场中容许公司利用股价强势及股市出现的窗口快速行动； （５）成本相对低廉； （６）不影响公司的资本与负债比率。 弊端： （１）必须作现股价折让； （２）降低大股东控股数量（可通过“补足”减少影响）。 （三）进行业务分拆 优势： （１）精简业务，允许公司集中于核心业务； （２）通过实现分拆业务的全部价值，提高公司股价； （３）独立上市公司收益于上市母公司的声誉， 可进入债券及股本市场融资，作公司未来扩展之用，并减少对母公司的依赖； （４）可售予策略合伙人，定价可溢价。 弊端： （1）时间表跟传统企业初次上市一样，因此耗时较多； （2）由于需要专业顾问进行大量工作，费用跟初次上市相近； （3）不能脱离母公司的影响（难以实现“转移”风险。） （四）发行可转换债券 可转换债券，即企业所发行的债券在一定的宽限期后可以由定息债券转换成公司普通股。由于转换价格比发行债券时的股票价格高，也被称为转换溢价。 优势： （1）对更广泛的投资者具有吸引力； （2）限制下跌风险； （3）允许公司以现市价和溢价之和发行股份； （4）延迟发行人股本摊薄直至转换，转换方式非常灵活，可组合成为合成债券、合成股本或混合产品。 弊端 （1）增加公司负债直至转换； （2）如将可转换债券挂牌买卖，则时间较长； （3）固定收益投资者可能成为主要投资者，可能会延迟转换甚至持有到期； （4）如可转换债券发行规模大于现有在市场进行买卖股份的规模，则有可能出现“股票过剩”。 （五）借壳上市 企业借壳上市，即通过收购已上市公司来 优势： （1）交易迅速、确定； （2）允许公司控制上市定价与价值，而并非市场决定； （3）允许在较后时间进行筹资，定价较为明确。 弊端： （1）被收购公司规模不能小于将注资的业务（以资产净值、利润等计算）； （2）被收购公司的现有业务必须与将注资的业务性质相同，或必须有明确表示，在注入新业务的同时还会继续被收购公司现有的业务。 第二节、银行贷款 一、银行贷款的分类 银行贷款是指银行根据国家政策以一定的利率将资金贷放给资金需要者，并约定期限归还的一种经济行为。 根据不同的划分标准，银行贷款具有各种不同的类型 按偿还期不同，可分为短期贷款、中期贷款和长期贷款。 按偿还方式不同，可分为活期贷款、定期贷款和透支。 按贷款用途和对象不同，可分为工商业贷款、农业贷款、消费者贷款、有价证券经纪人贷款等。 按贷款担保条件不同，可分为票据贴现贷款、票据抵押贷款、商品抵押贷款、信用贷款等。 按利率约定方式不同，可分为固定利率贷款和浮动利率贷款等 二、长期贷款 （一）长期贷款的类型 1.我国股份制企业的长期贷款主要是向金融机构借入的长期贷款，如从各专业银行、商业银行取得的贷款。除此之外，还包括向财务公司、投资公司等金融企业借入的款项。一般而言，贷款人应该具备的条件有以下六个方面 2.产期贷款的条件 企业实行独立核算，自负盈亏，具有法人资格，有健全的机构和相应的企业管理的技术人才。 用途合理合法，具有贷款项目的可行性报告。 具有一定的物资和财产保证，担保单位具有相应的经济实力。 具有偿还贷款本息的能力。 财务管理和经济核算制度健全，资金使用效果良好。 在有关金融部门开立帐户并能办理结算。 一般来说，贷款企业的条件越充分，申请贷款越容易，资本成本越低。 （二）、长期贷款的主要用途 长期贷款可以弥补企业流动资金的不足，在某种程度上，还起着提供企业正常施工生产经营所需垫底资金的作用。 长期贷款可以弥补企业固定资产投入的不足。 长期贷款可以分为投资人带来获利的机会。企业需要的长期资金来自两个方面：一是增加投资人投入的资金；二是举借长期贷款。 （三）长期贷款费用的处理方法 1.企业由于借入长期贷款而发生的贷款费用，如长期贷款利息、汇兑损益等，可以采取两种方法进行处理。一是于发生时直接确认为当期费用；二是允以资本化。 2.资本化是指符合条件的相关费用支出不计入相关资产成本，作为资产负债的资产类项目管理。简单地说，资本化就是公司将支出归类为资产的方式。 3.在我国的会计实务中，对不同的长期贷款费用采用了不同的处理方法。 （1）用于企业生产经营正常周转而借入的长期贷款所发生的贷款费用，直接计入当期的财务费用。 （2）筹集期间发生的长期贷款费用（购建固定资产所贷款项除外）计入长期待摊费用。 （3）在清算期间所发生的长期贷款费用，计入清算损益。 （4）为购建固定资产而发生的长期贷款费用，在该项固定资产达到预定可使用状态前，按规定允以资本化，计入所建造的固定资产价值；在固定资产达到预定可使用状态后，直接计入当期的财务费用。 二、短期银行贷款 （一）短期贷款的内型及用途 1.经营周转贷款，亦称生产周转贷款或商品周转贷款，是企业因流动资金不能满足正常经营需要，而向银行或其他金融机构取得的贷款。 2.临时贷款，是企业因季节性和临时性客观原因，正常周转的资金不能满足需要，面借入超过生产周转或商品周转资金的款额的短期贷款。 3.结算贷款，是在采用托收承付结算方式办理销售贷款结算的情况下，企业为解决商品发出后至收到托收贷款前所需要的在途资金而借入的款项。 4.票据贴现贷款，是持有银行承兑汇票或商业承兑汇票的企业，在发生经营周转困难时，申请票据贴现的贷款，期限一般不超过三个月。 5.卖方信贷，是产品列入国家计划，质量在全国处于领先地位的企业，经批准采取分期收款销售引起生产经营资金不足而向银行申请取得的贷款。 6.预购定金贷款，是商业企业为收购农副产品发放预购定金而向银行借入的款项。 7.专项储备贷款，是商业批发企业由国家批准储备商品而向银行借入的款项。 （二）短期银行贷款的核算 （1）短期贷款业务应设置“短期贷款”科目。 （2）短期贷款利息应作为流动费用处理。 （3）如果利息是按月支付，则计入财务费用科目，如果利息按季支付，或到期连本金一起偿付的则应计入损益。 四、票据贴现 票据贴现是企业将未到期的应收商业承兑汇票或者是银行承兑汇票向银行提前转让，以获取现金的行为。一般地讲，用于贴现的商业汇票主要包括商业承兑汇票和银行承兑汇票两种 （一）申请票据贴现的条件 申请票据贴现的单位必须是具有法人资格或实行独立核算、在银行开立有基本账户并依法从事经营活动的经济单位。 （二）票据贴现和发放贷款的异同 资金流动性不同。 利息收取时间不同。 利息率不同。 资金使用范围不同。 债务债权的关系人不同。 资金的规模和期限不同。 银行在贴现票据时，贴现付款额的计算公式为 银行贴现付款额=票据面额*（1-年贴现率*贴现后到期天数/365天） 第三节、债券筹资 一、公司债券的内涵 公司债券是债券发行的一种。债权发行是指发行人以借贷资金为目的，依照法律规定的程序向投资人要约发行代表一定债权和兑付条件的债券的法律行为。 公司债券代表着发债企业和投资者之间的一种债权债务关系，债券持有人是企业的债权人，债券持有人有权按期收回本息。 二、公司债券的种类 （1）按记名与否分为记名公司债卷、不记名公司债券。 （2）按持有人是否参与公司利润分配分为参加公司债卷和非参加公司债券。 （3）按是否提前赎回分为可提前赎回公司债卷和不开提前赎回债卷。 （4）按发行人是否给予持有人选择权分为附有选择权的公司债卷和未附选择权的公司债卷. （5）按发行债卷的目的分为普通公司债卷、改组公司债卷、利息公司债卷、延期公司债卷。 三、公司债券的发行条件 （一）发行条件 1.股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元。 2.本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。 3.最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息。 4.筹集的资金投向符合国家产业政策。 5.债券的利率不超过国务院限定的利率水平。 6.国务院规定的其他条件，如公开发行公司债券筹集的资金，必须用于核准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出 （二）存在下列情形之一的，不得发行公司债券。 （1）最近36个月内公司财务会计文件存在虚假记载，或者公司存在其他重大违法行为。 （2）本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。 （3）对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态。 （4）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形 四、公司债券的发行方式及发行价格 按照公司债券的发行对象，可分为私募发行和公募发行两种方式。 私募发行是指面向少数特定的投资者发行债券，一般以少数关系密切的单位和个人为发行对象，不对所有的投资者公开出售。具体发行对象有两类：一类是机构投资者；另一类是个人投资者。 公募发行是指公开向不特定的投资者发行债券。公募债券发行者必须向证券管理机关办理发行注册手续。公募债券信用度高，可以上市转让，因而发行利率一般比私募债券利率低。公募债券采取间接销售，具体方式又可分为三种。1，代销。2，余额包销。3，全额包销。 债券的发行价格按照与票面金额的差异可以分为平价发行、溢价发行和折价发行。 1，评价发行，指债券的发行价格和票面额相等，因而发行收入的数额和将来的还本数额也相等。 2，溢价发行，指债券的发行价格高于票面额，三以后偿还本金时仍按票面额偿还。只有在债券票面利率高于市场利率的条件下才能采用这种方式发行。 3，折价发行，指债券发行价格低于债券票面额，而偿还时却要按票面额偿还本金。折价发行是因为规定的票面利率低于市场利率。 五、可转换公司债券 （一）可转换公司债券的含义 可转换公司债券是指股份公司发行的，在特定时间、按特定条件可以转换为普通股股票的特殊企业债券，具有债权性、股权性的双重特征。 可转换公司债券是一种混合型的债券形式。 （二）可转换公司债券的性质 可转换公司债券，是一种公司债券，它赋予持有人在发债后一定时间内，可依据本身的自由意志，选择是否依约定的条件将持有的债券转换为发行公司的股票或者另外一家公司股票的权利。 从可转换公司债券的概念可以看出，普通可转换公司债券具有债券和期权双重属性。 1．债权性质 可转换公司债券首先是一种公司债券，是固定收益证券，具有确定的债券期限和定期息率，并为可转换公司债券投资者提供了稳定的利息收入和还本保证，因此可转换公司债券具有较充分的债权性质。 2．期权性质 可转换公司债券为投资者提供了转换成股票的权利，这种权利具有选择权的含义，投资者既可以行使转换权，将可转换公司债券转换成股票，也可以放弃这种转换权，持有债券到期。 可转换公司债券包含了股票买入期权的特征，投资者通过持有可转换公司债券可以获得股票上涨的收益。 （三）分离交易的可转换公司债券 分离交易的可转换公司债券是指发行人一次捆绑发行公司债券和认股权证两种交易品种，并可同时上市、分别交易的公司债券形式 （四）可转换公司债券的发行条件 普通可转换公司债券的公开发行，除了要遵循一般公司债券的发行条件，还应当符合以下条件： 最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%（扣除经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率计算的依据）。 而分离交易的可转换公司债券除了满足普通可转换公司债券的发行条件，还要满足：1，公司最近一期期末经审计的净资产不得低于人民币15亿元；2，最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额平均不少于公司债券一年的利息，但最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%的（扣除经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率计算的依据）除外。 （五）、转换公司债券的期限、面值及转股 可转换公司债券的最短期限为一年，最长为六年。可转换公司债券每张面值100元，利率由发行公司与主承销商协商确定，但必须符合国家有关规定。 可转换公司债券自发行结束日起六个月后方可转换为公司股票，转股持有人对转换公司债券的存续期及公司的财务状况确定。 （六）可转换公司债券的优缺点 1．优点 （1）可转换证券通过出售看涨期权可降低融资成本。 （2）可转换证券有利于未来资本结构的调整，债券或优先股转换成普通股可降低财务杠杆，为今后进一步融资创造了条件。 2．缺点 （1）一个高速成长的公司在其普通股价格大幅上升的情况下，利用可转换证券融资的成本高高于普通股或优先股，因为持有者可以被低估的转换价格成为普通股股东，从而获取丰厚的股利。 （2）如果可转换证券持有人执行转换，将稀释每股收益和剩余控制权。 （3）若公司经营业绩不佳，则大部分可转换债券不会转换为普通股票，不利于公司走出财务困境，并导致今后股权或债券融资成本增加。 第四节、股权融资 一、股权融资的含义 股权融资指股份公司通过发行股票筹集资金的一种融资方式。 股权融资的功能主要有四个方面。 1，筹集资金的功能。 2，制度创新功能。 3，配置功能。 4，增加资本金，优化财务指标。 债权融资指企业通过银行信贷进行融资和发行债券进行融资的一种融资方式。 股权融资和债券融资的区别表现在五个方面。 1，融资性质不同。 2，承担风险不同。 3，收益来源不同。 4，双方关系的固定性不同。 5，权利不同 二、对股票的认识 （一）股票的种类 1.按股东权利分类，股票分为普通股、优先股和后配股。 优先股有两种权利：一是在公司分配盈利时，拥有优先股票的股东比持有普通股票的股东，分配在先，而且享受固定数额的股息，即优先股的股息率都是固定的，普通股的红利却不固定；二是在分配剩余财产时，优先股在普通股之前分配。 2.根据上市分类，我国上市公司的股票有A股、B股、H股、N股和S股等的区分。 这一区分主要依据股票的上市地点和所面对的投资者而定。A股即人民币普通股票，B股是人民币特种股票，H股，即注册地在内地，上市地区在中国香港的外资股；N股是在纽约上市的外资股；S股是在新加坡上市的外资股。 3.根据业绩分为ST股、垃圾股、绩优股、蓝筹股。 4.根据股票是否记载股东姓名分为记名股票和无记名股票。 5.根据股票是否记名每股金额分为有票面值股票和无票面值股票。 6.根据股票上表示的份数分为单一股票和复数股票。 7.根据股票所代表的权利大小分为普通股票和特别股票。 8.根据持有者有无表决权分为表决股权和无表决股权。 （二）、股票的性质和特征 1.股票的性质主要有五点。 股票是一种有价证券。 股票是一种要式证券。 股票是一种政权证券。 股票是一种证券。 股票是一种综合权利证券。 2.股票的特征主要有七个方面。 收益性。 风险性。 稳定性。 流通性。 股份的伸缩性。 波动性。 参与性。 三、股票的发行方式 股票代理发行的方式按发行证券商承担的风险不同，一般分为包销发行方式和代理发行方式两种。 （1）包销发行方式。包销发行是由代理股票发行的证券商一次性将上市公司所新发行的全部或部分股票承购下来，并垫支相当于股票发行价格的全部资本。 （2）代销发行方式。代销发行上一由上市公司自己发行，中间只委托证券公司代为推销，证券公司代销证券只向上市公司收取一定的代理手续费。 四、股票的价格及影响因素 股票的价格主要包括票面价格、发行价格、账面价格及市场价格四种形式。 1.票面价格，是指股票票面上所注明的金额，是其他三种价格的参考依据。 2.发行价格，是指股票发行时所定的购买价格 3.账面价格，是公司资产净值与普通股的比例，反映的是每股股票所代表的公司净值。 4.市场价格，是指股票在市场流通中的价格，它是股票交易过程中最常用的价格，一般股票价格就是指市场价格。 股票的发行价格有三种，即溢价发行、平价发行及折价发行，但是我国不允许折价发行。 影响因素 （一）影响股票价格的公司内部因素 盈利能力 现金流量 可持续成长能力。 公司经营管理的变动 （二）影响股票价格的市场因素 市场供求影响股票市场的供求关系，是决定股票价格的直接因素。 市场操纵重要是投资者通过买卖操作来影响证券市场价格。 主管机关的限制行为。 （三）影响股票价格的宏观经济因素 宏观经济政策因素是指国家针对经济领域出台的政策、法规、条例等因素，主要包括以下四个方面。 货币政策因素。 财政政策因素。 物价变动的影响。 国际收支的影响 其他因素主要包括政治因素、社会心理因素等。 第四章、资本成本 考核知识点 1、资本成本的概念 2、资本成本的几种分类 3、决定资本成本的因素以及资本成本的作用 4、降低企业筹资中资本成本的四种基本途径 5、长期借款成本、长期债券成本以及留存收益成本和普通股成本的定义 5、WACC的定义 6、WACC中的三个计算要点 7、权重的计算的相关知识 8、不考虑税收和考虑税后两种情况下WACC的计算 识记：资本成本的概念，资本成本的几种分类，降低企业筹资中资本成本的四种基本途径，长期借款成本、长期债券成本以及留存收益成本和普通股成本的定义，WACC的定义及其计算要点、权重的计算。 领会：决定资本成本的因素以及资本成本的作用，WACC中的三个要点，WACC的计算和应用性。 简单应用：掌握WACC的涵义，和计算方法，分别在考虑税后和不考虑税收这两种情况下计算WACC。 综合应用：掌握资本成本的定义和几种计算方法，结合实际案例计算资本成本，并总结出降低资本成本的几种途径。 第一节、资本成本的概述 一、资本成本的概念 广义的资本成本就是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金（包括自有资本和借入长期资金）的成本。由于长期资金也被称为资本，所以长期资金的成本也成为资本成本。 资本成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。 资金筹集费指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。 资金占用费指占用资金支付的费用，如股票的股息、银行贷款和债券利息等。 资金成本是财务管理中的重要概念，这是因为：一方面，资本成本是企业的投资者（包括股东和债权人）对投入企业的资本所要求的收益率；另一方面，资本成本是投资本项目（本企业）的机会成本。 二、资本成本的种类 （一）个别资本成本 个别资本成本是指各种单个资本来源的成本，包括债务资本成本和股权资本成本。债务利息可在税前扣除。债务资本成本是税后值计算，使的债务资本成本相对较低。 1、债务资本成本 债务资本成本是指企业通过债务形式融资所必须支付的报酬。 （1）债务资本成本可以分为长期贷款资本成本和长期债券资本成本两类。 长期贷款资本成本是指企业通过长期贷款方式融资所必须支付的代价，它主要取决于长期贷款的利率和企业适用的所得税税率。 长期债券资本成本是指企业以发行长期债券方式融资所必须支付的代价，它主要由债券的票面利率和企业适用的所得税税率决定。 （2）企业债务的利率是由市场经济状况和企业自身的状况决定的。 2.股权资本成本 股权资本成本是指股东对投入企业的资本所期望得到的报酬。没有到期日、无须偿还、筹资风险小。 （1）股权资本成本又能分为两类：留存收益资本成本和普通股资本成本。 留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东，股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，实质上是对企业追加投资。 普通股资本成本是指企业通过发行股票融资所需要支付的代价，这里的普通股是指企业新发行的普通股。 普通股资本成本与留存收益资本成本的区别在于：前者有筹资费用而后者没有。 （二）综合资本成本 用WACC来计算总体筹资成本的高低及优劣。 （三）边际资本成本 边际资本成本是企业新增加筹资的资本成本，即企业新增一元资本所应负担的成本。 当企业以某种筹资方式超过一定限度时，边际资本成本会提高，此时即使保持企业原有的资本结构，也能来导致WACC上升。这一限度称为筹资突破点 三、决定资本成本高低的因素 1. 总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求，以及预期通货膨胀的水平。总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上。 如果货币需求增加，而供给没有相应增加，投资人便会提高其投资收益率，企业的资本成本就会上升。 如果预期通货膨胀水平上升，货币购买力下降，投资者也会提出更高的收益率来补偿预期的投资损失，导致企业资本成本上升 2、证券市场条件影响证券投资的风险。证券市场条件包括证券市场的流动难易程度而后价格波动程度。 流动性不好，投资者想买进或卖出证劵相对困难，变现风险加大，要求的收益率会提高。 3.企业内部的经营和融资状况决定着经营风险和财务风险的大小。 4.融资规模也是影响企业资本成本的一个重要因素。 四、资本成本的作用（八项作用） （一）确定公司价值 公司股权资本的市场价值一般可根据下面的公式计算： S=（EBIT-I）（I-T）/Ks EBIT——企业的息税前收益； I——企业每年支付的债务利息； Ks——企业股权资本成本； T——企业适用的所得税税率； S——企业股权资本的市场价值。 股权资本市场价值加上债务资本市场价值就是公司的总市场价值。 （二）进行投资决策 在投资决策分析中，资本成本是评价投资项目比较投资方案和进行投资决策的标准。 （三）进行融资决策 资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。 个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据。 综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据。 边际资本成本率是比较选择追加筹资方案的依据。 （四）评价企业经营业绩 如果利润率高于资本成本率，可以认为企业经营优劣，反之企业经营不利。 （五）进行股利分配决策 资金成本是影响股利政策的重要因素。 （六）作为评价企业经营成果的依据 在企业净资产收益大于资本成本率时，投资者的收益期望才能得到满足，才表明企业经营有方。 （七）提高资本使用效率增加积累 资本成本的客观存在，能够促使资本使用者注重内容挖潜、压缩资本占用量。 （八）从宏观上讲，资本成本也是政府调节经济、进行社会资源配置的重要手段 五、降低企业筹资中资本成本的途径 1.合理安排筹资期限。 2.合理选择筹资渠道和方式，力求降低资本成本。 3.合理安排资本结构，力求降低综合资本成本。 4.提高企业信誉，积极参与信用等级评估。 第二节、个别资本成本及应用举例 在进行资本筹措，可以采用个别资本车不跟对筹资方式选择，不同的资本来源资本成本计算方法也不相同。 一、长期借款成本 长期借款成本受筹资费、借款期限、所得税、借款年利率、还本付息方式等因素影响。长期借款利息计入税前成本费用，可以抵税作用。 一次还本、分期付息借款的成本为： 式中：K----长期借款资本成本； It----长期借款年利息； T---- 所得税率； L----长期借款筹资额(借款本金)； F1---- 长期借款筹资费用率。 上列公式也可以改为以下形式： Rl----长期借款的利率。 [例1]某企业取得5年期长期借款200万元，年利率为11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5%，企业所得税率为33%。该项长期借款的资本成本为 上述计算长期借款资本成本的方法比较简单，但缺点在于没有考虑货币的时间价值。在实务中，还有根据现金流量计算长期借款资本的，其公式为： Kl=K(l一T) 式中：P----第n年末应偿还的本金； K----所得税前的长期借款资本成本； Kl ----所得税后的长期借款资本成本。 二、长期债券成本 发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用。 债券的利息支出有抵税作用。 债券的筹资费用一般较高，包括申请发行债券的手续费、注册费、印刷费、上市费及推销费等。 筹资额应按发行价格确定 例题1、某公司发行面额为400万元的10年期债券，票面利率为12%，发行费用率为5%，发行价格为500万元，企业所得税率25%，计算该项长期债券的资本成本。 三、留存收益成本 留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，实质上是对此追加投资。 如果企业将留存收益用于再投资所获得的收益低于股东自己进行另一项风险相似的投资的收益率，企业就不 应该保留留存收益而应将其分派给股东。 计算留存收益成本的方法很多，主要有以下三种： 1.股利增长模型法 股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断提高的思路计算留存收益成本。一般假定收益以固定的年增长率递增，则留存收益成本的计算公式为： 式中：Ks----留存收益成本； Dc----预期年股利额； Pc---- 普通股市价； G----普通股利年增长率。 例 某公司普通股目前市价为56元，估计年增长率为12%，本年发放股利2元，则 2.资本资产定价模型法 按照“资本资产定价模型法”，留存收益成本的计算公式则为： Ks=Rs=Rf+\β(Rm-Rf) 式中：Rf----无风险报酬率； β----股票的贝他系数； Rm----平均风险股票必要报酬率。 [例] 某期间市场无风险报酬率为10%，平均风险股票必要报酬率为14%，某公司普通股β值为1.2。留存收益的成本为： 3.风险溢价法 根据某项投资“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论，留存收益的成本公式为： Ks = Kb + RPc 式中：Kb----债务成本； RPc----股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。 留存收益成本则为： Ks = Kb + 4% 四、普通股成本 普通股是权益资本的主要部分。 普通股成本包括股票发行费用和股利两部分。 股利也是用税后利润支付的。 第三节、WACC 一、WACC的定义 WACC（加权平均资本成本）是指企业以各种资本在企业全部资本中所占的比重为权数，对各种长期资金的资本成本加权平均计算出来的资本总成本。WACC可用来确定具有平均风险的投资项目所要求的收益率。 受多种因素制约，企业不能来只是用某种单一的筹资方式，往往需要通过多种方式筹集所需资金。 二、WACC中的计算要点 （一）债权资本成本 公司无论是向银行借款还是发行债券，一要支付资金筹集费（银行贷款手续费和债券发行相关费用），二要支付资金占用费（利息），这些构成了债务资本成本的基本内容。公司所希望最大化的价值取决于税后现金流量。债务资本成本适用于随后债务成本。 （二）股权资本成本 股权资本成本简单讲就是公司股东期望的收益率。股东的回报来源于股利，以及股票增值带来 （三）权重 权重是指个部分资本的价值在公司总资本价值中所占的份额。 三、权重的计算：账面价值、市场价值、目标价值 首先，由于账面价值是与公司已经存在的资本相关，是企业为支持过去的项目而筹集的资本，所以运用账面价值计算权重而得出的资本成本所反映的是过去已筹资本的资本成本。 其次，市场价值与资本的当前状况相关，运用市场价值计算权重而得出的资本成本反映的是当前的资本成本。 最后，公司的目标资本结构致力于公司的价值最大化 四、WACC计算 （一）不考虑税收影响的WACC计算公式 （二）考虑税收后的WACC 第五章 资本结构和筹资决策 考核知识点 1、资本结构的定义 2、财务杠杆定义及财务杠杆计量 3、资本结构和财务杠杆的关系 4、MM理论的主要假设和MM定理 5、权衡理论的定义及相关表述 6、最优资本结构的内涵 7、比较资本成本法的涵义和优缺点分析 8、无差异点分析法概念。 识记：资本结构的定义，财务杠杆定义及财务杠杆计量，MM理论的主要假设和MM定理，权衡理论的定义及相关表述，无差异点分析法概念。 领会：资本结构和财务杠杆的关系，最优资本结构的内涵，资本成本法的涵义和优缺点分析。 简单应用：掌握MM理论的主要假设和MM定理，会应用MM理论的主要假设和MM定理解决现实中的有关问题。 综合应用：能分别应用MM理论和权衡对实际案例进行分析阐述。 第一节、资本结构问题 一、资本结构的定义 资本结构是指公司各种资本的构成及其比例关系。广义的资本结构是指全部资本的构成，即自有资本和负债资本的对比关系；狭义的资本结构是指自有资本与长期负债资本的对比关系，而将短期债务资本作为营业资本管理。 长期债务资本主要包括长期借款和债券等，权益资本主要包括吸收直接投资、优先股、留存利润等。资本结构问题是债务资本比率问题，即债务基本在资本中安排多大比例问题。 二、财务杠杆及财务杠杆效应 （一）相关概念 财务杠杆是指由于固定融资成本，尤其是债务利息的存在而导致普通股每股利润变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。财务杠杆反应了企业对债务融资的依赖程度，只要在企业的筹资方式中有融资成本固定的负债融资，就会存在财务杠杆效应。 财务杠杆是指企业由于固定的债务利息的存在使得使企业息税前利润的微量变化引起企业的每股收益变动，即权益资本收益率大于息税前利润变动率的现象 （二）财务杠杆的计量 财务杠杆作用通常用财务杠杆系数来衡量，其理论公式为：财务杠杆系数=普通每股利润变动率／息税前利润变动率。即 （其中： 为变动前每股收益， 为每股收益变动额， 为息税前利润变动额， 为变动前息税前利润） 财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。 三、资本结构与财务杠杆的关系 企业的资本结构上是指公司长期资本（长期负债、优先股、普通股）的构成及其比例关系，是公司采取不同的筹资方式形成的，表示资本结构中债务资本和权益资本的比例关系。因此从一般意义上说资本结构就是指负债比率，即资本结构=债务资本/资本总额。 财务杠杆主要反映税息前利润与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前利润变动对普通股每股收益变动的影响程度。 财务杠杆作用大小主要取决于资本结构，当公司在资本结构中增加负债或优先股筹资比例时，固定的现金流量就会增加，从而加大财务杠杆作用度。 四、资本结构的问题 资本结构一直是现代企业财务管理三大主题（资本结构、投资预算、股利决策） 到现在为止没有一个适合所有公司的资本结构决策模型，决定资本结构时考虑一下方面： 税收。税收的抵免作用可增加公司价值。 资产类型。资产的专用性越强，采用债务融资给债权人带来的损失可能越大。 经营收入的不确定性。当公司经营风险较大、经营收入不稳定性越强时，其财务破产的可能性也越高，因此为了避免破产，公司主要考虑采用权益性融资方式；反之经营稳定，现金流大，采用债务融资 其他因素。包括管理者的风险态度、企业现实的融资能力等。 第二节、MM理论及权衡理论 一、MM理论 美国的莫迪格里尼和米勒两位教授在一系列的假设下建立并证明了公司资本结构与市场价值不相干理论（简称MM理论），才使得资本结构的理论研究走上了规范的轨道。MM理论是建立在严格的假设条件基础上，即所谓的假定的理想市场。 （一）主要假设 1.资本市场是完善的，股票和债券无交易成本。 2.投资个人和企业的借款利率相同，且无负债风险。 3.投资者可按个人意愿进行各种套利活动，不受任何法律的制约，无公司和个人所得税。 4.企业经营风险的高低，由息税前利润的标准差衡量，企业经营风险相同，则所属风险等级相同。 5.投资者对公司未来收益的风险预期是相同。 6. 企业增长率为0，即息税前利润固定不变，财务杠杆收益全部支付给股东。 7.各期的现金流量稳定且相等，并能永远持续下去 （二） 、MM理论 1.无公司所得税时的MM定理 （1）定理I：任何企业的市场价值与其资本结构无关，不管公司用来筹资的债务和权益组合如何，公司的WACC都是一样的。 （2）定理II：对于利用债务筹资的公司，股本资本成本等于公司资本成本常数加上一个风险贴水，该风险贴水等于公司资本成本和债务资本成本之差乘以公司的债务权益比率。 2.税和MM定理 在存在公司所得税时的MM定理如下； 定理I：负债企业的价值等于相同风险的无负债企业的价值加上因债务融资少纳税而增加的价值。 该定理的含义：（1）债务筹资非常有益，公司的负债比率越高，公司的价值就越大，公司的最优资本结构是100%的负债；（2）公司的WACC与公司价值是反向变动的，因此随着公司对债务筹资依赖程度的加大，公司的WACC是降低的。 定理II：负债企业的股本成本等于同一风险等级中无负债企业的股本成本加上风险报酬，此风险报酬与债务权益比率，无负债企业的股本成本和债务成本之差，以及所得税率有关。 二、权衡理论 （一）、破产成本及代理成本 破产成本是指企业支付财务危机的成本又称财务拮据成本。它在负债率较高的企业经常发生。负债率越高，就越难实现财务上的稳定，发生财务危机的可能性就越大。如果负债率过高导致公司破产，需要支付庞大的法律诉讼和重组，清算费用；即使企业尚未破产，负债过多也会直接影响资金的使用，使企业在融资信誉度、原材料供应和产品出售等方面受到干扰，最终提高过度负债企业的加权平均资本成。 代理成本，就是资产不同权之间分配时产生的费用。资产所有代理成本权与使用权的分离会产生委托代理关系，这种委托代理关系会产生代理成本。 （二）权衡模型 根据权衡理论，Vu是不变的常量，而TD和C都是a的增函数。在a较小时，TD的增量速度高于C的增量速度，此时企业继续举债是有利的；但随着a的增加，当TD的增量速度等于C的增量速度时，企业举债比例达到临界点，此时企业价值最大。 （三）权衡模型的意义 具体地说，权衡模型主要说明了一些财务变量之间的关系； （1）所得税税率高的企业应多负债，而所得税税率低的企业应少负债。 （2）经营风险大（资产回报率的均方差大）的企业应少负债，而经营风险小的企业应多负债。 （3）固定资产份额大的企业，其财务危机成本较低，应多负债；而无形资产份额大的企业，其财务危机成本较高，应少负债。 第三节 、最优资本结构 一、最优资本结构定义 最优资本结构是指企业在一定时期内，筹措的资本的WACC最低，是企业的价值达到最大化，因此它应该是企业的目标资本结构。判断最优资本结构的标准有三个：第一，是否有利于最大限度地增加所有者的财富，使企业价值最大化；第二，WACC是否最低；第三，资产是否保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性。其中，WACC最低则是最主要的判断标准。 最优资本结构主要有四个特点。 在最优资本结构条件下，上市公司的企业价值才会实现最大。 最优资本结构是动态的。 最优资本结构具有高度的易变形性。 最优资本结构的复杂性与多变性。 二、比较资本成本法 （一）比较资本成本法 比较资本成本法是指企业在筹资决策时，首先拟订多个备选方案，分别计算各个方案的WACC，并通过相互比较来确定最优的资本结构。比较资本成本法的操作程序：1.拟订几个筹资方案； 2.确定各方案的资本结构； 3.计算各方案的加权资本成本； 4.通过比较，选择WACC最低的结构为最优资本结构。 （二）比较资本成本法的优缺点分析 优点：以加权平均资本成本最低为唯一判断标准，因此在应用中体现出直观性和操作上的简便性。另外，资本成本的降低必然给企业财务带来良好的影响，一定条件下也可以使企业的市场价值增大。 缺点：仅仅以加权平均资本成本最低作为唯一标准，在一定条件下会使企业蒙受较大的财务损失，并可能导致企业市场价值的波动 。 三、无差异点分析法 无差异分析是指对于不同资本结构获利能力的分析，也称每股利润分析法，它是利用税后每股利润无差异点分析来选择和确定负债与权益间的比例或数量关系的方法。 第六章、资本预算方法 考核知识点 1、资本预算的定义 2、资本预算管理与企业战略的关系 3、资本预算的五个基本程序 4、资本预算的特点及重要性 5、现值与终值的定义 6、单利与复利的定义以及它们的计算 7、货币时间价值产生的原因 8、净现值的概念、原理、决策标志以及折现率的确定 9、净现值法的优缺点 10、内部报酬率法的定义、计算公式以及其优缺点 11、投资回收期法、平均会计报酬率法、获利能力指数法的含义 12、不同的预算方法的应用比较 识记：资本预算的定义，资本预算的五个基本程序，现值与终值的定义，单利与复利的定义以及它们的计算，净现值的概念、原理、决策标志以及折现率的确定。 领会：资本预算管理与企业战略的关系，资本预算的特点及重要性，货币时间价值产生的原因，净现值法的优缺点以及内部报酬率法的定义、计算公式以及其优缺点，投资回收期法、平均会计报酬率法、获利能力指数法的含义以及不同预算方法的应用比较。 简单应用：掌握资本预算的五个基本程序，会计算单利和复利，会应用内部报酬率法的计算公式计算。 综合应用：会利用不同的资本预算方法进行预算，结合实际案例比较不同的预算方法的应用。 第一节、资本预算的相关概念 一、资本预算的定义 所谓资本预算是指关于资本支出的预算，就是规划企业用于长期资产的资本投资计划，即企业选择长期资本资产投资的过程。 资产包括真实资产和金融资产，资本预算中的资产是指真实资产中的长期资产投资。 长期资产投资是指对资本性资产进行投资。 二、资本预算管理与企业战略的关系 资本预算用于规划和控制资本支出，必须将企业战略引入预算分配之中。 战略分析包括两方面内容： 第一、从财务可行性上看，要通过战略分析来达到项目收益和企业整体效益最大化； 第二、从产品、区域市场定位角度看，要通过战略分析，选择出有利于市场整体效应最大化的项目。 一般来讲，资本预算管理是从价值管理与行为管理两方面对资本支出在不同项目间进行分配、规划与控制的一种管理行为。它至少应该达到以下五个目标。 1. 通过确定资本分配原则，并借助于资本分配决策技术，选择出有助于企业价值最大化的项目或项目组合。 2.强化对资本支出过程的预算控制，包括支出过程的时间控制与支出结构控制。 3.为了保证资本支出的落实，通过预算技术来规划资本筹集，包括时间安排与总量安排。 4.参与对资本支出过程的反馈与调整控制。 5.通过加强对支出的事后评价与审计，来强化资本预算责任人的经济责任，保证支出的有效性。 三、资本预算的基本程序 （一）提出与公司战略目标一致的投资方案 提出投资方案是资本预算的第一步，在此过程中要收集信息、数据与资料，提出新的投资建议，现代公司的投资建议大致可分为四类。 1.重置决策。当资产磨损或落伍时，要保持生产效率节约成本，必须重置 2.扩充决策。涉及现有生产线生产能力的扩充，包含重置决策中 3.扩张决策。涉及新生产线的建设，几乎没有经验作为依据 4.其他决策。包括无形资产投资，勘探、研究与开发 （二）、估算项目的税后增量现金流量 所谓现金流量，指的是资本预算方案引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。这里的现金是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业原来拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。例如一个项目需要使用原有的设备，相关的现金流量则指他们的变现价值 在估计现金流量时，决策人员必须遵循最基本的原则；只有增量现金流量才是与项目有关的现金流量。 所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个方案后，企业总现金流量因此发生的变动。 为了正确计算投资方案的增量现金流量，必须遵循以下五个原则。 1.忽略沉没成本。沉没成本指的是已经发生且不会影响公司当前决策的现金流出。例如：手机研发计划分两个阶段，第一段公司已支付100万，无论公司是否进行第二段研发，这100万属于无法收回的成本，对于第二阶段而言这100万称为沉没成本 2.考虑机会成本。机会成本是指放弃次优投资机会所损失的收益。 3、对公司其他经营活动的影响。当决策者采用一个项目后，可能对公司其他项目产生有利或不利影响。例如智能手机与非智能手机；DVD与VCD； 4、 对净营运资金的影响。公司接受一个新的投资方案后，对于存货和应收账款等流动资产的需求也会增加，同时公司应付账款等流动负债也会增加 5、考虑税收与折旧的影响 。公司在进行资本预算决策分析时必须以税后的增量现金流量为基础。 （三）确定资本成本 一般进行资本预算都会考虑时间价值因素。必须找到一个合适的贴现率对预期现金流量进行贴现，资本成本就是最合适的贴现率。当公司通过预算决策后，必须融通新的资金保证项目的需要。 （四）评估并挑选最佳方案 投资方案的现金流量顺利算出之后，可利用净现值法、内部报酬率法等评估技术，将各投资方案的优劣顺序排列出来，再依照各种方案的取舍标准，考虑公司的资金情况，挑选能使公司价值最大化的方案。 （五）实施后进行跟踪检查、评估修正 方案实施后，必须对其目的、执行过程、效益、作用和影响进行系统、客观的分析。通过方案实行情况的检查总结，确定预期目标是否达到，规划是否合理有效。 四、资本预算的特点及重要性 （一）、资本预算的特点 资本预算应用于企业长期资产的资本投资计划，决定了资本预算的三个特点。 1.资金量大。无论投资实体还是金融资产，占企业较大的资金比例。 2.周期长。投资实体一般为几年或十几年资本运作。 3.风险大。资金占有量大，运作时间长，风险大。 （二）资本运算的重要性 资本运算决策是公司所面临的最重要的决策之一，它与股东的财富直接联系，公司的生产、营销、财务决策均受其影响。 1.资本预算具有长期效应 2.资本预算促使企业及时获得资本资产 3.资本预算是筹措资金的依据 五、资本预算决策的关键原则及实践方法 1.将组织的目标纳入资本决策制定过程中。 2.必须通过投资方法来评估和选择资本资产。 3.在为资本项目提供资金支持时，注意平衡预算控制和管理灵活性。 4.使用项目管理方法，使项目更加成功。 5.评估结果，并将结果纳入决策制定过程。 六、资本预算的方法 评价投资项目使用的指标分为两类： 一类是贴现指标，即考虑了货币时间价值因素的指标，贴现法适用于所投资项目提供的产品或服务具有相对成熟的市场，不确定性小，决策者能够根据现有市场和企业的投资规模预测未来现金流量的大小和时间分布，并且可以选择合适的贴现率； 另一类是非贴现指标，即没有考虑货币时间价值因素的指标。 第二节、资金的时间价值 资金的时间价值是指货币资金随着时间的推移而发生的增值，也称为货币的时间价值 一、现值与终值 现值就是开始的资金，终值就是最终的资金。C1 = C0 (1+ r )即C0 = C1 / 1+ r C1即存入银行1年以后的未来值， C0当前的现金，r为利率 C1为C0的未来值，或者叫“终值”； C0为 C1现值。只解决了单期1年的现值和终值。 二、单利 （一）单利的定义 单利指借款的成本或放贷的收益，是计算利息的一种方法。按照单利计算的方法，只要本金在贷款期中获得利息，不管时间多长，所生利息均不加入本金重复计算利息 利息是指借款人人付给贷款人超过本金部分的金额。 单利利息计算公式：利息（I）=本金（P）×利率（i）×计息期数（n） （二）单利现值、单利终值 单利计算又分终值和现值之分。 1.单利终值 单利终值指按计算出来的自己未来的价值也就是按单利计算出来的本金与未来利息之和单利终值的计算公式为： Cn= Co +Co×i×t= Co ×（1+i×t） Co为本金， Cn本利和终值，i为年利率，t为计算时间 2.单利现值 在现实经济生活中，有时需要根据终值来确定其现在的价值即现值。例如，在使用未到期的票据向银行申请贴现时，银行按一定利率从票据的到期值中扣除自借款日至票据到期日的应计利息，将馀额付给持票人，该票据则转归银行所有。贴现时使用的利率称贴现率，计算出来的利息称贴现息，扣除贴现息後的馀额称为现值。 单利现值的计算公式为： P=F－I=F—F×i×t=F×(1—i× t) 或P＝F/（1＋i× t ） P为现值，i为利率（每年利息与本金之比），I为利息，F为本金与利息之和，t为时间，已年为单位。 三、复利 复利是指在每经过一个计息期后，都要将所剩利息加入本金，以计算下期的利息。俗称的“利滚利” 1.复利终值 复利终值指一定量的货币资金，按复利计算若干期后的本利总和。计算公式 F＝P•（1＋i）n 式中：P－本金（现值） i－利率 n－计息期 F－终值 其中（1＋i）n被称为复利终值系数或1元的复利终值，用符号（F/P，i，n）表示 2.复利现值 资金的时间价值一般都是按照复利方式进行计算的，复利现值的公式为复利终值计算公式的逆运算 P ＝ F/（1＋i）n＝ F•（1＋i）－ n 其中（1＋i）－ n被称为复利现值系数或1元的复利现值，用符号（P/F，i，n）表示。见附表2。复利现值系数与复利终值系数互为倒数。 四、货币时间价值产生的原因 （一）货币时间价值是资源稀缺性的体现 （二）货币时间价值是信用货币制度下流通中货币的固有特征 （三）货币时间价值是人们认知心理的反映 第三节、净现值法 一、净现值的概念 净现值（NPV）是一项投资所产生的未来现金流的折现值与项目投资成本之间的差值。净现值法是评价投资方案的一种方法。它考虑了资金的时间价值因素，属于贴现法一种。 CFt 为T年现金流量净额； CFo为为初始投资总额；r为贴现率； n为投资项目的寿命周期。净现值大于零则方案可行，且净现值越大，方案越优，投资效益越好。 净现值为负值从理论上讲方案不可接受，但从实际操作层面来说也许跟公司战略有关，比如支持其他项目，开发新市场和产品。 二、NPV法的原理及决策标准 NPV法的决策步骤如下： 将各年净现金流量按照折现率折算为现值； 求各年净现金流量现值的和； 将净现金流量现值的和与初始投资额进行比较； 根据比较结果，判断投资方案的可行性。 NPV指标的决策标准：如果投资项目的NPV＞0接受该项目。如果NPV＜0，放弃该项目；如果有多个互斥的投资项目相互竞争，选取NPV最大的投资项目。 三、净现金流量及折现率的确定 （一）确定净现金流量 净现金流量所反映的是企业在一定时期内现金流入和流出的资金活动结果。在数额上它是以收付实现制为原则的现金流入量和现金流出量的差额。其基本计算公式：净现金流量=现金流入量-现金流出量。 现金流量的主要组成部分是营业净现金流量，还包括固定资产的投入与回收引起的现金流量。 营业净现金流量的计算公式为： 营业净现金流量=（销售收入-付现营业成本）*（1-T）+折旧*T =（销售收入-付现营业成本-折旧）*（1-T）+折旧 =息前税后净营业利润+折旧 T——所得税税率 （二）、确定折现率 折现率的确定有两种方法：一种是根据企业当前WACC来确定；另一种是根据企业要求的最低资金利润率来确定。 四、NPV法的优缺点分析 （一）使用NPV法进行投资项目决策的优点 考虑了货币的时间价值，增强了投资经济性的评价。计算的是现值，考虑货币的时间成本。 考虑了全过程的净现金流量，体现了流动性与收益性的统一。现金流包括初始现金流量、营业现金流量和期末未收的现金流量。 折现率考虑了投资风险，风险大则采用高折现率，风险小则采用低折现率。 （二）使用NPV法的缺点 净现金流量的测量和折现率较难确定，从而给NPV的计算带来一定的困难。 不能从动态角度直接反映投资项目的实际收益水平。 当互斥项目投资额不等，或者效益期限不同时，仅用NPV法无法确定投资方案的优劣 第四节、其他资本预算方法 一、内部报酬率法 （一）内部报酬率的定义及计算公式 内部报酬率法，是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率，也称为“内含收益率” IRR法不受资本市场利息率的影响，完全取决于项目现金流量，反映了项目内在的特性。通过投资项目的IRR和资本成本比较结果高低，决定项目的采纳。 IRR是一项投资可望达到的报酬率。 （二）、IRR的优缺点分析 1.使用IRR的优点主要有以下三个方面。 考虑了货币的时间价值。 考虑了投资项目所有期间的收益。 考虑了投资项目内在的收益率。 2.使用IRR的缺点主要有两个方面。 如果每期的现金流量不等，需要采用试错法和内插法计算IRR，计算比较复杂。 IRR不能反映投资规模的影响。 二、投资回收期法 回收期就是收回企业初始投资额的一段时间，它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，方案越有利。 回收期法可以根据项目资金占用时间长短直观地衡量项目风险大小。 三、贴现回收期法 贴现回收期是指贴现现金流量的总和等于其初始投资所需的时间。 1.贴现回收期法的优点： 考虑了时间价值的因素，比较容易接受； 该方法比较容易理解； 贴现回收期法不会接受预期NPV为负值的投资； 在存在多个比较项目时，企业会倾向选择年限较短的一个进行投资，也就是说倾向于高流动性的项目。 2 .贴现回收期法的局限性： 贴现回收期法可能会拒绝NPV为正值的投资； 该方法需要一个任意的取舍时限； 与普通回收期法相同，忽略了取舍时限后的现金流量； 偏向于拒绝长期项目，如研究与开发新项目。 四、平均会计报酬率法 平均会计报酬率( average accounting return， AAR) ARR 都是：某个平均会计利润计量值/ 某个平均会计价值计量值。 1.平均ARR法局限性在于： (1)该方法以会计利润为标准，未考虑现金的流动性； (2)未考虑到资金的时间价值； (3)虽然考虑了项目整个生命周期的全部利润，但未考虑项目规模对项目 2.平均会计报酬率法的优点： 1.考虑了投资回收期长短。 2.考虑了项目在整个生命周期所获得的全部利润。 五、可获利指数法 可获利指数法就是利用项目预期现金净流入现值与项目成本现值的比值，进行资本预算决策的方法。 六、不同的预算方法的应用比较 （一）独立、常规的投资项目 （二）互斥项目 （三）多个投资方案组合的投资 第七章、证券投资 考核知识点 1、证券投资的产生、分类、基本要素以及证券投资的基本原则 2、证券投资基本分析含义以及宏观因素的基本分析方法 3、发行公司微观因素分析包括公司资本结构分析、公司管理能力分析、公司财务报表分析和公司营运能力分析 4、证券投资分析的意义 5、证券投资的系统性风险和非系统性风险的涵义 6、证券投资风险的三个成因 7、怎样度量证券投资风险 8、企业如何规避证券投资的风险 9、风险投资项目评估指标体系的构建包括风险评估子系统和效益评估子系统 10、证券投资组合的涵义以及证券投资组合的管理的内容 11、传统的证券投资组合管理理论和现代证券投资组合管理理论 识记：证券投资的分类、基本要素以及证券投资的基本原则，证券投资基本分析含义以及宏观因素的基本分析方法，对公司资本结构分析、公司管理能力分析、公司财务报表分析和公司营运能力分析。证券投资的系统性风险和非系统性风险的涵义，证券投资风险的度量，现代证券投资组合管理理论包括马柯维茨的均值——方差理论、资本资产定价模型和套利定价理论。 领会：证券投资基本分析含义，证券投资分析的意义，证券投资风险的三个成因，风险投资项目评估指标体系的构建和传统的证券投资组合管理理论。 简单应用：掌握证券投资基本分析含义，会对公司的宏观因素和微观因素进行投资的基本分析。 综合应用：掌握证券投资组合的涵义以及现代证券投资组合管理理论包括方差理论、资本资产定价模型和套利定价理论并对实际问题进行计算和分析。 本章重点难点 1、证券投资基本分析 2、传统证券投资组合理论的基本内容 3、现代证券投资组合理论的相关结论 第一节、证券投资的基本要素和原则 一、证券投资的产生 证券投资，即有价证券投资，是狭义的投资，指企业或个人用积累起来的货币购买股票、债券等有价证券，借以获得收益的行为。 二、证券投资的分类 按照证券工具选择的不同，证券投资大体上可划分为股票投资和债券投资两类。 1.股票投资 股票是股份公司发放给投资者的投资入股、领取股息的票面凭证，属于一种资本市场上流通的有价证券。 2.债券投资 债券投资可以获取固定的利息收入，也可以在市场买卖中赚差价。 三、证券投资的基本要素 1.收益性 投资者购买证券，其目的在于谋取收益。获取收益是投资者进行证券投资的直接目的，也是筹资者进行证券筹资的基本动机。 2.风险性 证券投资者进行某一笔具体的股票或是债券的投资时所希望获得的预期收益与其所能获得的实际收益并不总能相等，实际上二者经常不相等。 三、证券投资的基本要素 3.流通性 流通性也称变现性，指证券能够在公开的场所进行交易而变为现金的能力。 4.社会性 证券投资社会性主要体现为证券投资主体的广泛性。 四、证券投资的作用 1.证券投资为社会提供了筹集资金的重要渠道，是联系资金供应者与资金需求者的桥梁。 2.证券投资有利于改善企业的经营管理，提高企业经济效益和社会知名度，促进企业的行为合理化。 3.证券投资有利于调节资金投向，提高资金使用效率，从而引导资源合理流动，实现资源的优化配置。 4.证券投资为中央银行进行金融宏观调空提供了重要手段，对国民经济的持续、高效发展具有重要意义。 5.证券投资可以促进国际经济交流。 五、证券投资的原则 证券投资的主要目的在于获取收益。 所以投资者需要考虑以下三个问题：一是投资资金的安全系数，二是投资对象的流动性，三是投资资金的增值率。为了达到上述目的，投资者必须遵循以下六个原则。 收益与风险最佳组合原则。 分散投资原则。 理智投资原则。 责任自负原则。 剩余资金投资原则。 能力充实原则。 第二节、证券投资的基本分析 证券投资指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券，以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。 证券投资基本分析是对上市公司的经营业绩、财务状况及影响上市公司经营的客观政治经济环境等要素进行分析，以判定证券（主要是股票）的内在投资价值。衡量其价格是否合理，提供投资者选择证券的依据。 一、宏观经济因素分析 1.国民生产总值 总值增长较快表明经济繁荣，证劵价格上涨 2.利率 利率提高意味银行收益提高，会从证劵市场吸走大量资金，证劵价格下跌。利率上升，意味企业经营成本和利润减少，企业派发的股利也减少，这样投资者会抛售证劵。 3.经济周期 经济周期是由经济运行内在矛盾引发的经济波动，是一种不以人们意志为转移的客观规律 4.通货膨胀 是由货币供应量增多造成，货币增加刺激经济，增加公司利润推动证劵价格上涨，通胀发展到一定程度，利率上升，证劵市场萎缩。 5.宏观经济政策 宏观经济政策主要是指宏观货币政策、财政政策、进出口政策等对证券市场的影响。 6.国际收支 国际收支发生顺差，刺激本国经济增长，会促使股价上升；而出现巨额逆差时，会导致本国货币贬值，证券价格一般将下跌。 二、发行公司微观因素分析 （一）公司财务报表分析 公司财务报表是反映公司某个方面经营活动及其状况的财务统计报告，最基本的报表是公司的资产负债表和损益表。投资者看过后基本了解公司的实力、经营规模和盈利能力。 （二）公司营运能力分析 营运能力的强弱一般用公司营业额的多少来表示。 营业额相对量包括两个方面：一是计算每股营业额和资产营运比率；二是计算营业的增减比率，对公司不同时期的营业额绝对量进行对比分析，预测公司未来的营运能力。 （三）公司资本结构分析 资本结构是公司经营中所运用的资本的构成，负债比率越高，则自有资本比率越低。资本结构对公司的盈利有很大影响。 （四）公司管理能力分析 公司经营管理能力是衡量一个公司现状与未来发展潜力的重要标准。 三、进行证券投资分析的意义 有利于提高投资决策的科学性 有利于正确评估证券的投资价值 有利于降低投资者的投资风险 科学的证券投资分析是投资者投资成功的关键 第三节、证券投资风险 一、证券投资风险的划分 证券投资风险是指投资者在证券投资过程中遭受损失或达不到预期收益率的可能性。证券投资风险就其性质而言，可分为系统性风险和非系统性风险 （一）系统性风险 系统性风险是指由于全局性事件引起的投资收益变动的不确定性。宏观经济形式好坏、财政政策和货币政策、汇率变动都会引起证劵市场变动。 系统风险对所有公司、企业、证券投资者和证券种类均产生影响，因而通过多样化投资不能抵消这样的风险，所以又成为不可分散风险或不可多样化风险。 一、证券投资风险的划分 系统性风险主要包括以下四类： 1.市场风险：是证劵投资活动中最普通最常见的风险 2.利率风险：上市公司经营运作资金有利率成本，利率变化意味成本变化，加息代表企业利润消减 3.购买力风险：物价的变动导致资金购买力的不确定性，成为购买力风险或通胀风险 4.政策风险：经济、产业、税率政策的变化 （二）非系统风险 非系统风险是指对某个行业或个别公司的证券产生影响的风险，它通常是由某一特殊的因素引起，与整个证券市场不存在系统、全面的联系，而只对个别或少数证券的收益产生影响。 信用风险。 违约风险 财务风险。 经营风险。 二、证券投资风险的成因分析 1.证券市场运作的复杂性导致证券价格波动性 参与者多，地位不一样，代表利益不一样，交易品种也多 2.证券本身的价格具有不确定性的特点 3.投机行为加剧了证券市场的不稳定性 三、证券投资风险的特征 1.客观存在性 由于证券市场的风险因素是客观存在的，通过其在时间和数量上积累，引发风险事故从而影响整个证券市场的价格波动，造成了投资者的实际收益与预期收益的偏差，所以证券投资风险也是客观存在的，不以投资者的主观意志为转移的。在证券市场的投资活动中，人们通常所说的“风险防范”也是在承认证券投资风险客观存在的前提下设法规避和降低风险。 2.不确定性 由风险因素触发的风险事故，会引起投资者心理预期的改变，从而造成市场的价格波动，并进一步对投资者的投资收益产生影响，其具体表现为实际收益相对于预期收益的偏差。偏差可能是正的（高于预期），也可能是负的（低于预期），因此，证券投资风险具有不确定性。 3.可测度性 尽管证券投资风险具有不确定性，但我们仍然可以通过一定的方法来对其大小进行测度。从统计学的角度来看，证券投资风险是实际收益与预期收益的偏离程度，偏离程度越高，风险越大，偏离程度越低，风险越小。同时，我们可以运用一定的统计方法对收集的历史数据进行计算，从而实现这种偏离程度的量化。 4.相对性 证券投资风险是相对的，由于投资者对风险偏好的不同，他们各自对风险也会采取不同的态度，风险承受能力强的为获取高收益而敢冒高风险，风险承受能力低的为避免风险而宁可选择低收益。因此，某一程度的证券投资风险在某些投资者看来很高，而某些投资者看来很低。 5.可防范性 虽然证券投资风险会给投资者的实际收益带来一定的不确定性，但涉及到可能发生的损失和收益与投资者的预期偏差过大时，证券投资风险就具有一定的危害性。如前所述，当证券市场价格波动幅度过大时，容易引发过度的投机行为，投资者在盲目追涨的同时，往往会蒙受惨重的损失。另外，随着证券市场内在风险的进一步扩大，会引发金融风暴和经济危机，对国家的社会、经济、政治的稳定造成相当大的危害。 四、证券投资风险的度量 风险衡量就是要准确地计算投资者的收益和本金遭受 损失的可能性的大小。一般来讲，有三种方法可以衡 量证券投资的风险。 第一种方法是计算证券投资收益低于其期望收益的概 率。 第二种方法是计算证券投资出现负收益的概率 第三种方法是计算证券收益的方差或标准差 五、企业证券投资风险的规避 1、信用评级和财务分析 2、进行证券组合投资 3、利用期货工具套期保值 4、密切关注国家政策 5、尽量减少市场投机行为，真正降低投资风险 六、风险投资需要的人才类型 目前，从善于驾驭风险投资的高素质管理人才类 型来看，市场急缺的人才主要有以下四种类型。 1、风险资本运作主导型人才。风险投资是带有金融 资本运作特点的新型投资行为。 2、企业输出管理主导型人才。 3、财务分析评价主导型人才。 4、风险控制规避主导型人才。 七、风险投资项目评估指标体系的构建 （一）风险评估子系统 1、政策风险。政策风险是指国家政策、法规、社会 和经济环境的变动导致市场需求发生改变所引发的风 险。 2、金融风险。金融风险是指金融市场的波动带来的 投资风险。 3、技术风险。技术风险是项目技术本身的不足及可 替代的新技术的出现等给投资带来的风险。评估技术 风险包括下面四个方面：（1），技术的先进性。 （2），技术的可替代性，（3），技术的易模仿性。 （4），技术的可靠性。 4、市场风险。市场风险是指环境因素导致赢得市场竞争优势的不确定性。 5、生产风险。生产风险是指企业生产工艺、设备、原材料供应、人员等方面难以预见的障碍的出现给企业带来的生产过程中的风险。 6、管理风险。管理风险是指管理层和员工素质的不适应性等带来的风险。 7、变现风险。风险投资的成功是否取决于能否顺利退出投资。 （二）、效益评估子系统 经济效益。 社会效益。 环境效益。 第四节、证券投资组合分析 一、证券投资组合的涵义 证券投资组合指根据投资者对收益率和风险的共同偏好，以及投资者的个人偏好，确定投资者的最优证券组合并进行组合管理的方法。 二、证券投资组合决策的必要性 降低风险 对实现收益最大化 经营扩张 三、证券投资组合管理 （一）证券投资组合管理的内容 这种目标的实现依赖组合管理有效的内部控制，具体 内容如下： 界定适合选择的证券范围； 估计各个证券的潜在回报率和风险； 投资组合的优化； 投资组合的调整； 投资组合业绩的评价。 （二）、证券投资组合管理研究方法 传统的证券组合管理。 现代证券组合理论。 四、传统的证券投资组合管理理论 （一）确定投资政策 传统的证券组合管理一般按投资是收入型、增长型还是混合型来对投资政策进行分类，这种分类方法强调投资者获得收益的形式是基本收益还是资本收益。 （二）实施证券分析 证券分析方法有基本分析和技术分析两种。 （三）构思证券组合资产 本步骤就是在根据投资政策和一定的分析方法选择了证券之后，确定如何将资金进行分配以使证券投资组合具有理想的风险和收益特征。 （四）修订证券组合资产结构 五、现代证券投资组合管理理论 （一）马科维茨的均值——方差理论 1．马科维茨投资组合的基本理论假设 2．证券投资组合的风险和收益 3．风险资产的有效前沿 4．无风险资产与风险资产构成的有效前沿 5．分离原理 （二）资本资产定价模型 1．马科维茨投资组合基本理论假设下资本资产定价模型的附加条件。 2．对证券资产定价的主要分析。 3．证券市场线。 （三）套利定价模型 资本资产定价模型实际上是一个单指数模型。 第八章、企业的兼并与收购 考核知识点 1、企业并购的涵义和类型 2、企业并购的历史发展和历史启示 3、传统并购的四种理论和现代并购的三种理论的内涵 4、企业并购的五种效应 5、企业并购战略的规划包括水平式、垂直式、中心式多角化和复合式多角化 6、目标价值的评估方法选择包括资产价值基础法、市盈率模型和贴现理论流量法 7、我国企业对目标企业的价值六种评估方法 8、并购的支付方式决策包括四种 9、企业并购后的整合有战略性资产整合、组织机制整合管理和人力资源整合管理等。 考核要求 识记：企业并购的涵义、传统并购的四种理论和现代并购的三种理论的内涵，企业并购的五种效应，企业并购战略的规划，资产价值基础法、市盈率模型和贴现理论流量法和企业并购后的整合。 领会：企业并购的历史发展和历史启示，我国企业对目标企业的价值六种评估方法，以及并购的支付方式决策。 简单应用：掌握企业并购的涵义，能够叙述并购的发展历史和发展启示。 综合应用：深刻理解企业并购后的整合的内涵，能结合案例对企业并购的整合进行分析。 第一节、企业并购分类及发展过程 一、企业并购的定义 兼并，泛指两家或两家以上公司的合并，原公司的权利、义务由存续（或新设）公司承担，一般是在双方经营者同意并得到股东支持的情况下，按法律程序进行合并。 兼并有两种形式：吸收兼并和新设兼并。 股份收购又可按收购方获得的股权比例分为控股收购和全面收购。 （一）兼并与收购的区别 兼并中、兼并后，被兼并企业作为法人实体不复存在，兼并企业则保持原有的法人资格。收购中、收购后，不仅收购企业冷江保持原有法人资格，被收购企业也将以法人实体存在，不仅是收购部分或全部资产如此，收购部分股份如此，收购股权亦如此。 兼并中、兼并后，被兼并企业原来的全部资产负债和所有者权益一并转移到兼并企业，兼并企业作为被兼并企业的新的所有者，理应承担被兼并企业的全部债务。而在收购中如果是收购资产，无论是收购部分资产还是全部资产，收购后不承担被收购企业的债务，收购股权，对被收购企业的原债务不服连带责任。 在兼并中需要先计算出目标企业及兼并企业各自的价值，经双方认同再计算出交换比率，通过股权交换使目标企业原股东改持存续的兼并企业股票。 兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营处于停滞或半停滞状态时。收购一般发生在被收购企业财务状况正常或出于正常生产经营状况时。 （二）兼并与收购的相似之处 基本动因相似 交易对象相同 兼并、收购行为都是企业产权的有偿转让 二、企业并购的类型 企业并购形式按照不同的分类标准，可以划分为许多不同的类型。 （一）按照并购双方所在的行业来分 1、横向并购 横向并购指处于同一行业、生产或经营同一产品 的商业上的竞争对手之间的并购。 进行横向并购的基本条件是，并购企业需要并且 有能力扩大其产品的生产和销售，并购企业与目标的 产品及产品的生产和销售有相同或相似之处。 2、纵向并购 纵向并购指生产工艺或经营方式上有前后关联的 企业之间的并购，是生产销售的连续性过程中互为购 买者和销售者的企业之间的并购。 纵向并购按并购方向有向后并购和向前并购之分。 3、混合并购 混合并购指处于不同产业领域、产品属于不同市场，且其产业部门不存在特定的生产技术联系的企业之间的并购。 混合并购又分为产品扩张型并购、市场扩张型并购和纯粹混合并购三种。 产品扩张型并购指具有相关经营活动的企业之间的并购；市场扩张型并购指一个企业为扩大其竞争地盘，而对它尚未渗透的地区生产经营同类产品的企业的并购；纯粹混合并购指那些生产和经营彼此间毫无联系的产品或服务的企业之间的并购。 （二）按照并购的具体运作方式来分 1、现金购买式并购 现金购买式并购指并购企业使用现金购买 目标企业的部分或全部资产或股权而实现的并 购。 2、股份交易式并购 股份交易式并购指并购企业以本企业发行的 股票换取目标企业的部分或全部资产或股权而实现的 并购股份。 3、承担债务式并购 承担债务式并购指在目标企业资不抵债或资产债 务相等、债务负担虽过重但产品有发展前途的情况下， 并购企业以承担目标企业的部分或全部的债务为条件， 取得目标企业的资产所有权和经营权。 （三）按照并购形式是否受到法律规范强制 1、强制并购 强制并购指在证券规定有强制并购的国家和地区， 并购企业在法定的持股比例之上收购目标企业的股份。 2、意愿并购 意愿并购也称自由并购，指在证券法规定有强制 并购的国家和地区，并购企业在法定的持股比例之上 收购目标企业的股份，或在法律未规定强制并购的国 家和地区，并购企业收购目标企业的股份。 （四）按照是否通过中介实施并购 1、直接并购 直接并购指并购企业不通过中介机构，直接向目 标企业提出并购要求，双方通过一定程序进行磋商， 共同商定达成并购的各项条件，进而在协议的条件下 达到 并购的目的。 2、间接并购 间接并购指并购企业不直接向目标企业提出并购 要求，而是通过中介机构，在证券市场上大量购进目 标企业股票，从而达到控制目标企业的目的。 （五）按照是否取得目标企业的同意与合作 1、善意并购 善意并购也称友好并购，指并购企业事先与目标 企业 协商，征得目标企业同意并谈判达成并购条件的 一致意见后而实现的企业并购。 2、敌意并购 敌意并购也称强迫接管并购，指并购企业在目标 企业对并购行动不知晓或持反对态度的情况下，对目 标企业强行进行并购的行为。 三、并购的历史发展 （一）西方发达国家企业并购历史发展 以横向并购为特征的第一次并购浪潮 以纵向并购为特征的第二次并购浪潮 以混合并购为特征的第三次并购浪潮 金融杠杆并购为特征的第四次并购浪潮 第五次全球跨国并购浪潮 （二）我国企业并购发展历史 第一次企业并购浪潮 第二次企业并购浪潮 中国加入世界贸易组织后的并购浪潮 四、并购的历史启示 全球并购是历史的大趋势 全球并购是中国的新问题 全球并购是中国的当务之急 第二节、并购理论及并购效应 一、传统并购理论 （一）效率理论 效率理论认为，并购活动能够提高企业的经营绩效。它通常包括管理能力的充分发挥和提高，以获得某种形式的协同效应。各效率理论具有不同的解释，也包含了不同的理论模式。 1、差别效率理论 这一理论表明，从事相似经济活动的企业最有可能成为潜在的收购双方，这是由于它们的管理水平效率存在差别。 2、规模效益理论 规模效益理论是传统经济学的经典理论，该理论认为由于并购使企业的规模和生产能力扩大、单位成本降低，所以能给优势企业带来规模经济。所谓规模经济，其基本含义指在投入增加的过程中，产出增加的比例超过投入增加的比例，单位产品的平均成本随着产量的增加而降低，这种由于生产规模扩大而获得的好处称为规模经济。 （二）交易费用理论 节约知识交易的谈判成本和监督成本 减少商誉损失 避免固定交易损失 （三）价值低估理论 1.价值低估理论认为，企业并购活动的发生，主要是因为目标企业的价值被低估。这主要有四个方面的原因。 2.市场参与者，特别是机构投资者，强调短期的经营成果，其结构是长期投资方案的企业价值被低估。 3.目标企业的经营管理能力未发挥应有的潜力而导致价值被低估。 4.信息不对称。 5.资产的市场价值与其重置成本之间的差异 （四）市场势力理论 并购活动主要表现为三个方面： 1.在需求下降、生产能力过剩的削价竞争情况下，几家企业合并可以实现本产业比较有利的地位。 2.在国际竞争使国内市场遭受外商势力的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过联合组成大规模的联合企业对抗外来的竞争。 3.法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法，在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法合理化，从而达到继续控制市场的目的。 二、现代并购理论 （一）代理成本理论 代理问题在并购公司和目标公司都会存在，因此用代理问题来解释并购也有两方面的内容。 一方面，代理问题是客观存在的，虽然它可以通过一些组织结构和市场机制来得到控制，比如对公司决策权的重新安排，管理者的报酬制度和聘用的长期制，外部管理者的市场竞争，股票市场的价格变动等。但当所有这些机制不足以控制代理问题时，外部的并购将为这一问题的解决提供最后的控制手段。 另一方面，在通常情况下，并购企业的并购行为并不是由股东发起的，而是由并购公司的董事会或者经理代表股东策划完成的。 1.帝国大厦假说2.泛用自由现金流量假说 （二）财富再分配理论 财富再分配理论认为，股东对企业管理者不必承 担业务，他们可以在证券市场上选择更高价值的投资 机会，而随时放弃低价值和无价值的投资机会。 （三）战略发展和调整理论 （四）其他企业并购理论 三、并购效应 （一）经营协同效应 经营协同效应主要指并购给企业生产经营活动效率方面带来的变化，以及效率的提高所产生的效益。 1.生产规模经济效益 并购为企业生产规模经济所带来的好处如下： （1）企业可以通过并购补充和调整其资产，使其资源配置达到最佳经济规模的要求，以保持尽可能低的生产成本； （2）并购还能使企业在保持整体产品结构的情况下，在多个工厂中实现产品的单一化生产，避免产品品种的转换带来生产时间的浪费，或者集中在一个工厂中大量进行单一品种生产，从而达到专业化生产的要求。 2.管理规模经济效益 企业管理规模经济效益的主要优点如下： （1）节约管理费用，这主要是由于企业中高层管理费用将在更多数量的产品中分摊，单位产品的管理费用可以减少； （2）节约营销费用，大型企业可以对不同顾客进行专门化生产服务，更好地满足细分市场对不同产品的服务需求，这样可以利用统一的销售渠道推销产品，利用相同的技术扩散产品，从而达到节约营销费用的目的； （3）集中研究费用，企业并购可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产工业工艺的改进等方面，迅速推出新产品、采用新技术，提高整体竞争力； （4）增强企业风险抵御能力，通过企业并购实施纵向一体化和多角化经营的大企业，能够在市场突发情况下生存下去，从而增强了企业抵御风险的能力，提高了企业的安全程度 （二）财务协同效应 财务协同效应主要是指并购给企业在财务方面带 来的种种效益，这种效益的取得不是由效率的提高引 起的，而是企业规模的扩大和组织结构的改变，以及 综合税法、会计处理惯例和证券交易等方面的合理运 作，而产生的一种纯金钱的效益，还包括在资金的充 分运用方面产生的资金规模效应。财务协同效应主要 表现在以下三个方面。 1、财务能力提高 一方面，企业并购能降低企业破产的可能性，这样资金成本就可能下降，而企业的举债能力将会上升，也就是说，企业可以以某个既定的利率筹措到更大数量的债务。 另一方面，由于内部资金不涉及证券发行过程中的交易成本，并且可能有优于外部资金的差别税收优势，所以同一性质的内部资金成本要低于外部资金的资金成本。 2、合理避税 合理避税，即通过并购享受优惠的税率或达到合理避税的 目的。税收对企业财务决策有着重大的影响，不同类型的资产 所征收的税率不尽相同，股息收入和利息收入、营业收益和资 本收益的税率有很大的差别。 税收对企业并购的刺激作用主要有以下三个方面。 （1）企业可以利用税法中的亏损递延条款来达到合理避税的目的。 （2）以股换股方式实现企业并购也能达到避税的目的。 （3）如果并购企业不是将目标企业的股票直接转换为新的股票，而是先将它们转换为可转换债券，过段时间后再将它们转换成新的普通股票，也可以避税。 3、预期效应 预期效应对企业并购有巨大的刺激作用。所谓 预期效应，指企业并购使股票市场对企业股票评价发 生改变而对股票价格形成影响。 （三）市场份额效应 所谓市场份额，指企业的产品在该产品整个市场上 所占的比重，它反映了企业对市场的控制能力。 1、横向并购的市场份额效应 横向并购有三个明显的效果，可以实现规模经济 和提高行业的集中程度。 （1）减少竞争者的数量，改善行业结构。 （2）解决了行业整体生产能力扩大速度和市场扩 大速度不一致的矛盾。 （3）降低了行业的退出壁垒成本。 2、纵向并购的市场份额效应 纵向并购是企业将关键性的投入产出关系纳入企 业控制的范围，以达到提高企业对市场的控制能力的 一种方法。企业通过纵向并购，能极大地提高企业控 制市场的能力。 3、混合并购的市场份额效应 企业通过混合并购进入的往往是与其原有产品相关 的经营区域，如原料、技术管理或销售渠道与原有主 要产品一致，这方面规模的扩大，使企业对原有供应 商和销售渠道的控制加强了，从而提高了其对主要产 品市场的控制。 （四）企业发展效应 1、企业并购可以大幅度降低企业发展的风险和成本 2、企业并购有效清除了新行业的障碍 3、企业并购能充分利用经验成本曲线效应 （五）战略转移效应 1、企业可以通过并购有效地占领新市场。 2、企业通过并购，可以在技术、市场、专利、产品、 管理企业文化等方面实现共享和互补效应。 3、企业在成本、质量上的竞争，往往化为科学技术上 竞争。 第三节、企业并购战略及相关决策 一、企业并购战略的规划 企业并购战略的规划，是并购成功的关键。 （一）水平式整合战略 所谓水平式整合战略指通过横向并购目标企业，以扩大 产品市场规模，强化市场竞争，快速取得设备。主要有扩 张产品线的水平整合、强化市场竞争的水平整 合及取得生产设备的水平整合三种类型。 （二）垂直式整合战略 所谓垂直式整合战略指通过并购上游或下游企业，以获 得稳定的零部件、原料、成品供应来源或产品销售市场， 从而获得经济规模，以求取得更多获利来源。垂直式整合 还具有分散风险到上游、下游企业的效果。 （三）中心式多角化战略 所谓中心式多角化战略指通过并购与本企业高度相关的目标企业，实现多角化经营。 （四）复合式多角化战略 所谓复合式多角化战略指通过并购本企业完全无关的目标企业，实现多角化经营。 二、并购目标选择决策 企业在制定并购目标标准，进行并购目标的选择决 策时，主要应考虑以下五个重要方面。 1、公司自我评估 公司自我评估是并购决策的起点，在进行并购决策 时只对目标企业进行了解是不够的，只有对自身具有清 醒的认识，才可能做到“知己知彼，百战不殆”。 （1）公司的经济实力。 （2）公司所在行业的发展前途。 （3）公司对发展战略的考虑。 （4）科技的发展趋势及本公司在发展中会面临哪些机 遇与挑战 2、备选目标的基本情况分析 对于目标企业的考察可以从以下七个方面着手进行。 目标企业面临的行业环境、国内外竞争状况。 目标企业拥有的市场份额与实力的大小。 目标企业的利润水平及前景。 企业所有制性质、财政隶属关系，政府对该企业或该企业所代表的行业的现状与前景所持的态度，是否会出现政府干预收购或支持收购的行动。 企业净资产规模、资产负债水平等情况。 企业经营管理水平、管理者素质的高低。 目标企业的出售动机等。 3、公司并购依据分析 （1）分析并购双方的优势不足，包括财务经济、市场营销能力、市场分布状况、生产能力、产品质量、产品销售量、技术潜力等。 （2）确定公司并购的类型，根据并购的目标、国家行业的相关政策规定、双方工艺技术相关性等判定采取何种并购方式。 （3）分析协同作用，通过分析并购后协同效应的大小来决定是否实施并购，协同作用主要包括投资协同效应、管理协同效应、财务协同效应及功能协同效应。 （4）分析人、财、物力，指收购方在管理人员的输出、资金实力及筹措资金的能力、原材料、设备等方面能否适应并购的需要。 4、公司并购可能性分析 公司并购可能性主要包括两方面含义。一是目标企 业自身具有被并购的可能性；二是目标价格高低及收购 方承受能力的大小。 （1）目标企业本身的因素。 （2）对收购方而言，主要衡量标准是目标价格。 5、经济效益和社会效益评估 效益的评价主要包括两个方面： 一是经济效益； 二是社会效益。 三、目标价值的评估方法选择 （一）资产价值基础法 资产价值基础法指通过对目标市场的资产进行评估来评价目标企业价值的方法，采用的资产评估价值标准有账面价值、市场价值、清算价值、续营价值和公平价值。 （二）市盈率模型 市盈率模型，也称收益法，是根据目标企业的收益和市盈率计算、确定目标企业价值的办法。计算公式为：目标企业的价值=估价收益指标*标准市盈率 市盈率模型尤其适用于通过证券二级市场进行的企业并购。 （三）贴现理论流量法 贴现理论流量法是按企业并购引起的增量现金流量，用资金成本或企业进行新投资要求的最低可接受的报酬率折现确定目标企业价值的方法。 四、我国企业对目标企业的价值评估方法 （一）净值法 所谓净值法实际上是总资产减去负债，即公司的账 面价值，它可以作为公司价值评定的基本依据。 （二）重置成本法 重置成本模式根据资产在全新情况下的重置成本，减去按重 置成本计算的已使用年限的折旧，考虑资产功能变化、成新率等 因素，评定评估价值；或者根据资产使用年限，考虑资产功能变 化等因素重新确定成新率，评定评估价值。 （三）市场比较法 市场比较法指并购企业在评估目标企业价值时，先找出几个 在产品、市场、目前获利能力、未来业绩增长等方面较类似的并 购案例作为参考，在参照一些财务指标，以确定目标企业的大约 市场价值。 （四）收益贴现法 收益贴现法即预估目标企业未来现金流量，再以某一折现率， 将预估的每年现金流入折为现值。 （五）成本加成定价法 成本加成定价法就是按照被并购企业的资产价值，加上一定 比例的整体资产效益值，定出基本价格。 （六）投标定价法 投标定价法，指被兼并方引导兼并方通过竞争成交的一种方法 五、并购的支付方式决策 企业并购中，付款是完成股权或资产转移的最后工作。 （一）现金支付 （二）股权置换 （三）卖方融资 （四）杠杆收购 第四节、企业并购后的整合 企业经营者在整合内外部资源时，必须做到以下三点。一要视野开阔。二要善于集成。三要善于借力。 并购的价值实际上是以在并购交易后创造出来的，公司价值的创造有赖于并购后的整合管理过程。从内容上看，成功的企业并购整合管理系统包括战略整合、组织机制整合、管理制度整合、人力资源整合、财务管理再造和企业文化整合等六个方面。 （一）战略性资产的整合 资产整合指在并购后，以收购方为主体，对双方企业范围的资产进行分拆、整合等优化组合活动，通过整合，剥离不必要的资产，重新组织安排优质资产，从而最合理最有效地使用企业资产，实现企业资本最大限度的增值。 整合管理过程中的首要问题是解决战略性资产的整合。并购整合过程中的指导思想就是围绕核心能力构建和培育企业的战略性资产，所有的整合活动都要围绕这个核心展开。 具体来说，企业中存在三种具有不同转移性的组织资本：一般管理能力、行业专属管理能力和行业专属人力资源。 （二）组织机制整合管理 组织机制整合过程不应上一个“打补丁”式的过程，而应该是一个与组织资源重组紧密相关的组织再造过程，而组织机制重组则是组织再造中各种组织要素联结方式的再造。 组织机制整合要做好三方面工作。一是重购组织远景。二是有效组织安排。三是实现组织资源的快速转移。 （三）管理系统的有效整合 管理系统的有效整合首先体现在管理制度的整合，即双方在各职能管理制度上实现统一规范、优势互补，由此带来管理协同效应。 企业从事的组织活动可分为三类：构建和运营各种生产经营设施的基础活动、寻找和建立客户联系的客户关系活动、发展新产品或服务并将其市场化的创新活动。 （四）人力资源整合管理 采用有效的沟通策略缓解心理压力，使并购双方人力资源有效地融为一体，以最大限度地发挥员工的积极性、主动性和创造性。 （五）财务管理的再造 并购前的两部分资产可能不完全适用于并购以后的生产经营需要，或原来的两部分资产还没有完全发挥出应有的效益，这就需要对生产要素进行有机整合。 （六）企业文化的整合 企业文化整合是影响公司并购战略与长期经营业绩的关键要素，也被看做是并购成功的最终标志。 企业文化整合从广义上讲是企业生态系统的再造，其中战略、结构、制度、作风的整合事关全局，为了打造一种新的价值观而营造出一种新的环境并不一定能使大家心情舒畅。 第九章跨国并购——资本运营的全球化趋势 考核知识点 1、跨国并购的四种理论支持 2、跨国并购的宏观和微观动因 3、跨国并购的并购模式和并购方式 4、跨国并购的五大特点和发展趋势 5、跨国并购的风险的特征和分类以及并购的管理程序和管理手段 6、外资并购对我国企业正面和负面的影响以及我国应对外资并购的对策和建议 考核要求 识记：跨国并购的几种理论支持、跨国并购的宏观动因和微观动因，跨国并购的风险的特征和分类以及并购的管理程序和管理手段。 领会：跨国并购的五大特点和发展趋势，外资并购对我国企业正面和负面的影响以及我国应对外资并购的对策和建议。 简单应用：掌握跨国并购的涵义，结合实际分析企业跨国并购后的四种理论支持。 综合应用：掌握外资并购的正、副面影响，能结合案例针对外资并购提出自己的对策和建议 第一节、跨国并购理论的支持 跨国并购包括跨国兼并和跨国收购两种方式，由于 兼并占跨国并购的比重非常小，所以，跨国并购主要指 跨国收购。 跨国收购，指母公司或投资国的跨国公司通过购买 被并购企业全部或部分股权、购买全部或部分资产等方 式掌握被并购企业所有权或控制权的投资行为。 一、国际直接投资理论 国际经济理论一般认为，跨国直接投资与间接投资或者是资本借贷流动的最大区别在于，投资者对国外形式的资产不仅拥有全部或部分的所有权，而且拥有资产运营的控制权。 跨国公司既有跨国直接投资的产物，又是跨国投资的主体。其研究的重点在于解释投资的动机、投资流向和投资决策三个问题。 （一）垄断优势理论 垄断优势理论认为，市场的不完全性使跨国公司拥有垄断优势，这种垄断优势是跨国公司对外直接投资的决定因素。 （二）产品生命周期理论 产品生命周期理论是弗农于20世纪60年代提出的，主要用于解释国际投资的空间变化，它从产业发展角度，在一定意义上阐述了国际直接投资区流向的一般规律。 （三）市场内部化理论 市场内部化理论是解释跨国公司海外直接投资动机及决定因素的另一重要主流理论，由英国的巴克利、卡森和加拿大的拉格曼在1976年提出。 （四）国际生产折衷理论 国际生产折衷理论又称国际生产综合理论，是由英国经济学家邓宁提出，海外直接投资主要是由所有权优势、内部化优势、区位优势三个基本因素决定的。 二、跨国并购的特殊动因 20世纪90年代以来，国际直接投资出现一个深刻变化，就是跨国并购迅速超过了绿地投资，成为国际直接投资的主要形式。对于这一变化出现的动因分析，一般从宏观和微观的角度分别加以考虑。 （一）宏观经济方面的影响 1、经济全球化 经济全球化是推动跨国并购发展的主要动因。经济全球化和渐趋开放统一的世界市场，一方面使跨国公司面临着更为广阔的市场容量，使他们更有必要和可能展开更大规模的生产和销售，以充分地实现规模效益；另一方面，也使跨国公司面临着全球范围的激烈竞争，原有的市场份额及垄断格局将不可避免地受到挑战。 2、新技术推广及应用 当代科学技术迅猛发展是战略性跨国并购频繁的一个很重要的原因。 3、政策自由化 开放国家市场允许各种各样的外国直接投资和非产权性安排。 这一现象表明各国政府在经济全球化的形势下正改变其产业组织政策，支持大型跨国公司的战略性并购和超大规模经济的发展，保证在国际经济竞争中的垄断优势地位。 4、金融市场的剧烈波动 金融市场的发展和剧烈波动，为并购提供了机会和充裕的资本。 5、管理创新 企业内部管理幅度和跨度是阻碍企业规模扩张的重要因素。 （二）微观经济方面的影响 1、获取财务协同效应 由于税收、会计处理方法及有关企业并购的法规不同，企业可以从一些并购中获得货币经济收益，这种收益上通过财务运作带来的，被称为财务协同效应。 2、获得市场势力 日益国际化的市场和竞争环境要求跨国公司在世界范围内获取更大的市场势力，而跨国并购是短期内获取市场势力的最佳途径。 3、取得规模经济性 规模经济性是由生产的最小有效规模、筹供的规模经济、技术的规模经济、生产的经验曲线及范围的经济性体现的。 4、获取速度的经济 企业通过并购可以迅速获得目标公司的生产、销售、研究与开发能力，从而加速这些资源在生产循环中的流通，获取速度经济性。 第二节、跨国并购的模式及并购方式 一、按跨国并购双方企业所属行业关系分类 按跨国并购双方企业所属行业关系，跨国并购可以分为横向跨国并购、纵向跨国并购和混合跨国并购。 1、横向跨国并购，指两个或两个以上国家生产或销售相同或相似产品的企业之间的并购。 2、纵向跨国并购，指两个或两个以上国家生产同一或相似产品的但又处于不同生产阶段的企业之间的并购。 3、混合跨国并购，与横向与纵向跨国并购发生在相同行业之间，不同的是，混合跨国并购往往发生在不同行业之间。 二、按收购公司与目标公司是否直接接触分类 1、直接并购，指收购公司直接向目标公司提出拥 有所有权的要求，双方通过一定程度的磋商，共同商定 条件，根据双方敲定的协议完成所有权转移的方式。直 接并购可分为前向和反向两种。 2、间接并购，指收购公司并不向目标公司直接提 出并购的要求，而是通过在市场上收购目标公司已发行 和流通的具有表决权的普通股票，从而取得目标公司控 制权的行为。间接并购有两种基本做法：一是收购公司 利用目标公司普通股票市场价格下跌之机，大量购进该 公司的普通股票，从而达到取得该公司控制权的目的； 二是收购公司在证券市场上以高于目标公司当前股价水 平的价格，大量收购该公司的普通股票，以达到获得目 标公司控制权的目的。 三、按跨国并购的支付方式分类 跨国并购的方式目前主要有以下四种。 1、全额现金支付 即使是收购方以发行某种形式的票据所进行的购买也属于现金收购。 2、“股权+现金”支付 “股权+现金”支付指并购方直接将股权作为 支付工具来支付的方式，它同现金结合一起使用，即“股权+现金”支付方式，这是目前最常用的一种支付方式，双方都更能快速达成一致意见，往往可以实现双赢。 3、转移支付 转移支付是通过以负债融资来寻求主要的资金来源，然后再用负债融资取得的资金来支付并购所需的价款；而且，转移支付的负债融资是以目标公司的资产和将来的收益为抵押担保来获取金融机构的贷款，或是通过目标公司发行高风险高利率的债券来筹集资金的。 4、综合证券收购 综合证券收购指当收购公司对目标公司提出收购要约时，其出价不仅有现金、股票，而且还有认股权证、可转换债券等多种形式的混合。 第三节、跨国并购的特点及发展趋势 一、当前跨国并购的特点 跨国并购已经成为对外直接投资中的主要方式 战略性并购为主 横向跨国并购是并购的主要方式 并购行业分布广泛，投资重点转向高科技产业及第三产业 并购范围呈现全球化趋势 二、跨国并购的发展趋势分析 跨国并购在自由主义与保护主义的矛盾中发展 跨国并购中特大并购的数量和规模持续增加，其中发展中和转型经济体增长迅速 跨国直接投资额持续高速增长 对外直接投资的投资方式仍以跨国并购为主 第四节、跨国并购的风险及控制 一、跨国并购风险的特征 跨国并购风险指并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差或变动。跨国并购风险具有以下四个特征。 1、客观性 客观性是指并购环境的不确定性和客观性，造成并购风险是客观存在的，是不以人们的意志为转移的。 2、动态性 并购风险是通过并购预期收益与实际收购效果的偏差来表现的，而影响这种偏差的因素是多方面的，同时影响这种偏差的多方面因素也是不断变化的。 3、非系统风险的可控性 并购风险只是企业并购发生损失的可能性，是一个潜在的问题，它不一定转化为现实的风险，并购风险从潜在转化为现实是需要时间和条件的。 4、社会震荡性 企业并购属于资本外延式扩张，其直接后果是企业规模的扩大和人员的急剧膨胀，尤其是目前席卷全球的第五次并购浪潮，创造了一批经济巨人和企业帝国。 二、跨国并购风险的分类 跨国并购风险是由多因素和多环节形成的，主要由外部风险和内部风险组成。外部风险主要来自于企业外部，包括来源于政治、政策、法律、文化及自然环境的不确定性；内部风险则主要源于并购的各个环节，包括决策风险、融资风险及整合风险等。 （一）外部性风险 1、政策风险 影响跨国并购的政策风险主要是税收政策风险、金融政策风险及产业政策风险。 2、政治风险 政治风险是与一个国家主权有关的不确定因素。政治风险对企业并购的影响在于与国家主权有关的政策变动会导致经济环境的变化，进而影响到企业并购的实际效果。 3、法律风险 企业并购过程中的法律风险主要表现在为维护公平竞争的市场秩序和消费者利益而制定的反垄断法，为保护中小股东利益而制定的证券监管法，以及并购协议签定的不严密而可能导致的诉讼风险。 （1）反垄断限制。 （2）证券监管法律限制。 4、文化风险 跨国并购是跨行业、跨国家、跨民族进行的，随着并购引起的利益关系的调整，有可能带来民族文化冲突和企业文化冲突等风险。 （1）民族文化冲突。 （2）企业文化冲突。 （二）跨国并购的内部风险 从跨国并购内部运行程序来看，跨国并购过程主要是三步交易。第一步是并购决策交易；第二步是融资与支付交易；第三步是并购整合交易。 1、并购决策风险 企业并购双方在并购过程中的信息不对称使并购后的企业面临着潜在的风险。 2、融资安排和融资结构风险 融资结构风险。融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构、债务资本中短期债务与长期债务结构等。合理确定融资结构一要遵循资本成本最小化原则，二是债务资本与股权资本要保持适当的比例，三是短期债务资本与长期债务资本合理搭配。 3、并购整合风险 重组和整合工程其实是对并购双方资源的重新配置，并购双方人员素质的不同、组织管理方式不一，以及企业文化的差异等都会造成重组和整合的困难。企业并购过程中的组织风险，正是由企业组织系统设计不合理造成的。 三、跨国并购风险管理程序 并购风险管理程序是为了实现企业并购预期目标而采 取的风险管理步骤。一般的跨国并购风险管理程序如下。 1、确定企业并购风险管理目标 并购风险管理目标是通过对并购风险的管理， 防范和化解并购风险，尽量减少并购风险可能造成的损 失，努力实现并购的预期。 2、全面评估并购风险 风险评估主要是确定并购风险可能出现的环节、 可能引起并购风险的因素，这些环节，这些因素可能造 成的损失程度及并购方能够承受的最大风险损失。并购 风险的评估过程实际上是识别风险、计量风险、确定企 业风险承受能力的过程。 3、制定并购风险管理对策 风险管理对策根据企业并购过程中已识别的风险 及其风险强度提出的预防性建议。 4、开展风险管理 风险管理是根据企业风险管理目标，对并购实施 过程中可能或已经出现的风险因素和风险环节，采取相 应的风险管理措施，以努力消除潜在的风险、化解已经 出现的风险、减少风险所造成的损失程度。 四、企业并购风险管理手段 企业并购风险管理手段有如下六种。 1、风险规避，是通过放弃整个并购活动或放弃其中的一些项目以从根本上消除风险可能造成的损失。 2、风险控制，是对已经发生的风险，通过采取一定的风险控制措施以降低风险可能造成的损失程度。风险控制是并购风险管理中较为常用的手段。 3、风险隔离，是将某一可能的风险因素在时间上和空间上隔离起来，以减少这一风险可能造成的损失对整体并购效果的影响程度。 4、风险组合，食欲风险隔离相对应的一种风险管理手段，即通过增加风险单位的数量，实行一定的风险组合以分散风险 5、风险固定，指对于可能无法避免的风险，将可能发生风险的因素固定下来，以减少风险可能造成的损失程度 6、风险转移，是对可能发生的风险采取一定的措施进行转移，以减少风险可能造成的损失 第五节、外资并购对我国企业的影响及应对措施 一、外资并购的正面效应 采用并购方式吸引外资，有效地拓宽了国有企业的融资渠道，引进了先进的管理方法和技术，优化了资源配置，促进了产业结构的调整和现代企业制度的建立，对我国经济发展起到了积极的推动作用。其正面效应主要表现在以下八个方面。 有利于拓宽国有企业发展的融资渠道，为国有企业技术改造提供了新的资金来源。 可以促使国有企业转换机制。 有利于引进先进技术和管理方法，提高中国企业的国际竞争能力。 有利于为我国企业海外投资积累经验，促进我国对外跨国并购的发展。 有利于减少重复建设，优化资源配置。 可以推进技术进步和产业升级。 可以使国内企业更有效地参与国际分工。 可以培养高级技术和管理人才。 二、跨国并购的负面效应 跨国公司收购中国企业既有有利的一面，也有不利的一面。从其负面效应进行考察，主要体现在以下七个方面： 外资并购国有企业会削弱国家宏观调控力度。 外商并购国有企业会导致国有企业的流失。 外资并购国有企业会对我国产业结构的优化产生影响。 外资并购国有企业会造成市场垄断。 外资并购国有企业会冲击民族工业的发展。 外资并购可能会抑制国内企业家要素的积累和成长。 外资并购会导致本国企业在国际分工中的依赖性。 三、我国应对外资并购的对策建议 （一）更新观念，统一认识 首先，应当从全球跨国投资发展趋势和国内经济发展需求的角度，看待跨国并购投资的战略意义。 （二）改善政策环境，健全完善法律体系 1、要营造适宜的体制和政策环境 2、要逐步健全完善相关配套法规体系 （三）加快推进相关配套市场和体系建设 1、加快推进证券市场建设并增加开放度 2、加快建立中介服务体系 （四）加强宏观管理，加大对外资并购选择的政策导向力度 1、转变工作重点，加大对外资并购选择的政策导向力度 2、确定对外资并购开放的具体行业 3、保护支柱产业 4、进一步完善国有资产评估体系 5、进一步建立健全社会保障体制 （五）发展中国自己的跨国公司 发展中国自己的跨国公司是对付跨国公司并购我国企业 的有效举措，也是我国经济发展中需要跨越的一步。 第十章、组建企业集团 考核知识点 1、企业集团的涵义以及其与集团公司的区别 2、企业集团几个层面的构成 3、企业集团的特征以及模式类型和设立企业集团的条件 4、企业集团五大理论和四项基本功能 5、加快集团化运作的必要性和必然性 6、企业集团的组建主体、模式的选择、成员的选择、组建程序、合理规模的选择与组织结构的设计 7、企业集团财务管理的目标、原则、模式的内容 8、集团公司财务管理模式的形式与比较和企业集团财务管理模式的选择 9、目前企业集团财务管理模式存在的问题与企业集团财务管理模式的改进 识记：企业集团的涵义、企业集团的特征以及模式类型和设立企业集团的条件，企业集团五大理论和四项基本功能，企业集团的组建主体、模式的选择、成员的选择、组建程序、合理规模的选择与组织结构的设计，企业集团财务管理的目标、原则、模式的内容，目前企业集团财务管理模式存在的问题与企业集团财务管理模式的改进。 领会：企业集团与集团公司的区别，企业集团几个层面的构成，加快集团化运作的必要性和必然性，集团公司财务管理模式的形式与比较和企业集团财务管理模式的选择。 简单应用：掌握企业集团的涵义，集合案例分析企业集团的特征和基本功能。 综合应用：结合企业分析企业在主体组建，模式选择，成员选择，程序的组建和组织结构设计的思路。 第一节、企业集团的概念及分类 一、企业集团 （一）企业集团 企业集团是以资本为主要连接纽带，以母子公 司为主题，以集团章程为共同行为规范的母子公司参股 公司及其成员企业或机构共同形成的具有一定规模的企 业法人联合体。企业集团部具有法人资格。 （二）企业集团与集团公司的联系与区别 企业集团必须依托集团而组建，集团公司是企业集团的核心，没有集团公司，就没有企业集团，集团公司是企业集团形成的前提和基础。拥有若干子公司的母公司称为集团公司，集团公司连同控股公司、参股公司和关联公司的总体，称为企业集团。 企业集团与集团公司有着十分密切的联系，但它们之间又有着本质的区别，主要表现在以下四个方面。 1.法律地位不同。 2.结构层次不同。 3.联系纽带不同。 4.内部关系不同。 二、企业集团的构成 企业集团的成熟形态一般应由核心层、紧密层、半紧密层、松散层四个层次组成。 （一）核心层 核心层即核心企业，也称集团公司，是企业集团的实体部分，它是依法成立、有自己的组织管理机构，有独立财产，能依法承担经济责任实体，这种实体是自主经营，内部有若干分公司或分厂。 （二）紧密层 紧密层亦称控股层，其法律地位是子公司，是有集团公司直接控制的企业，是独立的企业法人，集团公司与控股层企业是母子关系。紧密层企业应符合以下条件之一：1、核心企业投资并控股；2、核心企业长期承包或长期租赁；3、经批准将全民所有制企业划归为企业管理；4、经国有资产管理部门授权，将全民所有制企业的国有资产交由核心企业经营。 （三）半紧密层和松散层 半紧密层亦称参股层，是指核心企业参股或紧密层企业全资、控股的企业，它是由若干个关联公司组成的。 松散联合层亦称固定协作层。 三、企业集团模式类型 企业集团的类型，从不同角度分析，可以有多种划分。 （一）按核心层企业的性质划分，有四种基本类型。 1、产品集团型，一般以核心层企业生产的名优产品为“龙头”来 组建。它的特点是通过契约形式进行名优产品生产经营的横向经 济联合体。 2、新行业集团型，是以同行业的几个大中型骨干企业为核心， 带动一批企业而组成的企业集团。 3、混合集团型，以实力雄厚的大中型骨干企业为核心，联合相 关行业的工业企业、商业企业和科研单位，组成以生产为主，同 时开发多种经营活动的企业集团。它的特点是集团内成员企业之 间处于相关行业，彼此以资本纽带或契约联结；一业为主，多种 经营。 4、智能集团型，是以不同部门的设计、科研单位或第三产业部 门的企业组成的以提供服务为内容的企业集团。 （二）根据公司集团成员发生联系的方式不同，可将公司集团分为股权式公司集团和契约公司集团两种。 1、股权式公司集团，其核心公司与紧密层公司相互参股，或者核心公司间相互参股，或者核心公司直接控股紧密层公司，从而在公司集团内形成资产的一体化。 2、契约式公司集团，是通过订立章程、合同的途径与其他公司企业进行联合的。各成员公司具有平等的法律地位。 （三）按组成方式划分，有以下五种类型。 （1）生产联合型，是以一个大型骨干企业的名优为龙头，通过兼并、收购等形式向外扩张，联合生产，形成多层次的配套网络。 （2）多元配套型，以几个各大型骨干企业及相关设计单位为主体，实行从设备成套设计、制造、供应、安装、调试到人员培训，到提供备品备件等建设项目的配套承包。 （3）生产科研型，以同行业多个大型企业及相关的科研设计单位为主体，凭借几种技术优势，运用系统工程，开发高科技产品，组织专业化系列生产。 （4）纵向联合，是以一个或是几个大型企业的相同产品为主体的联合上下游企业，形成产供销的一体化网络。 （5）售后服务型，是若干个工业、商业贸易、信息企业联合起来，形成互相提供市场信息，扩大销售服务范围为主的企业集团。 四、企业集团的特征 （一）企业集团不具备独立的法人资格 （二）组织结构的多层次性 （三）组织结构的稳定性 （四）经营方针的多元化 （五）生产经营的国际化 五、企业集团的设立条件及程序 （一）设立企业集团应具备以下条件 企业集团的母公司注册资本在5000万元人民币以上，并至少拥有5家子公司。 母公司和其子公司的注册资本总和在1亿人民币以上。 集团成员单位均具有法人资格。 （二）企业集团的设立 1、设立条件 设立企业集团的一般条件。 企业经济利益的一致性。 适宜的经济环境和政策法律环境。 设立企业集团的具体条件。应具备以下四个条件。 必须有一个实力强大、具有投资中心功能的集团核心。 必须有多层次的组织机构。 集团的核心企业与其他成员企业之间要通过资产和生产经营的纽带组成一个有机的整体。 集团的核心企业与其他成员企业，各自具有法人资格。 2、设立程序 根据我国国家工商行政管理局的有关规定，设立企业集团，大体要经过申请、审批和登记三个步骤： 申请。 审批。 登记。 第二节、企业集团的相关理论及其功能 一、企业集团的相关理论 （一）规模经济理论 规模经济指在技术条件不变的前提下，随着企业各种投入要素的增加，企业生产规模的扩大，导致单位产品成本下降。 企业集团发展规模经济的过程中，要受到一系列因素的影响，主要表现在四个方面。一是行业发展状况对实现规模经济的影响。二是要素供求状况是决定企业集团生产规模经营的重要因素。三是市场需求状况对规模经济的影响。四是技术发展状况对规模经济的影响。 （二）范围经济理论 范围经济指一个企业进行多元化经营、拥有不同的经营项目时，当若干个项目联合经营比单独经营能获得更大的经济时，该企业就获得了所谓的范围经济。范围经济和规模经济的区别在于，范围经济强调生产不同种类产品获得的经济性，而规模经济强调产量规模带来的经济性。要获得范围经济，一是企业必须生产两种或两种以上的产品，二是产品的单位成本由此而降低或得到节约。 当企业集团同时经营若干个不同但又相互关联的产品时，可能产生若干经济效益的改善。 （三）协同经济理论 管理协同效应是指在管理上有效率的公司并购管理低效率的公司，从而使目标企业达到企业的管理效率水平。劳动协同效应指经济上的互补性，使两个活两个以上的公司并购称为一家公司，能够使成本降低、收益增加的情形。财务协同效应，指在拥有很多资金但没有良好投资机会的企业与具有很多投资机会但又缺少资金的企业之间，选择并购就会产生财务协同效应，节约筹资成本，提高资本收益率。 （四）交易费用理论 产业学派交易费用的概念来解释企业扩大的动因和效率，认为企业的扩大或集团化可以将市场交易内部化，从而降低交易费用。产权的交易会导致效率的提高。 （五）垄断优势理论 垄断优势理论是美国学者海默在20世纪60年代首先提出的。这一主要用来解释跨国公司进行直接投资的原因的理论，同样也可以用来解释企业集团的形成和发展。该观点强调市场结构的非完善性，从而为企业集团的发展提供了机会和空间。 二、企业集团的功能 （一）企业集团有利于资源优化配置，发展企业的整体优势 （二）企业集团有利于推动技术进步，促进经济增长 （三）企业集团有利于增强市场竞争力 （四）从宏观上看，企业集团有利于加强和完善宏观经 济调控 三、加快集团化运作的必要性和必然性 1、加快企业集团化运作时企业提高综合竞争力的必由之路 企业集团化运作时当前企业面临的共性问题及需要紧迫加强的重点工作，是落实科学发展观的必由之路。 2、加快企业集团化运作时实现企业战略目标的必然选择 集团战略目标是所有成员企业的共同追求。实现集团企业的战略目标必须依靠集团内所有企业的协作配合，必须集合、整合所有企业资源和力量。 第三节、企业集团的组建 一、企业集团的组建主体 企业集团的组建主体不同，组建起来的企业集团在存在实态和运作效果方面也就有所不同。 （一）企业作为组建主体的优缺点分析 企业作为组建主体，指企业出于自身经济利益的考虑及自身发展壮大的需要，依靠自己具有生产要素或生产经营或经济实力的优势，吸收相关企业来组建企业集团。由于企业是在俺资源互利原则办事，所以能够保证组建起来的企业集团具有凝聚力和市场竞争力，能通过市县要素互补而达到整体效益最优。但是，企业最为组建主体并不是没有缺点的，凭依靠市场机制来组建企业集团的实践活动，难免会出现资源重新配置不合理，造成社会资源浪费，而这正是我们要力求避免的。 （二）政府作为组建主体的优缺点分析 由政府出面组建企业集团具备组建速度快、组建势头猛、所需时间短、且能很快扩大规模等优点。由政府作为组建主体的缺点也是非常明显的：一是，政府出面组建企业集团并不是完全从经济发展的客观需要出发，而往往是从其自身的需要出发；二是政府出面组建企业集团，往往产生许多负效果。 （三）企业为主，政府为辅 一般而言，政府在集团组建过程中的作用应通过以下三个方面来实现。 通过产业政策来引导大企业的发展方向，并通过税收、贷款、津贴等方式支持、扶植企业集团发展。 加强协调工作，为单位企业组建集团牵线搭桥 二、企业集团模式的选择 （一）行业的技术经济特点 企业集团模式的选择要受到行业技术特点的影响， 这在建立按产业部门、按行业和主导产品划分的企业 集团时最为明显。 （二）核心企业的情况 核心企业是企业集团的灵魂，没有核心企业就没有 企业集团，因此选择企业集团模式必须考虑核心企业 的状况。 （三）市场情况 市场情况包括原料供应市场及销售市场情况。 （四）成员企业对其所在地财政收入贡献的大小及它 们的行政隶属关系 三、企业集团成员选择 1、具备开展正常经营活动的能力 具备开展正常生产经营活动的能力是成为集团成 员最基本的条件。所谓正常的生产经营活动，指在没有 天灾人祸、政治经济形势稳定的条件下，其能顺利地开 展生产经营活动。 2、集团在生产经营方面具有相关性 3、拟选的企业应当具有某种互补性 互补性，指优势互补，具体包含两层含义：一是 成员企业间的优势互补，二是成员企业与整个集团的优 势互补。 四、企业集团的组建程序 企业集团组建的一般程序如下：组建集团最初意愿 提出；建立一个工作小组；对组建企业集团意向摸底； 决定成立领导小组；广泛深入调查；确定企业集团的目 标体系；组建企业集团的总体方案设计；方案讨论、修 改、论证；方案初步被有关各方认可；起草成套申报文 件；获得上级主管部门批文；获得政府授权审批机关审 查、批准；资产评估和验资；工商注册登记；核准成立、 公告；正式运行。 （一）企业集团组织结构的设计原则 1、股权原则 2、核心原则 3、统一指挥原则 4、分工协调原则 5、精简效能原则 6、共同价值原则 7、信息共享原则 8、组织柔性原则 （二）现代企业集团组织模式设计 传统企业集团的组织模式一般分为等级式和矩阵式两种，现代企业集团的组织模式设计——蛛网式组织模式，包含两个层面：从集团角度看，各层实线表示企业集团内部的层次构成，虚线表示企业集团内部企业经营产品不同品种或不同地区；从集团内企业角度来看，各层实线表示企业内部各级职能部门，虚线表示企业经营的各个项目品种或地区。 从这个管理组织蛛网系统中，可得出以下两点。 1、企业集团内部的各个企业，从市场分析、产品设计、加工制造、经营管理到售后服务的全部生产和经营组织都是一个不可分割的整体，必须紧密合作，统一布置，企业内部的各个部门也是一个不可分割的整体。 2、企业集团管理的全过程实质上市一个数据采集、传达和加工处理的过程。 第四节、企业集团财务管理模式 一、企业集团财务管理的目标 企业集团财务管理的目标指企业集团通过一系列财务活动所要达到的目的。对企业集团来说，其财务管理的目标应包括两个层次：第一层次是企业集团基本目标，第二层次是企业集团辅助目标。 企业集团的辅助目标是企业集团在实现其基本目标的过程中还要考虑社会利益的最大化，即企业集团在进行财务决策、实施财务管理时必须同时考虑所有者利益和所肩负的社会责任 二、企业集团财务管理的原则 1、整体性原则 局部要服从整体的需要，单一企业要服从企业集团发展的需 要，企业集团要服从社会发展的需要。 2、赢利性原则 这包含两层意思：一是企业集团在对外投资或发生其他与外 部相联系的财务活动时要考虑收益率；二是企业集团在内部融通、 拆借资金时要考虑这些活动能否为企业集团带来经济利益。 3、平衡性原则 企业集团各成员企业在规模、地位、发展阶段等方面都存在 差异，因此企业集团财务管理应注重平衡性原则。 4、长期性原则 企业集团组建的宗旨是实现资源一体化整合效应和管理协同 效应，取得规模经济效益，并借此确立集团整体的市场竞争优势。 三、企业集团财务管理模式的内容 1、财务管理目标 财务管理目标指企业理财活动所希望实现的结果，研究财务管理目标，有利于完善财务管理的理论结构，有效地指导财务管理实践；科学地设置财务管理目标，有利于优化理财行为，实现财务管理的良性循环。 关于企业财务目标，目前主要有三种不同的观点：利润最大化、股东财富最大化及企业价值最大化。 2、财务管理组织机构 财务管理组织结构式企业财务管理运行的组织保证，是财务管理模式的外部表现及直观表现。 集团财务组织机构的设置通常有两种形式：一是企业集团的发展是以一个主体公司（企业）的发展为核心的，企业集团的各个职能部门将依附于主体公司的各个职能相同的管理部门，这时主体企业的财务部既是由主体企业组建而成，又是企业集团的财务部。二是企业集团是由不同行业或生产不同产品的多个企业组建而成的，这时集团的财务部门要重新设置，如何设置，由集团公司根据具体情况来定。 3、财务管理体制 企业集团财务管理体制指管理总部或母公司为界定企业集团各方面财务管理的权责利关系，规范子公司等成员企业理财行为所确定的基本制度，简称财务管理体制，包括财务组织制度、财务决策制度、财务控制制度三个主要方面。 4、财务战略 （1）扩张型财务战略是企业预期到未来市场环境和内部条件会发生有利的变化，以企业的资产规模迅速扩张为目的的一种财务战略。 （2）紧缩型财务战略是企业预期到未来市场环境和内部条件会发生不利的变化，预防出现财务危机和求得新的发展为目的的一种财务战略。 （3）稳健型财务战略企业预期到未来市场环境和内部条件不会发生太大的变化，以实现企业财务绩效的稳定增长和资产规模的平稳扩张为目的的一种财务战略。 四、企业集团财管管理模式的形式与比较 （一）“集权式”财务管理模式 母公司分割财权的主体是董事会（或经理办公会）——总经理——财务副总经理——财务经理（财务部）及财务职能处室，这四个层级都是行驶财权的主体。 “集权式”财务管理模式的优点：便于指挥和安排统一的财务政策，降低行政管理成本；有利于母公司发挥财务调控功能，完成集团统一财务目标；有利于发挥母公司财务专家的作用，降低公司财务风险和经营风险；有利于统一调剂集团资金，保证资金头寸，降低资金成本。 “集权式”财务管理模式的缺陷：财务管理权限高度集中于母公司，容易挫伤子公司经营者的积极性和抑制子公司的灵活性和创造性；高度集权虽能降低或规避子公司的某些风险，但决策压力集中于母公司，一旦决策失误，将产生巨大损失。 （二）“分权式”财务管理模式 “分权式”财务管理模式的优点：子公司有充分的积极性，决策快捷，易于捕捉商业机会，增加创利机会；减轻母公司的决策压力，减少母公司直接干预的负面效应。 “分权式”财务管理模式的缺陷：难以统一指挥和协调，有的子公司因追求自身利益而忽视甚至损害公司整体利益；弱化母公司财务调控功能，不能及时发现子公司面临的风险和重大问题，难以有效约束经营者，从而造成子公司“内部控制人”问题，挫伤广大职工积极性。 “分权式”财务管理模式适用于处于成熟期、管理规范、规模大的企业集团。 （三）“相融型”财务管理模式 相融型”财务管理实质上就是集权和分权结合型财务管理。 “相融型”财务管理是指企业集团按产品、服务、客户或地区划分为事业部门，企业集团总部授予部门很大的经营自主权，使其能够像独立企业那样根据市场情况自主经营，拥有财务决策自主权。 “相融型”财务管理模式的特点： 1，在企业集团内部，同时实行集权与分权制度，不再是单一的，纯粹的集权或分权。 2，财务管理决策权和财务管理人员任免等重大财务事项由母子公司共同做主。 3，企业集团的财务管理工作具有更大的灵活性，更具有效率。 4，企业集团的财务管理工作应以市场为导向，以提高企业的效益为目的，而不再是为了适应某一集权或分权而开展的。 “相融型”财务管理模式的优点：一是，便于指挥和安排统一的管理以降低行政代理成本；二是，有利于母公司发挥财务调控功能，完成预定的目标；三是，有利于发挥母公司财务专家的作用，降低企业集团整体风险；四是，有利于统一调剂集团资金，降低资金成本。五是，有利于在发挥母公司统一协调的总体功能的基础上，调动子公司的积极性和创造性，促进整个企业集团的发展。 “相融型”财务管理模式的缺陷：集权与分权的“度”不好把握。 五、企业集团财务管理模式的选择 “集权式”、“分权式”、“相融型”财务管理模式只是三 种不同的财务管理模式，各自并无绝对的优点和缺点， 只是在适用于某一个具体的企业集团时所体现出来的优 越性不同。 六、目前企业集团财务管理模式存在的问题 财务管理观念及财务方法落后 财务组织结构及财务人员配备不合理 财务信息分析体系部健全 委托代理问题的解决机制不完善 资金管理制度不健全 七、企业集团财务管理模式的改进 1、财务组织结构的设置 2、财务风险预警系统的建立 3、激励与约束机制的建立 4、加强资本运营管理 5、成本动态管理 第十一章、企业的剥离、分立与出售 考核知识点 1、企业剥离的概念和分类 2、企业资产剥离的四种理论假说的阐述 3、我国上市公司资产剥离的动机 4、资产剥离对企业收益和风险的影响 5、企业分立的含义法律特征和法律后果 6、企业分立的原因、程序和企业分立的重大财务事项以及企业分立的现实意义 7、企业分拆上市的含义以及分类 8、分拆上市对母子公司的利弊分析以及分拆上市的效应分析 9、股份回购的概念、特征、操作方式 10、股份回购工作程序和我国上市公司股份回购的目的以及股份回购对资本市场的功能 考核要求 识记：企业剥离的概念和分类，企业资产剥离的四种理论假说的阐述，资产剥离对企业收益和风险的影响，企业分立的原因、程序和企业分立的重大财务事项以及企业分立的现实意义，企业分拆上市的含义以及分类，股份回购的概念、特征、操作方式。 领会：我国上市公司资产剥离的动机，企业分立的含义法律特征和法律后果，分拆上市对母子公司的利弊分析以及分拆上市的效应分析，股份回购工作程序和我国上市公司股份回购的目的以及股份回购对资本市场的功能。 简单应用：掌握企业资产剥离的四种理论假说的含义，结合实际对我国上市公司资产剥离的动机进行分析。 综合应用：掌握企业分拆上市的含义，结合案例对企业分拆上市的效应和股份回购对资本市场的功能进行分析。 第一节、企业剥离 一、企业剥离的概念 所谓企业剥离，是指清理一个部门或者放弃对某一 子公司的控制权，即企业将其所拥有的资产、产品线、 经营部门、子公司出售给第三方，以获取现金或股票， 或者现金与股票混合形式的回报的一种商业行为。 广义的资产剥离是指部分资产组合脱离企业控制的 一种资产重组交易，它包括出售和分立等形式；狭义的 资产剥离是指企业将部分资产组合出售给第三方，并取 得现金、准现金或其他收入的一种资产重组交易，它包 括出售，但不包括分立。 由于公司的资产包括实物资产、无形资产（商誉、土地、 专利技术或其使用权）、金融资产（股票、债权等），所以， 公司资产剥离的形式又有两种：一是出售（或转让）股权和债 权，二是出售实物资产和无形资产。 二、企业剥离的分类 （一）按照剥离意愿分类 按照企业意愿，资产剥离可以分为自愿性资产剥离和非自愿性资产剥离。 所谓自愿性资产剥离就是企业处于自身发展需要而进行的资产剥离，经理层主动地将公司内部部分资产，如生产线、业务部门或厂房等卖给第三方。 非自愿性资产剥离是指由于违背了政府的相关政策或者反垄断发而引发，在政府或法律的压力下被迫出售资产，不得不实施的资产剥离。 （二）按剥离资产的性质分类 按照剥离资产的性质，资产剥离可以分为物质资产剥离和股权剥离两类。 物质资产剥离是指企业将直接控制的资产剥离，如剥离公司所属的分公司、部门或产品生产线等。 被剥离的资产包括固定资产、无形资产、债权、存货等。 股权剥离是指公司将企业间接控制的资产剥离，也就是剥离公司所属的子公司。 被剥离的资产是企业对子公司的股权或所有权。 （三）按资产剥离的实现方式分类 按照资产剥离的实现方式，资产剥离可以分为纯资产剥离和资产配负债剥离两类。 纯资产剥离是指企业只将拥有的部分资产剥离，并购方以现金、准现金、产品或劳务支付。 资产配负债剥离是指企业将部分资产和负债一同剥离，差额部分由并购方以现金和准现金资产支付。 （四）按资产收购者分类 按照收购者区分，资企业剥离可以分为三类。 第三方收购就是按照资产剥离协议，将企业的一部分出售给本企业控制之外的其他企业。 管理者收购是指将企业的一部分出售给管理者或管理者团队。通常管理者收购也被称为杠杆收购。 雇员持股计划是指将企业的一部分出售给以本企业雇员为受益人的雇员持股计划。 三、企业资产剥离的理论支持 1、代理理论假说 2、效率理论假说 3、归核化理论假说 4、融资理论假说 四、我国上市公司资产剥离的动机分析 减轻债务负担，改变财务状况，应付财务危机 剥离不良资产，改善资产质量，提高资源利用效率 回归主业或者调整主业，改变公司战略，资产优化 五、资产剥离对企业收益和风险的影响 （一）增加企业的收益 1、筹集运营资本 2、获得过去的成功 3、换取投资机会 4、管理层收购 （二）降低企业运营的风险性 1、适应环境的变化，调整公司的战略目标 2、消除负协同效应 3、避免被接管 （三）提高资产的流动性 1、甩掉不良资产 2、支持核心业务的发展 3、调整企业内部资源的合理配置 第二节、企业分立 一、企业分立的含义 企业分立是指一个企业依照有关法律、法规的规定，分立为两个或两个以上的企业的经济行为。 按照分立后原企业是否存续的不同，企业分立可以分为两种方式 1、新设分立 新设分立，又称解散分立，指一个公司将其全部财产分割，解散原公司，并分别归入两个或两个以上新公司中的行为。在新设分立中，原公司的财产按照各个新建立的公司的性质、宗旨、业务范围进行重新分配组合。新设分立，是以原有公司的法人资格消灭为前提，成立新公司。 新设分立一般采用企业整体改组模式。 2、派生分立 派生分立，又称存续分立，是指一个公司将一部分财产或营业依法分出，成立两个或两个以上公司的行为。新公司取得法人资格，原公司也继续保留法人资格。 派生分立可采用整体改组和部分改组两种模式 二、公司分立的法律特征及法律后果 （一）公司分立的法律特征 从行为性质考察，公司分立为公司法上的组织变更行为，以单纯的交易法律行为不同。分立除涉及转移营业部门财产的物权与债权行为外，还可能涉及组织设立行为。 从主体角度考察，公司分立的结果可能会使一个公司分立两个或多个具有独立法律人格的公司。 从客体角度考察，公司分立是一公司将其营业财产的全部或一部作为出资，而由其他公司取得的企业组织行为。公司分立的对象是营业的一部或全部，即“公司为特定的营业目的而拥有的组织性或功能性整体财产，包括营业用的物或权利，及具有经济价值的所有资源或事实关系”。 从分立的法律效果来考察，公司分立会带来三方面的法律后果：发生公司租住变更的法律效果，发生股东地位取得的法律效果，发生营业及财产的移转和债权债务承担的法律效果。 （二）、企业分立的法律后果 公司主体的变化，涉及公司的解散、变更和新设。 股东身份及持股额的变化。 债权债务的变化。 企业分立的原因 与企业剥离的原因相同，分立可以通过消除“负协同效应”来提高企业的价值。 分立可以满足企业适应经营环境变化的需要，提高运营效率。 分立可以满足企业扩张的需要。 分立可以帮助企业纠正一项错误的兼并。 分立可以作为企业反兼并和反收购的一项策略。 还有一些分立是从股东的利益出发的，分立后，因管理人员可以将精力集中于相对较少的业务，报酬也会受到一定影响，从而降低了代理成本。 三、企业分立的原因 企业分立的原因是多种多样的，有些分立的原因来源于分离后将会产生的后果，归纳起来，主要有以下六种： 与企业剥离的原因相同，分立可以通过消除“负协同效应”来提高企业的价值。 分立可以满足企业适应经营环境变化的需要，提高运营效率。 分立可以满足企业扩张的需要。 分立可以帮助企业纠正一项错误的兼并。 分立可以作为企业反兼并和反收购的一项策略。 分立后，因管理人员可以将精力集中于相对较少的业务，报酬也会受到一定的影响，从而降低了代理成本。 四、企业分立的程序 1、一董事会拟订分立方案。 2、股东大会作出分立决议。 3、由分立各方，即原公司股东就分立的有关具体事项订立协议， 并签订分立合同。 4、依法办理有关审批手续。 5、编制资产负债表及财务清单。 6、处理债权、债务等各项分立事宜。 7、依法办理变更登记手续。 五、企业分立的重大财务事项 财务可行性分析 所有者权益的处理 资产的分割和评估 债务的负债与偿还 六、企业分立的现实意义 改变公司的市场形象，提高公司股票的市场价值 分立可以通过消除“负协同效应”来提高公司的价值 分立能够更好地把管理人员与股东的利益结合起来 第三节、企业分拆上市 一、企业分拆上市的含义 分拆上市是指一家被母公司全资所有的分部或子公司从母公司中独立出去，且通过首次公开发售（IPO）将子公司的部分股票出售给广大投资者。按照分拆的母子公司是否属于同一行业，分拆上市分为同行业分拆和跨行业分拆。 分拆上市的概念有广义和狭义之分，广义的分拆上市是指，已上市公司或未上市的集团公司将部分业务或某个全资子公司从母公司独立出来单独上市；狭义的分拆是指已上市的公司将其部分业务或全资子公司独立出来，另行公开招股上市。 分拆上市的概念与分立的概念较相似，两者通过分拆都产生了独立的法律实体，但这两种方式还是存在两个方面的明显区别。 1，在公司分立中，子公司的股份是作为一种股票股利的形式按比例分配给原公司的股东，没有资金的流入。而在分拆上市中，新公司的股票要进行公开市场发售，因此，使子公司获得新的资金。 2，在公司分立中，原公司对于分立出去的部分不再拥有控制权，只是原公司的股东控制新公司。而在分拆上市中，一般情况下，母公司都会保留对分拆部分的控制权，只将少数的股权公开出售。 二、分拆上市的分类 从企业分拆的类型来看，基本上可以分为三种类型。 1、横向分拆 横向分拆是指母公司的股权进行分离与分立，分拆出与母公 司从事同一业务的子公司，由此实现子公司的首次公开发行。 2、纵向分拆 纵向分拆是指由于母公司从事的业务涉及某一行业产业链中 的不同环节。 3、混合分拆 混合分拆是指母公司属于业务经营多元化的企业，其业务范 围涉及完全不同的行业或业务类型，使得母公司控制的资产差异 性很大，增大了企业经营管理的难度，不利于促进资源的合理有 效配置。 三、分拆上市对母子公司的利弊影响 （一）分拆上市对母子公司的有利影响 1、分拆上市后，如果子公司的上市价格理想，母公司可获得可观的资本溢价，经营业绩将大幅增长，从而推动股价的上涨。 2、分拆上市可以开辟新的筹资渠道，拓展融资空间和资产经营的运作空间。 3、分拆上市有利于消除企业盲目扩张所带来的负协同效应，使公司更好地发展核心业务，实现业务的专业化管理，增强市场竞争力。 4、通过分拆，可以完善上市公司的治理结构，更好地解决股东与管理者之间的委托代理问题。 （二）分拆上市对母子公司的不利影响 1、分拆上市必然导致一定程度的股权稀释，这些原本被母公司完全控制的业务单位在分拆成为公众公司后将导致控制权的分散，加大了其被收购的可能性。 2、分拆上市作为一种特殊的资产重组方式，使公司的股权结构和组织架构更复杂，而且分拆后，母公司通常拥有子公司的控制权，容易导致母子公司现金流的不平衡。 3、分拆出去的子公司由于受到股东和证监会的直接压力，信息披露将会非常细致和严格，导致信息披露成本的加大。 4、母公司若将分拆上市视为“圈钱”的工具，一味地追求上市融资，而纷纷将盈利能力较强的资产分立出去，则会降低母公司的资产营运质量和运作效率。 四、分拆上市的效应分析 （一）分拆上市的正面效应 改变公司的市场形象，提高公司股票的市场价值 分拆可以通过消除“负协同效应”来提高公司的价值 分拆能够更好地把管理人员与股东的利益结合起来 分拆有利于公司更好地适应和利用有关法规和税收条例，完善信息披露 分拆可以作为公司反兼并与反收购的一项策略 开辟新的融资渠道 （二）企业分拆的负面效应 分拆上市后公司管理人员增加，协调复杂。 分拆上市后的公司抗风险能力降低。 分拆上市后的公司不能脱离母公司的影响。 易引发关联交易。 五、上市公司如何面对分拆机会 首先，并不是任何一个企业都可以选择分拆上市，它对企业有严格的要求。 其次，面对可能的分拆上市机会，上市公司还需考虑：是分拆主要核心业务还是次要业务？ 最后，关注公司的持续赢利能力和股东利益 第四节、股份回购 一、股份回购的概念 股份回购是指上市公司利用自有现金或通过债务融资，经过一定的法律程序和途径，以一定的价格购回本公司部分对外发行股份的行为。 股份回购在公司资产重组中属于公司收缩的范畴，在形式上表现为公司实收资本、资本结构和股权结构的变化，但实质上，股份回购还将影响公司的经营控制权和获利能力。 二、股份回购的特征 1、股份回购的主体是上市公司 我国《公司法》将公司分为有限公司和股份公司。我们所研究的上市公司股份回购仅指已上市的股份公司回购自己股份的行为。 2、股份回购式公司支付现金或其他对价而取得自己股份 股份回购仅指公司有偿取得自己股份而不包括无偿取得。 3、股份回购可以是直接回购，亦可以是间接回购 所谓直接回购是指公司以自己的财源并以自己的名义购回公司已发行股份。 4、股份回购式公司回购已发行股份的行为 公司的股份分为已发行股份和授权未发行股份，公司回购股份只能针对公司已发行股份。 5、股份回购的后果是公司讲相关股份予以注销或作为库藏股 公司回购股份的处理依回购目的而定。首先，公司可以将回购股份予以注销。其次，公司可以将回购股份作为库藏股。所谓库藏股是指已经发行其后又由该公司获得但未被公司清除而保留下来的股份。 三、股份回购的操作方式 （一）公开市场回购 公开市场回购是指公司在股票市场上以等同于任何潜在投 资者的地位，按照公司股票当前的市场价格回购股票。公开市场 回购有以下优点： 1，由于回购采取的事随行就市，所以不存在市场价格上的溢价。 2，可对股票价格提供长期支持。 3，增加了公司股票的流动性，增加了渴望股票具有流动性的股 东获得现金的可能性。 4，即使股份回购计划失败，其市场影响比固定价格回购的转换 要约小。 这种方式的缺点在于：其一，日交易的限制使得公司无法再 短期内完成股份回购的方式；其二，在公开市场回购时会推高股 价，从而增加回购成本，回购实际溢价水平可能较高。 （二）现金要约回购 现金要约回购可分为两种。 1、固定价格要约回购 固定价格要约回购是指公司在特定时间内向股东发出正式的报价以购买既定数量的股票的方法。 2、荷兰式拍卖回购 荷兰式拍卖回购先由公司详细说明愿意回购的股票数量，以及愿意支付的最低与最高价格（一般最低价格稍高于现行市场价格）。 （三）私下协议批量回购 私下协议批量回购通常只作为公开市场收购方式的补充、 方案。 （四）转换要约 转换要约通常作为现金要约回购的替代方案，主要目 的在于减少公司的现金支出。 （五）可转让出售权回购 可转让出售权是指实施股份回购的公司赋予股东在一 定期限内以特定价格向公司出售其持有股票的权利，这一 权利一旦形成，就可以同所依附的股票分离，而且可在市 场上自有买卖转移，既平衡了全体股东的利益又满足了股 东的不同选择。 四、股份回购工作程序 进行财务审计、资产评估、法律审查。 聘请财务顾问进行工作咨询。 召开董事会。 公告。 召开股东大会。 修改公司章程。 签署国有法人股回购协议。 提请国家有关部门的批准。 保护债权人权益的程序。 注销股份变更工商登记 五、我国上市公司股份回购的目的 1.达到国有股减持的目的 2.作为减资的一个重要手段 3、作为公司有效调度资金的手段 4、作为员工激励的手段 5、改变股权结构以达到法律相关规定的目的 6、股权结构的优化与调整，实现资产剥离和产业转型 目的 六、股份回购对资本市场的功能 一般认为，在一个成熟资本市场股份回购具有以下六个 功能。 通过股份回购，调整财务杠杆，优化资本结构 通过股份回购，调节股票供应量，实现股价的价值回归 股份回购是公司股利分配的替代手段 股份回购是实施反收购的，维持公司控制权的重要武器 运用股份回购，执行职工持股计划和股票期权制度 基于少数异议股东的回购请求权，回购公司股份，保障中小投资者权益
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